医药各板块业绩表现如何？

全板块营收同比下滑，相较于一季度出现改善。

1.化学制药：创新药保持增长，仿制药短期承压

2025H1收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增速分别达到-2.05%、4.69%、0.86%，增速有所波动，可能是由 于科伦药业、复星医药等仿制药业务阶段性波动导致。

单季度来看， 2025年Q1化学制药板块收入、净利润、扣非净利润同比增速分别为-2.54%、6.05%、2.87%，收入增 速为负，利润增速有所回落，主要受成本端波动、政策影响及行业结构性调整的综合影响，其中科伦药业Q1收入增速 -29%，归母净利润-43%，主要受输液板块Q1对应高基数以及川宁原料药/中间体价格波动影响。

2025年Q2化学制药板块收入、净利润、扣非净利润同比增速分别为-1.56%、3.46%、-1.02%，主要受龙头公司Q2 增速影响，科伦药业Q2收入增速-23%，扣非归母净利润-44%；贝达药业受折旧摊销影响Q2扣非归母净利润-79.4%； 复星医药Q2扣非归母净利润-14.7%。另外广生堂、济民药业、现代制药、丰原药业、辰欣药业、联环药业等企业由 于研发投入，集采政策和基数原因出现负增长；部分企业存在渠道调整等情况，会有季度波动。

随着创新转型的持续推进，创新业务开始逐渐贡献业绩，创新业务占比较高的公司25H1收入利润持续增长，如恒瑞医 药、中国生物制药等。传统制药业务受集采阶段性拖尾影响、以及行业政策和结构性调整的综合影响，有所承压， 2025H1收入利润有所波动，H2 有望消化基数问题后环比增长。

2.CXO：行业调整基本完成，有望进入新一轮发展阶段

此前受宏观环境及高基数影响，24年CXO行业调整基本完成。2024年行业表观增长仍部分受高基数影响，多数公司剔除 大订单后仍能保持正增长。同时企业端积极进行内部优化，降本增效。24年行业头部企业陆续消化大订单带来的人员、产 能冗余，对内积极提质增效，对外持续开拓市场。海外受行业持续复苏推动，部分企业订单端展现良好恢复，有望在未来 逐步兑现。国内板块底部企稳，随着部分供给出清以及需求回暖，有望逐渐恢复。24年板块总体收入、归母净利润、扣非 归母净利润分别同比下滑为4.0%、24.5%、20.5%，下滑速度逐渐缩窄。

25Q2延续Q1改善趋势。25H1行业整体展现较好恢复势头，25年H1行业的收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比增 长为14.8%、81.9%、27.1%，分季度来看，Q2延续Q1改善趋势。

毛利率逐渐企稳回升，净利率持续改善：24年部分企业持续调整消化大订单带来的人员产能冗余，叠加行业竞争有所加剧，部 分细分行业价格战等影响，毛利率有所承压。但随着企业陆续积极内部调整和外部持续拓展，25年行业盈利能力持续改善。

期间费用率持续优化：25H1销售费用率、管理费用率及研发费用率呈下降趋势，财务费用率略有上升。应收帐款周转天数、 存货周转天数环比Q1有所降低。

25H1恢复趋势明显，CDMO整体保持增长：25H1综合型企业以及CDMO类企业，尤其是海外收入占比较高的龙头公司，展现 良好恢复趋势，总体保持较快增长。部分CRO类企业以国内业务为主，受24年行业竞争较为激烈影响，25H1收入利润仍有待 改善。

3.原料药：上半年业绩短期承压，行业供需逐步恢复至正常节奏

2025年上半年，原料药板块收入增速、归母净利润增速、扣非归母净利润增速分别为-6.89%、- 12.94%和-8.34%，同比均呈现下降趋势，主要由于部分原料药品种受供需格局变化等因素影响， 价格同比有所调整，以及部分制剂品种受集采或差比价影响，价格及销量同比有所下降所致。预 计随着客户去库存基本结束，集采影响逐步落地，行业供需逐步恢复至正常节奏，部分品类供给 侧变化有望推动价格实现较好表现，在利润端体现弹性。

