海鸥股份研究报告：国内冷却塔领军者，有望受益于液冷及氢能红利.pdf

海鸥股份研究报告：国内冷却塔领军者，有望受益于液冷及氢能红利。国内冷却塔领军者，护城河宽广。冷却塔覆盖千行百业，有能耗的地方大概率有冷却塔的身影， 但此前冷却塔往往被定位为同质化产品，行业壁垒被市场所忽视。公司作为国内冷却塔领军企 业，行业内地位突出，目前已通过技术与工艺、品牌与资质、规模与现金之间的正循环关系构 建起宽广的护城河，随着新能源和新工业革命的推进，有望将行业优势逐步转化为业绩红利。

传统下游韧性依旧，境外市场成长性可期。公司传统下游拟合上一轮工业革命和能源革命，主 要包括石化、电力（包括火电、核电等）、半导体、造纸、冶金等，展望未来，我们预计传统 下游综合需求仍将维持韧性。同时，公司积极布局境外市场，是国内冷却塔行业最早开启全球 化布局的企业，2013 年便开始涉足海外市场，作为国家一带一路战略的践行者，当下在东南 亚、中东的布局进一步提速（海外收入占比已近 50%），有望充分享受区域发展红利。

AI 液冷渗透率拐点已至，冷却塔国产替代可期。市场普遍低估了冷却塔在液冷环节的重要性 和国产替代的空间。关于液冷，目前二级市场的关注点主要集中在靠近芯片的二次侧，而忽视 了一次侧必不可少的设备 - 冷却塔。相较于数据中心液冷产业链的其他板块，冷却塔细分赛 道的竞争格局较好，目前主要被 BAC、马利以及益美高三家美资企业垄断，国内公司鲜有入 局者。海鸥作为国内冷却塔行业领军者，目前已具备海外数据中心冷却塔的项目经验，进军国 内数据中心市场具备先发优势。随着算力需求的增长和升级，数据中心大概率成为冷却塔行业 内不可忽视的蛋糕，海鸥的国产替代之路想象空间充分。

切入制氢装备领域，有望与行业贝塔共振。全球积极谋划氢能产业布局，我国绿氢项目迎来开 工潮，而电解槽是绿氢制备核心设备，公司去年底通过收购苏州绿萌切入氢能装备制造领域， 有望共享产业上行红利。冷却塔下游客户与制氢设备具有较高重合度，海鸥股份作为冷却塔领 军企业和国家一带一路战略的践行者，业务不仅局限国内，在东南亚以及沙特阿拉伯、科威特、 土耳其、埃及等中东国家均有业务布局，而绿萌公司的业务发展同样具备海外血统（约 80% 的收入来自于海外）。目前，在国内制氢市场群雄割据的背景下，两者海外布局优势相互成就， 有望另辟蹊径，成长性可期。