中银航空经营看点在哪？

盈利能力持续稳健，负债端有望进一步优化。

1. 飞机租赁和销售收入稳步回升，成立以来持续获得正收益

中银航空租赁盈利能力持续稳健，营业收入持续攀升。2017-2019 年间，公司营业收入均录 得双位数增长（14%以上），2020-2022 年，疫情影响下航空业需求显著放缓，公司营业收入增速 虽降至个位数增长，但仍处于上升通道，表明公司盈利能力持续较强。2024 年公司营业收入为 25.57 亿美元，同比增长 3.90%，2025 上半年公司营业收入 12.42 亿美元，同比增长 5.79%。 从营收结构来看，公司营业收入以经营租赁租金收入为主，融资租赁收入占比有所抬升。 2015 年至 2021 年期间经营租赁租金收入占比均在 85%以上，2022 年以来占比有所下滑，2022 年、2023 年经营租赁租金收入占比分别下行至 77.3%、77.7%，2024 年占比进一步下行至 72.4%， 2025H1 转而上行至 75.4%。 2022 年以来通过融资租赁购机回租引入飞机的数量持续抬升，融资租赁收入占比也随之抬 升，2022 年、2023 年融资租赁占比分别约 1.8%、2.8%，2024 年占比显著升至 8.5%，2025H1 继 续升至 10.5%。飞机交易收入占比有所波动，主要与飞机出售数量变动情况相关，2024 年出售 29 架飞机，飞机交易收入占比约 4.6%；2022-2024 年其他收入占比均在 11%以上；其他收入主要包 括保险理赔、制造商付款以及释放未动用的维修储备和保证金，2024 年占比约为 11.6%。

在飞机业务收入方面，飞机租赁和交易收入整体保持稳健增长的态势，尽管 2020、2022 年 受到疫情及俄乌冲突等因素影响有所下滑，但在 2023 年迅速修复，2023、2024 年飞机业务收入 分别录得 8.9%、6.2%的增速，2025H1 约为 4.4%。 从飞机租约的结构来看，中银航空租赁飞机租约以固定租约为主。在 2015 年至 2020 年间， 固定费率租约占比从 44%持续抬升至 87%，2021 年至 2024 年公司固定费率租约占比基本稳定在 90%以上。截至 2025 年 6 月 30 日，公司固定费率租约占比为 88%，较 2024 年末小幅下行 4pct。

在归母净利润方面，公司成立以来连续 31 年获得正收益。2016-2019 年间公司归母净利润 稳健增长，期间 CAGR 约为 18.9%；2020 年归母净利润受疫情影响回落超 27%，虽然航空业需求 受疫情影响较为疲弱，但公司盈利能力较强，归母净利润于 2021 年有所恢复，全年上行 10%。 2022 受滞俄飞机减值影响，归母净利润大幅回落超 96%，之后在 2023 年、2024 年均有相关 保险赔偿收入，目前滞俄飞机影响已完全消化。2024 年公司归母净利润 9.24 亿美元，同比增长 20.94%。 若剔除 2022 至 2024 年间滞俄飞机带来的相关减计影响，公司核心税后净利润在 2022 年回 落 6%，之后伴随着疫情影响逐渐消退，2023、2024 年业绩稳步增长，2024 年公司税后核心净利 润 6.33 亿美元，同比增长 15.7%。 2025 年上半年，中银航空租赁录得税后净利润 3.42 亿美元，若不包括 2024 年上半年的非 经常性项目，公司核心利润同比增长 20%。

2.营业成本以飞机折旧和财务费用为主

中银航空租赁营业成本以飞机折旧和财务费用为主。从过往年份来看，财务费用占营业成本 比重整体在三成左右。2024 年，公司财务费用增加 11.6%至 7.10 亿美元，占营业成本比重约 46.8%，主要由于 2024 年债务成本上升 0.4pct 至 4.5%。2025 年上半年，公司财务费用 3.66 亿 美元，较 2024 年同期的 3.58 亿美元增加 2.3%，主要由于公司贷款及借贷增加所致。 自 2015 年以来，公司共计有 6 年的固定资产折旧占营业成本在 50%以上。2024 年，公司固定资产折旧为 7.94 亿美元，占营业成本比重约 52.3%。从公司折旧政策来看，前 12 年飞机以直 线法折旧，折旧年限为25年，25年末净残值率为15%，即前12年飞机资产每年折旧率约为3.40%； 截至第 12 年年末的剩余价值以直线法折旧，折旧年限为 13 年，无残值，即后 13 年折旧率约为 4.55%。由于公司机队较为年轻，近年来平均机龄在 5 年左右，因此公司折旧率相对稳定，飞机 折旧成本逐年上涨主要由于机队扩张。而飞机资产减值受外部环境影响波动较大，例如 2022 年 俄乌冲突影响下 17 架滞俄飞机减值 7.91 亿美元，导致当年飞机减值较多。 2024 年，公司人事及销售费用 0.87 亿美元，占比约 5.7%，其中人事费用增加 18.9%至 0.81 亿美元，主要由于计提的可变现金奖金拨备增多，销售费用近年来基本稳定在 0.06 亿美元；其 他成本 0.91 亿美元，占比约 6.0%。

3. 融资成本优势显著，有望进一步受益于美联储降息

中银航空租赁负债以贷款及借贷（长期、短期）为主，资金获取能力较强。截至 2025 年上 半年，公司总负债为 190.69 亿美元，同比增长 4.6%，其中贷款及借款合计 168.77 亿美元，占 比约为 88.5%，长期以来是公司的主要资金来源。

资金来源以票据和贷款为主，固定利率债务占比高。在债务来源方面，中银航空租赁受益于 大股东中国银行的支持以及自身的稳健经营，负债端多以无抵押定期贷款和中期票据为主。截至 2025 年 6 月 30 日，债券（中期票据）占比为 45%，贷款占比为 55%。 从利率类型来看，中银航空租赁负债以固定利率负债为主，2024 年固定利率债务占比为 73%， 浮动利率负债占比为 27%，未来有望受益于美联储降息，根据公司 2025 半年度业绩会披露的数 据，年化融资成本降低 10BP（annualized 10 basis point reduction in cost of funds），公 司税后净利润将增加 250 万美元。

背靠大股东中银，中银航空租赁具备显著的融资成本优势。公司信用评级保持在同业较高水 平，近年来保持在标普 A-/惠誉 A-评级。尽管美高利率环境下公司资金成本有所提升，但公司凭 借大股东中银的背景，仍然能够获得相比于其他飞机租赁商更有优势的融资成本。从 2024 至 2025 年发行的债券来看，中银航空租赁发行的债券利差处于同行中较低水平。

在融资成本方面，近年来受海外加息周期影响，公司负债成本有所提升，未来有望受益于美 联储降息。2017 年美联储大幅加息，受此影响公司融资成本显著攀升；2019-2021 年间，美联储 开启降息周期，公司融资成本显著下行；自 2022 年以来在海外加息周期拖累下公司融资成本持 续提升，2024 年海外主要经济体陆续开始降息，但短期内高利率环境仍将延续，2024 年公司融 资成本为 4.5%，2025H1 融资成本小幅上行至 4.6%。 飞机租赁是资本密集型行业，因此较低的资金成本是保证净租赁收益率的关键。公司净经营 租赁收益率自 2020 年至 2022 年间持续回落，其中收益端受疫情影响而下行，负债端则受海外加 息周期而有所抬升；自 2023 年以来，公司净经营租赁收益率再度重返上行通道，2024 年公司净 租赁收益率约为 7.2%，2025H1 进一步上行至 7.5%，主要得益于经营租赁租金收益率上行。