呷哺呷哺发展历程、供应链体系及经营状况如何？

多重因素交织下，业绩估值双探底。

1.起于台式小火锅，多品牌多业态驱动发展

公司成立于 1998 年，并由创始人贺光启先生将台式小火锅“一人一锅”的模式 引进大陆，打造出广受欢迎的时尚连锁小火锅品牌呷哺呷哺；2014 年，公司成功登 陆港交所，被业内称为“连锁餐饮第一股”。自上市以来，公司不断多方位扩展业务 形态、多品牌发力布局餐饮产业链，目前公司旗下包含主打“一人一锅”的平价小火 锅品牌呷哺呷哺、主打“火锅+茶憩”的中高端聚会型火锅品牌凑凑、主打“烧肉+酒 茶+欢乐”多元化模式的中高端烧烤品牌趁烧，以及调味食品研发生产销售的食品公 司、羊肉制品加工的锡盟工厂等；截至 2022H1，公司共有 810 家呷哺呷哺和 198 家凑 凑。

上市前（1998-2014 年）：非典后迎来发展契机，呷哺呷哺快速扩张。呷哺呷哺 首店于 1999 年在北京西单开业，2003 年非典爆发后，“一人一锅”分餐形式的小火 锅大受欢迎，呷哺呷哺也迎来快速发展阶段。一方面，门店快速扩张，2009 年呷哺 呷哺门店破百，2010 年进驻上海市场，2014 年门店已超 400 家；另一方面，受到诸 多资本的关注，2008 年公司获得英联资本 5000 万美元的战略投资，2012 年美国泛大 西洋资本进驻，进一步助力呷哺呷哺门店扩张。

上市后（2015 年-至今）：多品牌布局、多方位扩展业态，打造新的增长极。为 顺应消费升级的趋势，同时吸引更多年轻群体、扩大目标客群，公司自 2015 年开始 持续朝多元化转型升级。一方面，先后推出中高端餐饮品牌凑凑、in xiabuxiabu （2021 年退出市场）、趁烧，构建覆盖平价、中高端的多品牌矩阵；另一方面，增加 茶饮、冒菜，拓展外卖、食品零售业务等，多业态、多渠道赋能业绩增长。此外，主 品牌呷哺呷哺也在不断升级迭代，2017 年从呷哺 1.0 升级为 2.0 版本，2020 年推出 “LIGHT-POT”新店模型，以做加法的形式提升客户体验和客单价。

创始人控股，股权集中度高。创始人贺光启先生通过直接和间接的方式合计持 股 41.62%，为公司的实际控制人；股权集中度高且较为稳定，有利于公司长期发展。

2.供应链体系成熟，不断向上游延伸

自产+外采保障食材和底料供应，向上游延伸强化供应能力。羊肉、牛肉及蔬菜 为核心三大食材，公司通过自产+外采的方式来保障稳定的高品质安全食材供应。肉 类供应上，一方面通过直接对接牛羊肉供应商进行大规模采购，另一方面收购伊顺清 真食品公司作为羊肉供应基地，增加自产比例，把控肉类质量及采购成本；蔬菜供应 上，与多个农村合作社及农户直接合作，并根据公司需求向其提供年度种植计划，从 源头保证蔬菜的品质。此外，公司大部分招牌汤底及调料亦由中央食品加工厂根据公 司的专有配方自行制作。

建立三级物流系统，凭借规模优势实现成本控制。公司建立了全国总仓-区域分 仓-运转中心的三级网络架构配送体系，其中全国总仓及华北区域分仓设置在北京， 运转中心直接对接门店，收集并拆分门店订单，根据配送半径、成本、订单需求动态 规划最优配送路径，实现配送成本和效率最优化。随着门店数量的增长，运转中心辐 射能力提升，并在规模优势下实现成本控制。

公司完善的供应链体系一方面为门店的全国扩张提供了有力支撑，目前呷哺呷哺 和凑凑合计直营门店超 1000 家；另一方面在保证食材品质的同时将成本控制在可控 范围，近年来在牛羊肉批发价格总体呈现持续上涨的趋势下，公司原材料成本占收入 比重总体维持在 37%-39%的水平。公司将继续加大供应链建设投资，在未来三年内， 计划进一步投资 1 亿元用以升级锡盟加工厂的物流、采购及质量控制流程，进一步提 高原材料成本管控能力。

3.多重因素影响下，近几年经营显著承压

疫前持续扩店带动营收稳步增长，疫情下同店下滑+闭店拖累营收增速。2014- 2019 年，公司餐厅总数从 452 家增长至 1124 家（其中呷哺呷哺从 452 家增长至 1022 家），带动公司营收规模从 22.0 亿元增长至 60.3 亿元，CAGR+22.3%。自疫情爆发以 来，呷哺呷哺和凑凑同店呈持续下滑趋势，2020-2022H1，呷哺呷哺同店销售额分别23.9%/-8.3%/-44.1%，凑凑同店销售额分别-9.5%/-0.9%/-24.8%；同时，2021H2 呷 哺呷哺战略性闭店 200 余家，导致 2022H1 公司营收同比-29.2%。 从收入结构来看，餐厅经营为公司的主要收入来源，自 2016 年凑凑品牌推出以 来，收入贡献率不断提升，2022H1，呷哺呷哺和凑凑收入占总收入比重分别为 48.7% 和 47.5%。

疫情持续影响+主品牌同店增长乏力+门店经营管理略显粗放，近几年公司盈利 能力呈下滑趋势。2015-2018 年，公司归母净利率稳定在 10%-13%的水平，呷哺呷哺 餐厅层面经营利润率稳定在20%-24%的水平。但2019年以来公司盈利能力持续下滑， 2019年-2022H1归母净利率分别为4.8%/0.03%/-4.8%/-13.0%，主要系：1）客单价持续提升等因素影响下呷哺呷哺同店增长乏力，2019 年同比-1.4%；2）疫情持续影响 以及门店经营管理略显粗放导致人工成本、租金及折旧摊销等核心费用占比上升， 2022H1 公司人工成本、租金及折旧摊销费用占收入比重分别达 35.0%和 28.2%。