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港华智慧能源（1083.HK）研究报告：潜在的工商业分布式光伏龙头。具备成为工商业分布式光伏龙头的强大潜力。2021 年 9 月，港华智慧能源正式提出“零碳智慧园区”战略。公司计划到 2025 年累计锁定 200 个工业园区资源，规划分布式光伏装机规模 15GW； 其中 2022/2023 年累计锁定工业园区 80/120 个，规划光伏装机规模为 6/9GW。公司凭借三大优势发展分布式光伏业务：1）与地方政府建立稳固 的互信关系；2）拥有在工业园区和客户方面的长期服务经验；和 3）在城 市燃气行业中的工商业客户占比最高。我们预计 2022-2024 年再生能源业 务归母净利为 1.5 亿/6.0 亿/12.0 亿港币，并有望在 2025 年超过城市燃气。

城市燃气业务专注于工商业市场

母公司香港中华煤气从事城市燃气业务已有 160 年的历史，港华自 1994 年 开始在大陆市场进行开拓。截至 2021 年末，香港中华煤气在 27 个省市总 共投资 303 家城市燃气公司，包括港华旗下 176 家；港华拥有居民/工商业 客户数 1,509 万户/24 万家。受益于清洁能源政策，我们预计 2022-2024 年 销气量将增长 12%/11%/11%，工商业气量领涨。由于上游气价上涨，我们 预计 2022-2024 年燃气销售经营利润率为 8.4%/8.6%/8.5%。我们预计 2022-2024 年城市燃气业务归母净利为 16.1 亿/16.7 亿/17.3 亿港币。

再生能源利润占比提升，有望带来价值重估

再生能源构建第二增长极，城市燃气奠定经营基石，我们预计 2022-2024 年归母净利润为 17.6 亿/22.7 亿/29.3 亿港币（CAGR 为 22%），EPS 为 0.56/0.72/0.93 港币。再生能源净利润占比有望大幅上升，采用 SOTP 估值 法：1）给予再生能源 2022 年 25 倍 PE，等于可比公司 25 倍均值，净利润 增速不低于可比公司；给予城市燃气 2022 年 12 倍 PE，与 5 年历史 PE 均 值一致。我们预测公司 2022 年目标市值为 230 亿港币，对应目标价 7.29 港币（前值 7.23 港币，估值方法与倍数不变）。