江航装备主要产品、发展历程、股权结构与业绩分析

军工央企第一股，航空机载和制冷设备卡位供应商。

1. 航空机载和制冷设备卡位供应商，有望受益于军工领域景气修复

江航装备是国内唯一的航空氧气系统及机载油箱惰性化防护系统专业化研 发制造基地，亦是国内最大的飞机副油箱及国内领先的特种制冷设备制造商。主营业务包 括航空装备及特种制冷两大板块。

航空装备：主要产品为航空氧气系统、机载油箱惰性化防护系统和飞机副油箱，为国 内各大主机厂、军方提供配套产品和服务，产品全面配套我国在研、在役军机及部分 民机、通用飞机。

特种制冷设备：1）军用领域：包括军用方舱空调、装甲空调、舰船空调和冷液设备， 用于满足各种特殊环境下的军用制冷要求，目前已实现空、陆、海、火箭军等全军种 覆盖。2）民用领域：通过军用技术转化，重点开发工业用耐高温空调、专用车空调 等产品，应用于冶金行业的人员、设备保障和人防、安防、医疗应急通讯专用车等改 装专用车领域。

其他领域：包括敏感元件、氧气地面设备等。

公司经过混改后成功上市，是“国家混改试点企业第一股”与“军工央企第一股”：公司 由安徽江淮航空供氧制冷设备有限公司和皖安航空装备有限责任公司于 2007 年重组为航 宇救生装备（合肥）有限责任公司，后于 2009 年转让 100%股权于航空工业集团，更名为 合肥江航飞机装备有限公司。2018 年 4 月份，公司被国家发改委列为国有企业混合所有 制改革首批试点单位之一，并于同年引入国新资本、浩蓝鹰击、中兵宏慕、江西军工 4 名 外部投资者，公司于 2019 年完成股份制改革，并于 2020 年于科创板上市，募集 10.37 亿 元，全部投向技术研发、环控集成研制等航空主业建设项目。

公司股权结构清晰，实际控制人为航空工业集团，合计持股 55.50%。1）公司大股东为中 航机载系统有限公司，持股 41.02%；2）实控人航空工业集团通过中航机载间接持股 41.2%、 直接对公司持股 14.17%，总计持股 55.50%。

实控人实力雄厚：航空工业集团 2008 年 11 月 6 日由原中国航空工业第一、第二集 团公司重组整合而成立，其下辖 100 余家成员单位，员工逾 40 万人；产业类型齐全， 设有航空武器装备、军用运输类飞机、直升机、机载系统、通用航空、航空研究、飞 行试验、航空供应链与军贸、专用装备、汽车零部件、资产管理、金融、工程建设等 产业。

公司大股东中航机载是航空工业集团全资控股的机载系统核心平台企业：2010 年 7 月 23 日由中国航空工业集团有限公司整合旗下机载板块资源组建成立。 公司分工体系明确，产品覆盖航空装备，特种制冷及民用制氧等领域。1）航空装备：主 要由母公司合肥江航飞机装备股份有限公司覆盖；2）特种制冷装备：由全资子公司合肥 天鹅制冷科技有限公司覆盖。3）民用制氧：由安徽江航爱唯科环境科技有限公司覆盖。

2. 十四五中期调整业绩实现筑底，或将受益于下游景气修复

受益于“战略空军”建设和主战装备批产列装，2018-2023 年公司业绩呈现增长趋势：1）营收、归母净利润 CAGR 分别达到 8.74%、36.15%：营收自 6.61 亿增至 12.14 亿，归母净 利润自 0.71 亿增至 2.44 亿。2）2023 年，随着航空装备订单增加，公司航空军品收入稳 步增长，总营业收入 12.14 亿（+8.89%）；2024 年公司受市场环境和公司产品订单交付节 奏变化等因素影响，公司航空产品收入下降。3）2023-2024 年公司归母净利润为 1.93 亿 （-20.9%）、1.25 亿（-35.02%），系研发费率上升，政府政策调整导致的增值税增加以及 制冷产品市场需求变化导致的该领域收入减少等因素综合影响所致。4）2025H1 公司顺利 完成各项产品交付任务，实现营收 4.72 亿（-20.4%），归母净利润 3660.14 万（-64.86%）， 主要系收入规模减少、产品毛利率下降等因素所致。

盈利能力：1）2018-2024 年公司毛利率在 34.14%-43.61%之间波动，相对稳定：2024 年公 司毛利率为 34.84%（-3.54pct）,系产品结构变化、行业政策和市场价格影响所致。2） 2025H1 公司毛利率 28.70%（-8.64pct），或系部分产品降价所致。3）规模效应初步显现： 2018-2024 年公司管理费率自 15.73%降至 12.38%（-3.66pct），销售费率自 3.03%降至 0.95% （-2.07pct）。我们预计，随着战略空军建设进程加快、国产大飞机批产提速，公司航空 装备生产交付有望持续提速，管理效率、规模效应有望逐步体现，公司盈利能力或已实现 筑底。

航空产品是公司第一大业务，公司综合毛利率总体承压：1）航空产品占比持续提升：2016 年-2024 年航空产品营收自 3.22 亿元增至 7.42 亿元，占比自 55.89%升至 67.94% （+12.04pct）,特种制冷营收占比自 31.55 降至 16.10%（-15.44pct）。2）航空产品拉动 公司综合毛利率提升：2016-2024 年，航空产品毛利率自 28.89%提至 34.45%（+5.56pct）， 特种制冷毛利率自 32.42%降至 25.99%（-6.43pct），随着航空产品营收比重提升，2016- 2021 年公司综合毛利率自 30.96%提至 43.65%（+12.70pct）。3）2022-2025H1，受到增值 税政策变化、部分产品降价等因素影响，公司综合毛利率自 40.27%降至 28.70%（-11.51pct）。