单季度角度，原料药板块25Q2收入增速、归母净利润增速、扣非归母净利润增速分别为-8.60%、 -27.94%和-19.43%。Q2单季度业绩同比下降，主要由于肝素、青霉素中间体等原料药产品受市 场产能过剩与终端制剂需求下降影响，价格及销量同比有所下滑；以及部分制剂品种受集采联动 降价及产品市场竞争影响，销售同比下滑所致。预计随着供需格局逐步改善，行业逐步恢复至正 常经营节奏。我们对后续板块经营节奏保持乐观判断。

同时板块内公司积极推进原料药制剂一体化、CDMO和合成生物学转型，尤其是制剂转型进展较 快公司在业绩层面已有增量业绩贡献体现，并积极寻求出海增量。

原料药板块25H1毛利率34.78%，同比-0.01pct。费用率方面，销售费用率6.72%，同比0.31pct；管理费用率16.04%，同比+0.80pct；研发费用率6.52%，同比+0.36pct；财务费用率 0.58%，同比+0.79pct。销售净利率9.56%，同比-1.30pct。毛利率同比保持相对稳定，其中原 料药价格调整及制剂集采对毛利率产生不利影响，部分高毛利业务（如CDMO、高毛利制剂品 种）销售增长对毛利率产生正向影响。下半年随着新品放量和转型进展兑现，价格调整趋于稳 定，预计企业盈利能力有望提升。

从2025年上半年业绩来看，原料药企业表现分化，表现较好方向主要受益于制剂转型：1）抗生素中间体：青霉 素品类价格同比有所承压、大环内酯、头孢等价格保持稳健，A股头部公司如川宁生物、国药现代等收入及利润 端同比有所下滑；2）维生素：VA、VE等品种价格同比有所回落，VC、VB1等品种价格保持相对稳定；3）制剂 转型：进展较快企业逐步进入收获期，健友股份、奥锐特等头部公司制剂业务同比增长，同时积极布局制剂出海； 4）肝素：肝素价格仍呈现调整趋势，预计下半年逐渐企稳。后续我们认为应积极关注原料药行业制剂一体化、 合成生物学及CDMO转型带来的创新增长动能。

4.制药装备及耗材：行业触底企稳，利润端迎来显著修复

2025年上半年上游板块收入、归母净利润、扣非净利润、合同负债同比增速分别为-2.98%、25.92%、15.94%、14.89%。 

整体来看，收入端降幅自2024年以来持续收窄，利润端改善显著，归母净利润与扣非净利润均实现同比正增长。这一转变主 要源于下游生物医药企业研发投入和资本开支回升带动需求回暖，同时行业竞争格局优化，头部企业通过出海拓展及产品创新 等相关策略逐步脱离无序价格竞争，盈利能力得到修复。合同负债增速延续上升态势，预示板块未来收入有望持续改善。

2025年二季度上游板块收入、归母净利润、合同负债同比增速分别为 2.50%、187.80%、14.89%。

上游板块收入同比实现小幅增长，归母净利润同比大幅上升，合同负债继续保持双位数增长，反映行业整体底部已达，收入 端已逐步企稳，企业盈利状况显著修复。业绩回升主要得益于生物制药领域资本开支回暖带动订单增长，下游市场需求持续 复苏推动销售收入稳步改善，同时企业积极优化运营效率、加强成本管控，对利润修复构成核心支撑。整体来看，板块企稳 回升态势明确，后续收入有望保持稳定。

2025年二季度生物制药产业链毛利率环比上升1.11个百分点，研发和销售费用率环比小幅上升，其余费用率环比小幅下 降。行业整体盈利能力持续向好，行业竞争以及价格战没有进一步恶化，企业降本增效成效显著。

费用率方面，销售费用率环比上升0.15个百分点，管理费用率环比下降0.41个百分点，研发费用率环比上升0.06个百分 点，财务费用率环比下降0.09个百分点。主要由于二季度各企业收入小幅回升，销售费用相应增长，同时各企业降本增效 目标延续，管理费用率仍持续下降。其中，加速布局在耗材、CGT等新业务以及新产品，同时加大对高端技术人才的引进， 使研发费用率保持在较高位置。