卡游发展历程、管理层、股权结构及财务分析

以 IP 为核，从集换式卡牌向多品类逐渐 发展。

1、发展历程：集换式卡牌起步，逐步成长为泛娱乐产品头 部公司

卡游文化传播自 2011 年成立，可以将其发展历程分为三个阶段：1）获得头部 IP，逐步聚焦集换式卡牌赛道。2018 年根据获授权 IP 推出首个卡牌；2019 年 推出首个 TCG 卡牌系列英雄对决卡；2）自建生产产线，逐步拓展自营渠道扩大 品牌影响力：2020 年完成自有集换式卡牌产品生产线建设，并开始举办英雄对 决活动；2021 年首家线下旗舰店在广州市开业；3）推出原创 IP，开拓泛文娱 品类：2022 开始将产品品类拓展至文具及人偶，于 2023 年推出首款卡游三国原 创 IP 产品。

当前，公司集 IP 运营、设计、生产、渠道为一体，是国内领先的泛娱乐产品公 司。据灼识咨询，以 2025 年 GMV 计算，卡游在泛娱乐产品、泛娱乐玩具及集 换式卡牌赛道均拥有最高的行业市占率，市场份额分别为 13.3%/21.5%/71.1%。

2、管理层及股权结构：创始人深耕泛 IP 娱乐产品行业，股 权结构集中

高级管理层深耕泛 IP 娱乐产品行业，经验丰富且管理层稳定。创始人李奇斌先 生受泡泡糖中的卡片启发，于 2003 年成立甲壳虫玩具厂，逐渐发展成集动漫品 牌管理、衍生品开发、设计、生产、整合营销于一体的集团公司。李奇斌先生任 公司董事长、执行董事兼首席执行官，负责制定策略、发展及投资计划并带领集 团业务方向。郭越先生管理集团直营业务，2013 年加入甲壳虫网络科技有限公 司，任市场部主管，后于 2017 年加入卡游文化传播集团。

股权结构集中，创始人夫妇合计持股达 83.5%。创始人李奇斌先生通过 Liqibin Holdings Limited 持股 82%，其配偶齐燕女士通过 Qiyan Holdings Limited 持股 1.5%；其姐姐李淑芳女士通过 Lishufang Holdings Limited 持股 2.0%。红杉/腾 讯分别通过 HongShan Growth/Grand Hematite Limited 持股 10.5%/3.0%。

3、财务分析：收入高速增长，经营杠杆突出

受益于 IP 多样化带动，收入高速增长。2024 年公司实现营业收入 100.6 亿元， 同比增长 277.8%，2022-2024 年复合增速为 56.0%。其中，以奥特曼 IP 为主题 的集换式卡牌为 2022、2023 年贡献大部分收入。2024 年集换式卡牌贡献收入 为 82.0 亿人民币，同比增长 276.4%，占收比为 81.5%，同比下降 0.3pct， 2022-2024 年收入复合增速为 44.4%。

受益于平均单价提升，毛利率同比有所提升，部分被低毛利率文具占比提升所抵 消。2024 年公司实现毛利润 67.7亿元，同比提升 286.4%，对应毛利率为 67.3%， 前值为 65.8%，但低于 2022 年的 68.8%。2024 年平均售价为 2.0 元，前值为 1.8元。2024年玩具毛利率为68.8%，同比提升0.4pct，相较2022年下降0.1pct； 文具产品毛利率为 39.4%，同比持平，相较 2022 年下降 10.4pct。

受益于规模效应，费用率持续优化，经调整利润率提升显著。2024 年经调整利 润达 44.7 亿元，同比提升 378.3%，对应经调整净利率为 44.4%，同比提升 9.3pct， 相较 2022 年提升 5.2pct。

销售成本以直接材料成本以及授权费用为主，卡游直接材料成本占总销售成本比 有所下降，授权费用逐年增长。受技术与产品特征影响，卡牌直接材料成本较低。 2024 年，卡游销售成本中直接材料费用为 19.38 亿元，同比增长 255%，但占 比降至 58.9%，同比降低 1.0pct。卡游不断扩张 IP 矩阵，加强与知名 IP 联名， 联合知名艺术家打造自有 IP，因此授权费用支出不断增长，2024 年，授权费用 为 768.3 百万元，同比增长 399%，授权费用占比为 23.3%，同比增长 6.4pct。