铂系金属供应情况如何？

或已进入供给端的结构性短缺时代。

1. 铂系金属矿山供应：矿端及冶炼端均呈现寡头垄断特征

全球铂矿储量分布具有极强聚拢型特征。全球有60多个国家发现含铂族金属的矿床或有远景的岩体，南非占 全球铂资源总储量比重接近90%。据USGS最新数据，2024年全球铂族金属资源储量约8.2万吨，主要分布于 南非、俄罗斯、加拿大、美国等国。南非铂族金属储量6.3万吨，占全球总储量的77%，其铂族金属主要产于 南非北部德兰士瓦省（Transvaal）布什维尔德杂岩体（Bushveld platinum deposit）的3个层位。此外，从 全球其他铂矿主要分布地观察，俄罗斯的铂族金属矿储量约1.6万吨，占全球比约20%，集中于西伯利亚的诺 里尔斯克-塔耳纳赫地区（Norilsk-Talnakh）；加拿大的铂族金属矿储量约310吨，占比0.4%，主要分布在安 大略省的萨德伯里（Sudbury Complex）;美国铂族金属矿储量820吨，占比1%，集中在斯蒂尔沃特（Stillwater Complex）基性-超基性杂岩的铬铁矿矿床中;而津巴布韦铂矿储量主要出自著名的大岩墙岩体（Great Dyke）。 全球铂矿供给CR5高达96.4%。全球铂矿的供给状态显现高聚拢型及强刚性特征。从供给区域分布观察，2024 年全球铂矿产量约179.3吨，其中南非以128.1吨供给量居首，占比71%；加上俄罗斯、津巴布韦、加拿大、 美国，全球前五大铂矿供给国年产量占全球总产量高达96.4%。从矿山及生产商角度观察，全球前五大铂金 生产商铂矿供给占总供给量83%，而行业CR10则高达99%以上。英美铂业、斯班一静水、羚羊铂业、诺里 尔斯克镍业等矿商以控股或合资的形式，控制了如莫家拉克维纳（Mogalakwena）、马利卡纳（Marikana）、 布依森代尔（Booysendal）、因帕拉（Impala）、齐姆铂（Zimplats）、鲁斯腾堡（Rustenburg）等大中型矿 山，占全球供给份额超过80%。

中国铂族金属资源储量贫乏，至2022年底全国铂系金属储量近80.91吨。中国的铂金资源自60年代方被发现 使用，1959年金川含铂铜镍矿被发现，1966年镍电解车间投产，标志着中国的铂金资源正式被生产利用。 70年代起，中国开始利用低品位含铂贫矿，以及多金属矿石与斑岩铜矿石的冶炼过程中回收铂。2018年全国 已查明铂族金属总储量约400吨，至2022年底经自然资源部调查全国铂系金属总储量已降至80.91吨。 中国铂矿产量稳定且刚性，年均产量仅约3吨。据中国有色金属工业协会数据显示，中国铂矿产量年均维持 在2.5吨-3吨波动；铜陵有色、江西铜业、阳谷祥光等冶炼厂从铜阳极泥中年回收铂约0.2吨，整体显示铂端 矿产产量难有结构性变化。 中国铂系金属进口依赖度达81%。2024年中国铂金进口约104.1吨，是中国2024年铂金需求量的1.71倍，进 口依赖度81%（2024：供给：矿产3吨，回收8.5吨，共计11.5吨；需求缺口49.5吨，需求61吨）。从进口国 家观察，南非占中国铂金进口比例高达52%，2024年中国从南非进口铂金约53.8吨。日本是中国铂金第二大 进口国，2024年进口约15.6吨，占比15%。由于西方国家对俄罗斯铂金进口制裁减缓，我国从俄罗斯的铂金 进口量回归正常，由去年的25.14吨降至6.5吨（同比-74%），进口占比由25%降至6%，排名第三。

