山东钢铁产品结构、资产与发展空间如何？

先进产品或成盈利突破，降本增效仍有向上潜 力。

1.产品结构：型钢、船板迎合市场需求，有望开启盈利新空间

基于耗钢占比最大的房地产业需求下滑的背景，山东钢铁的五大钢材产品中主要归属于建材类的 钢筋、棒材毛利近年下降明显，对公司的主营业务利润形成较大拖累。棒材产品自 2018 年起业 务收入占比持续下降，且毛利率自 2019 年起一致徘徊亏损线下，2023 年棒材产品毛利率仅为5.5%。钢筋产品虽然 2022 年起业务收入占比有所回升，但毛利率也一直在亏损线边缘挣扎， 2022 年毛利率为-1.5%，2023 年毛利率为 2.1%。

造船业与基础设施建设用钢需求前景广阔，公司中厚板与型钢产品有望成为盈利突破口。山东钢 铁将中厚板与型钢作为两大产品系列，公司装备的 4300mm 中厚板生产线以及 H 型钢生产线等工 艺装备已达到国内领先水平。2018 年以来公司板材毛利率保持在约 10%，业务收入占比稳中提 升。

山东钢铁的中厚板与型钢产品质量及技术都位于市场前列，打造全球竞争力。2023年，日照公司 中厚板厂在国内市场形成了油罐钢、高强钢、耐磨钢等品种领先优势，其中高强度工程机械用钢 市场占有率位居行业第一；高端桥梁钢、船板钢市场占有率位居行业前三；5 毫米极窄公差带邮 轮钢、6 毫米至 8 毫米低温冲击蒙皮钢、5 毫米极薄规格 9Ni 钢实现批量交付。日照公司中厚板厂 3500mm 产线能够批量生产船舶行业所需的 4 毫米～7 毫米薄规格钢板，将厚度公差控制在±0.05 毫米，通过在 2023 年以提前 5 天的速度高质量完成中日航线客滚船“鉴真号”所需的钢材交付，公 司进一步打开了豪华邮轮用钢需求的市场。 根据“厚道山钢”微信公众号 2023 年 4 月《山钢打造具有全球竞争力的型材特钢基地，有啥支 撑？》的报道，莱芜分公司型钢厂作为型材特钢基地， 在 2022 年累计开发超重单齿履带钢、高 强风电钢板等新产品 53 项，新产品比例 22.5%，内销产品结构增效 61 元/吨，其中规格叉车门架 型钢等多个异型钢产品填补国内空白，温结构用热轧 H 型钢获评中钢协金杯特优产品，最大规格 单齿履带钢打破了国外大型履带钢产品技术封锁，成为国内唯一供货商，凸显技术优势。

2. 公司资产：在建项目支出较低，银山型钢有望注入上市公司

山东钢铁已经全面完成超低排放改造，目前吨钢在建工程数值较低，公司有望逐步走入效益收获 阶段。2017 年起，公司为响应钢铁供给侧改革，推动产业绿色低碳的国家发展战略，开始快速在 莱芜分公司推进新旧动能转换项目，打造产业内的中长期经营优势。在推动新旧动能转换项目期 间，公司对老区资产组计提减值并且缩短其折旧年限，同时公司集中资本开发建设日照精品钢基 地，2017-2018 年公司在建工程资金量较大，达到 181.6 亿元和 130.29 亿元。2019 年日照钢铁 精品基地项目第一期工程正式完工，自 2021 年起，公司吨钢在建工程数值显著下降，2022-2023 年数值稳中有降。 2023 年，山东钢铁吨钢在建工程数值为 211 元/吨，与所选取的行业样本公司相比，处于中位水 平。公司已经于 2023 年底全面完成济南港城和日照沿海两大基地的超低排放改造工程，成为冶 金行业全国较早全域环境绩效创 A 的特大型钢铁联合企业。在未来项目建设资本开支维持较低水 平的情况下，公司有望逐步走入投资建设成果收获阶段。

