宏观经济走势判断

一阶脉冲后的读数走强与修复变奏。

2023年一季度经济增速超预期增长4.5%，环比2022年四季度增长2.2%，二季度在低基数之下，经 济同比增速将显著上升，年内高点有望突破7.5%，但由于生产端复苏一季度后有所放缓，企业和居 民信心仍在修复中，经历一季度的疫后快速反弹，二季度经济复苏态势将逐渐趋于正常化。目前， IMF、联合国等上调了对中国今年的经济预期，经济增速预测值分别调至5.2%和5.3%。一季度最终消费对GDP同比增速的拉动最多，为3%，投资为1.56%，净出口为-0.06%，二季度消费 复苏持续叠加假日效应，低基数下对经济增长的拉动将显著提升，投资拉动也将有较快增加，净出 口拉动率有望转正。

制造业大多行业增速回落，高技术制造业仍有韧性。1-4月，制造业投资增长6.4%，增速回落0.6个 百分点，除医药制造业外，其他12个主要行业增速较1-3月都不同程度回落。1-4月，高技术产业投 资增长14.7%，仍处于高位，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长15.3%、13.4%。后 续一方面，我国正处在产业升级快速发展阶段，新技术广泛渗透，另一方面，我国对制造业发展的 支持力度不断持续加大，预计后续高新技术发展将继续加力，带动制造业投资增速回升。

制造业PMI回落BCI环比继续走高，企业投资意愿仍较强劲。 4月PMI环比大幅下降2.7个点至49.2 ，年内首次跌破荣枯线，但企业预期仅小幅下滑，4月生产经营活动预期指数录得54.7%，较3月回 落0.8个百分点，仍位于较高景气区间，企业预期相对乐观。同时，BCI企业投资前瞻指数环比继续 提高3.02个点至68.18，达到一年以来的新高68.2%，制造业企业投资意愿仍较强劲，我们对全年 制造业投资依然保持较为乐观的预期。

前期积压的购房需求已基本释放，4月新房和二手房成交均走弱。1-4月商品房销售面积同比下降 0.4%，较1-3月继续收敛1.4个百分点。4月，30大中城市商品房成交面积环比下降24.8%，各能级 城市环比均下行，一、二、三线城市环比分别下降12.0%、26.7%和32.5%。二手房在经历“金三 ”后也出现大幅回落，中指研究院的数据显示，4月全国100个城市二手住宅均价环比下跌0.14%， 较上月扩大0.09个百分点。

中央房地产政策定调不变，地方性支持政策出台减缓。4月，政治局会议重申房住不炒，“因城施 策，支持刚性和改善性住房需求”并做好“保交楼、保民生、保稳定”工作；地方政策仍以需求端 为主，重点在强化住房公积金贷款支持，放宽“限购”、发放购房契税补贴等。中房研协测评研究 中心监测统计，2023年4月地方出台宽松性房地产调控政策47条，低于1-3月平均水平，地方性支 持政策出台的节奏有所放缓。

基建投资维持较高增速，但节奏上稳中趋降。1-4月广义基建投资同比增长9.8%，狭义基建投资同 比增长8.5%，分别较1-3月回落1.0、0.3个百分点，投资增速稳中趋降，但仍分别超出固定资产投 资增速5.1、3.8个百分点，维持较快增长态势。增速走低一方面是一季度开门红后政策力度边际有 所减弱，另一方面是上游原材料价格走低，拉低投资总额数据。全年整体呈现前高后低，预计广义 增速在8.5%-9%左右。

消费复苏态势延续，但后续节奏或有减缓。消费改善趋势延续叠加低基数效应，1-4月，社会消费 品零售总额同比增长8.5%，较1-3月加快2.7个百分点，其中4月，社消总额同比增长18.4%，较前 值加快7.8个百分点。但居民收入恢复相对偏慢，一季度全国居民可支配收入同比仅增长5.1%。但 居民的消费意愿也有所放缓，4月居民短期新增贷款为-1255亿元，近十年来仅高于2022年同期水 平。加之青年失业率继续攀升高达20.4%，二季度后消费在前期快速反弹后的持续性面临一定压力 ，全年增速恢复到疫情前仍有难度。

服务消费恢复快于商品消费，升级类消费反弹较好。受益于疫情放开，服务类消费的复苏明显好于 商品消费，1-4月，餐饮收入同比涨幅最大为19.8%，4单月同比高达43.8%，远高于商品零售增速 的15.9%。1-4月，在各类商品中，金银珠宝、服装鞋帽、中西药类、石油制品、体育娱乐增速均 超10%，汽车消费受益于低基数4月快速上行，后续或温和增长，地产链相关消费依然表现偏弱。

目前国内消费者信心仍处于低位，CPI或难大幅抬升。2006年以来，消费者信心指数和CPI走势的 一致性较强，2008年二者均快速下滑，此后在刺激政策带动下，消费者信心率先恢复，随之CPI也 快速攀升。2012-2016年，我国经济增长新常态化，消费者信心指数在较低位持续震荡，同期通胀 水平也震荡走低。今年疫情放开后，消费者信心指数迅速回升，3月升至94.9，去年年末是88.3， 但目前仍处于历史低位，在消费信心尚未恢复至历史正常水平前，通胀或仍将面临压力。

今年下半年国内通胀有望温和回升。4月，CPI较上月继续回落0.6个百分点至0.1%，PPI较上月也继 续走低1.1个百分点至-3.6%。目前经济的内生动力还不足、投资消费仍处于恢复阶段，国内通胀持 续低迷。但其中受益于服务消费强劲，出行类服务价格表现相对较好。预计下半年随着经济持续改 善，加上基数的影响，CPI和PPI或均呈温和回升的态势，全年CPI和PPI预测增速下调至1.5%和1.0%。

出口连续超预期，但后续欧美经济对外需影响不确定性较强。1-4月，我国进出口总额同比减少 1.9%，较前值上升1.0个百分点。其中，出口累计同比增长2.5%，增速上升2.0个百分点，进口同比 降低7.3%，增速回落0.2个百分点。出口超预期的原因包括低基数和稳外贸政策等。从出口目的地 看，1-4月东盟、欧盟、美国、日本是我国前四大贸易伙伴，我国向东盟的出口增速仍在高位， 但涨幅有所下滑，向欧盟和美国出口的同比降幅有所收敛，向日本出口增速也由负转正。此外，我 国向俄罗斯、拉丁美洲、非洲等国家的出口延续高增长。

分出口品类来看，劳动密集型产品和机电产品出口表现仍较好。1-4月，低基数下，主要劳动密集 型产品出口增速表现较好，但在价格效应减弱下，部分上游原材料出口增速回落，机电产品及高新 技术产品等出口金额增速较前值有所提升，汽车（包括底盘）和钢材增长较为可观。1-4月箱包及 类似容器、鞋靴、陶瓷、家用电器、集成电路、汽车、船舶等出口数量和总额增速均较1-3月有所 回升。4月劳动密集型商品单月出口金额大多回落，机电产品和高新技术产品出口金额环比回落。