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海缆行业专题研究：受益深远海化的抗通缩稀缺赛道。海风装机节奏加速，海缆行业景气度可期。2022 年受风电行业整体影响，海 风装机不及预期但全年招标高达 15.9GW，同比增长 469%。考虑从招标到装 机的时间差以及 2022 年项目后移，我们预计 2023 年我国海风装机有望大幅 上升至 10GW，同比增长 144%。根据十四五总体海风规划推算，我们预计 2024-2025 年海风装机分别为 15/20GW，对应 2022-2025 年 CAGR 为 70%， 在海风项目高景气的拉动下，海缆项目的招标及交付也均有望保持高增长。

海缆行业抗通缩属性突出，预计 2025 年行业空间有望达到 460 亿。深远海化 是海风发展长期趋势，带来交流海缆高压化以及柔性直流海缆渗透率提升。海 缆行业抗通缩属性突出，我们测算海缆单 GW 价值量有望保持增长趋势， 2022-2025 年分别为 20/22/22/23 亿元。综合考虑高价值量产品的比例提升以 及同级别产品单价略降的行业趋势，我们测算 2022-2025 年我国海缆行业市 场空间（含敷设）有望分别达到 83/218/323/460 亿元，对应 CAGR 为 77.26%。

一线企业竞争优势深厚，前期扩产项目预计在今年集中落地。一线海缆企业在 属地资源、技术应用以及历史业绩上的优势深厚，也造就了行业的高集中度， 我们测算 2022 年 CR3 约为 80%。根据各公司规划，一线企业 2023 年总产能 为 220 亿元，前期布局的扩产项目将在 2023 年集中投产，与海缆行业需求基 本匹配，或将使得行业供需格局与低交付的 2022 年相比明显好转。随着行业 在二季度进入集中交付期，一线企业订单和产能饱满情况有望再次体现。

二线企业产能相对充裕，看好订单外溢带来的业绩弹性。根据各公司公告，我 们测算以宝胜股份、汉缆股份、起帆电缆为代表的二线企业 2023 年总产能为 64 亿元，同比增长 39%，与在手订单相比产能较为充裕。从年度维度看，订 单向二线企业外溢的逻辑依然明确，但项目和业绩的兑现节奏相较于一线企业 可能偏慢。考虑到海缆相较陆缆更强的盈利能力，以及当前二线企业海缆业务 占比普遍较低，我们认为海缆项目有望在今年为二线企业带来明显业绩弹性。

高压用线缆高分子材料被海外垄断，技术领先的龙头公司有望加速国产化。国 内高压用电缆高分子材料市场被北欧化工、陶氏化学所垄断，国产高压电缆绝 缘材料占比仅 15%左右。我们预计 2025 年高压绝缘材料行业空间为 54 亿， 对应 2021-2025 年 CAGR 为 18.36%。在需求旺盛以及保障产业安全的背景 下，电缆材料国产化已成为产业趋势。技术领先且具备产能优势的高分子材料 公司将有望成为国产替代引领者，盈利空间及能力的提升值得期待。