未来托管公司银山型钢具备约 400 万炼铁产能能力，高炉状况稳定，然而面临“铁多钢少”难题， 关联交易金额较大。银山型钢为山钢集团全资子公司，炼铁厂建有两座 1880m3和一座 3200m3高 炉，可提供 400 万炼铁产能。在炉矿稳定运行的基础上进行冶炼技术提升，截止 2023 年银山型 钢高炉喷煤比由 155kg/t 左右提升到 170kg/t 左右，并阶段性地突破了 175kg/t，远超行业平均喷 煤比 152.8kg/t，具有低能耗优势。但是银山型钢面临“铁多钢少”的问题，需要从“铁少钢多” 的莱芜分公司进行原材料采购，同时莱芜分公司向银山型钢采购部分铁水、钢水等中间产品，从 而导致山东钢铁公司内部关联交易协议金额较大。截止2024年山东钢铁半年报披露，在采购商品 /接受劳务方面山东钢铁与银山型钢关联交易金额占比为 35%，在出售商品/提供劳务方面山东钢 铁与银山型钢关联交易金额占比达到 70%以上。

银山型钢产品结构与山钢日照相似，海洋工程用中厚板产品竞争力强，若未来注入上市公司有望 提升公司盈利能力。银山型钢目前拥有 1500mm 热轧宽带线、1500mm 冷轧生产线和 4300mm 厚 板生产线，生产冷轧带钢、热轧带钢及厚板产品，与山钢日照产线和产品相似度极高。2022 年银 山型钢成功入选国家级高新技术企业，其超高强海洋工程用钢板获得中国船级社认证，最高认证 等级达到 EH690Z35 级别，最大厚度达 80 毫米，实现了山钢海工钢品种的新突破。截止 2022 年 银山型钢获得发明专利授权 78 项，实用新型专利 17 项，三年间通过省级科技成果鉴定 31 项，荣 获省级以上科技成果奖励 18 项，完成科技成果转化 58 项。2023 年银山型钢营业收入为 258 亿 元，毛利率为 3.92%，与山东钢铁总体毛利率几乎持平（4.00%）。未来随着山东钢铁资本运作能 力的提升，银山型钢有望作为优质资产注入上市公司，节省公司内部关联交易成本的同时，提升 公司的盈利能力。

3. 发展空间：生产效率存在上行潜力，销售布局有待对标提升

山东钢铁的资产负债率保持较为稳定，2020 年到 2024 年第三季度的平均资产负债率为 54.9%。 2020 年-2023 年山东钢铁资产负债率保持在 53.9%-55.1%区间内。截止 2024 年第三季度，公司 资产负债率为 56.6%，相比 2023 年公司资产负债率 54.1%略有提高，在行业样本公司中处于中 位水平，山东钢铁的长期偿债能力较为稳定。

山东钢铁的吨钢制造成本与同行业企业相比较低，但吨钢总成本却在行业中处于平均水平，仍有 下探空间。钢材生产的成本构成中，将原材料及燃料去除后的成本作为钢材的制造成本。2022- 2023 年山东钢铁吨钢制造成本降幅明显，2023 年吨钢制造成本为 441 元/吨，同比下降 7.5%， 与所选取的行业样本公司相比，山东钢铁处于行业吨钢制造成本较低的区间，显著低于平均值 640 元/吨。与此相对的是，尽管公司吨钢总成本自 2023 年也达到 10%的降幅，但 2023 年公司 吨钢总成本为高达3801元/吨，与所选取行业样本公司的吨钢总成本平均值3971元/吨较为接近， 并没有显著优势，表明公司采购原材料的价格仍有下探空间，原料利用率有待进一步提升。

山东钢铁缺乏销售网络，定价低于产品业务类似的公司，可借助宝钢股份销售平台进一步提升定 价话语权，提高利润空间。中国宝武对山钢进行“双参”模式协同支撑进程中，正在逐步推进营销 模式协同，截止 2024 年前三季度山东钢铁终端直销比例较 2023 年已经上升 24.5PCT，产生明显 积极改善。但是以两家公司都拥有的板卷产品为例，山东钢铁价格仍然低于宝钢股份，2023 年山 东钢铁冷热轧板卷平均价低于宝钢股份约 850 元/吨，差异明显。根据宝钢股份年报披露，宝钢钢 材销售以集中销售为主。若公司借助宝钢股份销售平台提高定价话语权，有望进一步提升公司钢 材毛利水平，增加公司的盈利空间。