2. 铂金矿端总供应：产量增速刚性，未来三年全球年均产量或约为 168.7 吨

全球铂矿产量供给状态强刚性，2016至今整体供给有收缩迹象。从供给的周期性变化观察，2016-2019三年 间全球铂矿年均产量为189.7吨，然而经历了2020-2021两年公共卫生事件的冲击后，2022-2024年间该均值 数据下降7.6%至175.3吨，其中2024年产量较2019年下降5.3%至179.2吨。当前矿端供给持续面临限电、安 防、维护、资本削减等供应链事件冲击，叠加全球矿石品位下叠，矿端供给增速难有起色。此外，在过去几 年，低迷的铂金价格限制了矿企的盈利能力，据WPIC估计，约25%的初级铂族金属供应处于实际亏损状态。 金属价格的下跌伴随成本增加，使得各矿企资本项目缩减，2024年铂族金属采矿业约有7500个工作岗位进行 了重组。2025年一季度，南非受异常强降雨影响铂金矿端产量同比下滑22%，除俄罗斯外所有主要产区均表 现疲软，铂金矿山总供应量同比下滑13%至34吨，为2020Q2以来最低季度产量。参考各公司对下属矿山的 资本开支计划与产量指引，综合贺利氏、金属聚焦、WPIC等机构的预测，我们认为未来三年全球铂金矿端 产量偏刚性，年均产量或仅为168.7吨/年。

3. 全球铂金市场或已进入结构性短缺

全球的铂金需求经历了周期性低迷与复苏，2024 年后或再度进入扩张期。2016-2019 期间，受制于欧洲 柴油车市场份额的下降，汽车催化剂用铂持续下滑，全球铂金总需求 CAGR 仅为-3.8%。2020-2023 期 间，全球汽车尾气排放标准政策趋严推动汽车催化剂铂金需求持续扩张，叠加化工及玻璃行业的产能扩 张与铂铑替代，全球铂金总需求 CAGR 升至 6.7%，其中汽车催化剂铂需求 CAGR 为 13.5%，工业铂金 总需求 CAGR 升至 5.6%。需求反弹推动了铂金价格重心在 2021 年同比增长 23.52%，但随后两年由于 铂金积压库存过多（2022 年全球铂金地面存量达到 321 吨），铂金价格增长不如预期，两年价格同比分 别为-11.90%与 0.47%。价格重心从 2016-2020 的平均值 912.57 美元/盎司上涨 10.15%到了 2021-2023 的均值 1005.24 美元/盎司。周期性的数据显示全球铂金市场的需求状态已经恢复稳定增长，2024 年全 球铂金总需求同比增长 3%至 257.4 吨。其中，黄金价格的持续上行使得铂金首饰的替代效应显现，铂金 持续抢占白 K 金（170 万盎司）市场份额，钻石价格的下降亦推升铂金底座需求。首饰铂金需求上行拐 点已经显现，2024 年首饰需求同比增长 9%至 62.2 吨。此外，铂金供需的结构性短缺及金铂比价的攀升 使其投资价值开始显现，2024 年铂金投资需求同比增长 77%至 21.8 吨。其中，ETF 持有量增加 4 吨至 103 吨，交易所库存流入 4 吨创历史新高。2024 年年底，中国金币集团新增发行 1 千克铂金条，开市 客在北美推出铂金零售业务，铂金的实物投资市场有望进一步发展。

铂金市场或维持结构性短缺。2024 年全球铂金供给缺口高达-31 吨，主要受矿产铂金供应疲软影响，叠 加铂金首饰需求及投资需求的复苏，2025 年铂金或将连续第三年供应短缺，供给缺口或升至-36 吨。在 供应端，2025 年回收铂供应或同比上升 6.5%至 50.3 吨，而矿产铂供应或同比下降 6.2%至 168.2 吨，推动铂金总供应同比下降 3.5%至 218.5 吨。在需求端，2025 年金价的持续高企仍将推动铂金首饰需求 复苏，铂金的结构性短缺或使其投资价值持续显现；而工业需求及汽车催化剂需求或保持韧性，但仍将 受美国关税政策带来的全球经济不确定性影响而小幅下滑，2025 年铂金需求或同比下降 0.5%至 256.1 吨。考虑到全球铂金的供给刚性状态以及需求有弹性的预期，通过量化结合各行业机构的相关数据，我 们的拟合数据显示，预计2025-2027年间全球铂金市场或维持结构性短缺，供需缺口或为-38吨/-37吨/-35 吨，平均占当年需求的 14%。铂金供应的持续短缺将有效消耗 2023 年以前铂金供应过剩积累的地上库 存。据 WPIC 数据，至 2025 年底，全球铂金库存量或降至 67 吨，仅等于三个月的需求量。库存的消耗 或将实际性加剧铂金供应短缺状态，推动铂金价格上行。