启明医疗布局亮点在哪？

国内首家瓣膜出海，TPVR初战告捷。

1、对标爱德华成长路径，启明有迹可循

收购 TAVR 业务助推爱德华成为全球结构性心脏病龙头企业。2004 年，爱德华 生命科学以 1.55 亿美元完成对以色列介入主动脉瓣膜技术公司 PVT 的收购，将其 TAVR 业务与爱德华的内部部门整合，并于 2007 年在欧洲推出全球第一个商业化 TAVR 产品，由此进入发展快车道。2013—2022 年，爱德华营收增长主要来源为 TAVR 产品，爱德华 2022 年外科瓣和介入瓣营业收入总计 45.27 亿美元，其中介入瓣营 收 36.34 亿美元，TAVR 占比 80%。参考国际巨头成长路径，我们认为启明医疗扩张 商业版图的路线与爱德华相似，均通过自研、合作和收购等方式扩张版图。

先发优势明显，或成中国“爱德华”。当前阶段，中国 TAVR 市场高缺口、低渗 透，渗透率仅为 0.15%，远低于海外市场水平（1.18%）。预计增长空间非常广阔。 分析对比海内外TAVR市场竞争格局，启明医疗为国内首家获批，占据绝对先发优势， 第一代 TAVR 刚上市市场份额高达 79%，爱德华在全球 TAVR 市场份额为 60%。参照爱 德华公司的国际经验，我们认为启明医疗将凭借先发优势获得高速增长。

二/三尖瓣未来市场远超 TAVR，公司快速切入布局。根据弗若斯特沙利文预计 到 2030 年，全球二、三尖瓣市场规模将达到 174 亿美元（约合人民币 1170 亿元）， 是 TAVR 市场的 3～4 倍，是未来各大心血管巨头的必争之地。启明医疗与爱德华路 径相似，通过收购在此赛道领先的 Cardiovalve 公司、与德晋医疗开展合作等迅速 切入该赛道。

2、海外竞争差异化，国际化战绩初战告捷

独特的自膨瓣为启明在欧洲地区带来差异化优势。启明医疗的 VenusP-Valve 产 品是欧洲市场目前唯一一个使用自膨胀式 TPVR 产品，对比同市场爱德华、美敦力等 巨头的球扩式产品具有多种优势。例如，球扩瓣的瓣膜外形短小，适用性不高，只 能覆盖特殊解剖结构的患者（约 15%—20%的患者），而自膨瓣范围较大的瓣膜直径 设计更加符合大众患者的需求。球扩瓣与自膨瓣的对比如下。启明国际化初具成果。2021 年是启明医疗国际化元年，VenusP-Valve 在未商业 化时便出于人道主义救助临床使用近 300 例，目前已在欧洲多地进行广泛商业化使 用。同时，启明借助 VenusP-Valve 获得欧盟 CE MDR 认证成功，继续推进该产品在 美国、日本的临床研究。

3、“瓣膜出海”坡长厚雪，启明出奇制胜

Me-too 类瓣膜出海面临多重困难。瓣膜“出海”一直是国内各大瓣膜厂商重要 战略之一，心通、沛嘉公司均在国外市场有所布局。但根据历史经验，国内厂商在 产品销出海外时时常面临专利诉讼、入不敷出、水土不服的问题。根据启明国际化 的战略，我们认为启明国际化战略能改善多个层面的难题。公司重视知识产权布局，高筑专利壁垒。截至 2022 年 6 月，启明医疗在海外申 请及授权专利 452 件，已授权专利 259 件，遥遥领先于国内其他厂商。专利覆盖了 中国、美国、欧盟、日本、加拿大、俄罗斯、印度、巴西等国家，覆盖程度达到 75%。 同时公司在国际多地布局研发中心，目前拥有杭州、美国、以色列三大研发基地， 由富有专业经验和创新能力的成员组成。

借助创新型产品 VenusP-Valve 成功切入欧洲市场。启明医疗拥有欧洲唯一一款 自膨式 TPVR 产品，相较于发展成熟的外科瓣市场、具有爱德华等垄断巨头的 TAVR 市场、前景尚不明朗的三尖瓣市场，TPVR 作为小众、细分且竞争格局良好的市场， 更适合于作为启明医疗进军国际化的切入点。启明医疗有望借助 VenusP-Valve 的成 功打通渠道、树立品牌形象和发展国际经销团队，为未来 Cardiovalve 产品的在国 际市场的商业化打好基础。