投资银行国际化业务现状、进程与共性经验总结

随着全球金融市场的日益融合与复杂化，国际化发展已成为一流投资银行的必经之 路。

一流投行凭借其强大的实力、丰富的业务经验和遍布全球的服务网络，在全球 金融市场中扮演着举足轻重的角色。高盛、摩根士丹利和野村作为世界范围内投行 业的先行者，其国际化发展与业务实践为业界提供了宝贵的参考。 高盛在亚洲、欧洲、非洲及中东等关键国际市场深耕细作，国际化业务是其业务版 图中的重要支柱。近十年来高盛的国际化业务收入占比始终保持在35%以上，对公 司营业收入的贡献较为可观。尽管面临市场波动与多重挑战，高盛的国际化业务在 净利润及净利润率方面仍展现出强劲韧性，多数年份中其国际化业务净利润率不仅 超越集团整体水平，更在特定年份（如2015年），实现了国际化业务净利润率较整 体高出13.48个百分点的卓越表现，提振作用明显。 高盛的国际化业务主要通过高盛国际、高盛资产管理公司在全球开展。19世纪70年 代起，高盛便在欧洲、中东及非洲地区积极布局，建立起了较为稳固的业务联系； 1983年其在香港设立办公室，作为全面进军亚太地区的战略中心。在探索国际市场 的初期阶段，高盛曾以投行业务的深厚底蕴和专业优势在如伦敦、东京等地成功立 足，而今更在全球范围内显著提升了泛财富管理、资本中介等多元化业务的竞争力。

摩根士丹利成立于1935年的美国纽约，并于20世纪70年代开始进行全球范围内的业 务拓展，目前已在全球42个国家设有1300多个办事处，构建起了庞大的国际化网络。 近十年以来自亚太、欧洲、中东、非洲等国际市场的营业收入始终超过20%，虽然较 美国本土市场的收入份额较小，但其占比的稳定性凸显摩根士丹利在国际市场布局的日渐成熟。国际化业务的税前利润更是表现不俗，占比约为30%，彰显了公司在 全球范围内的卓越运营能力和在国际市场中的领先地位。 摩根士丹利除在全球广泛设立海外办事处外，还通过摩根士丹利国际、摩根士丹利 欧洲、摩根士丹利投资管理等开展业务。遍布全球的业务网络帮助其在亚太、EMEA 等地区为客户提供从投资银行到财富管理等综合服务。

野村作为一家全球金融服务集团，业务范围覆盖约30个国家和地区。通过财富管理、 投资管理、全球市场与投资银行三大核心部门满足个人、机构客户、企业、政府的不 同需求。野村的海外市场分布于美洲、EMEA和除日本外的亚太地区。随着野村国际 化布局的深入推进，自美洲、欧洲等地区的国际化业务收入占比持续保持在30%至 40%左右。然而，国际化业务的利润贡献波动幅度较大，除2017和2020年外，其余 年份的国际化业务税前利润均为负数，美欧地区对业绩拖累尤其严重。 野村证券国际公司、野村资产管理公司是其开展国际业务的重要平台，此外Instinet 作为野村控股子公司和独立的股票交易部门，也在全球各地为养老基金、共同基金 等机构投资者提供证券经纪服务。

总结： 第一，国际业务收入和公司整体营收关联并不十分紧密，本土业绩下滑时可发挥稳 定器作用。国际业务和本土业务在业务模式、客户基础、收入来源等方面存在差异， 这使得两者在面对外部冲击时的反应一般也不尽相同。国际业务的开展有助于分散 地域性风险，捕捉全球市场机遇。当本土市场出现不利变化时，国际业务可能仍然保 持增长或相对稳定，从而为公司整体业绩提供支撑。 如野村2013-2014及2021-2023年度本土业务收入出现较大幅度下滑，而国际化业务 收入表现相对向好，为公司整体业绩的稳定增长做出了重要贡献。

第二，随国际化业务布局深入，收入波动上升态势明显。2000年以后，高盛、摩根 士丹利和野村三家券商的国际化业务纷纷步入新阶段。此时，尽管在某些年份出现 了下降或增长放缓的情况，国际化业务收入在多数年份中均保持了正增长，从整体 上看仍呈现出明显的波动上升态势。这种态势不仅体现在收入水平的增长趋势上， 还体现在即使面临如金融危机等严峻挑战时也能迅速恢复并持续增长的能力上。

第三，国际业务与本土业务利润率关联较小，部分年份可提振整体利润率。国际业 务有可能受到全球经济波动、汇率变动、国际贸易政策变化等外部因素的影响，导致 其利润率在不同年份间波动，使其和本土业务在利润率上难以形成直接的同步或对 称关系。然而，国际业务所蕴含的巨大市场潜力和增长机遇成为提升公司整体利润 水平的重要驱动力，在部分年份利润率显著高于本土业务利润率，对整体利润率有 稳定作用。

一流投行的国际化业务的进程与共性经验。1.从兴起来看：国际业务的发展服务于本土企业出海、依赖于本土业务实力。境内业务发展壮大是国际化业务兴起的基石。当投行在境内市场已经取得领先地位， 业务规模和实力达到一定水平后，它们往往会寻求通过国际化来进一步拓展业务边 界，抓住海外市场机遇，以提升全球竞争力。 本土企业出海需求加速一流投行拓宽国际化版图。本土企业在寻求做强做大的过程 中，出海有助于实现业务的第二增长曲线和全球化布局。这些企业在海外上市、跨 境并购、国际融资等方面需要专业的金融服务支持，此时一流的国际化投行便成为 这些它们的首选合作伙伴。 以野村证券为例，野村通过把握日本在一战和二战后经济复苏与重建的契机，积极 把握权益投资市场，实现了企业的快速崛起与持续壮大，创造了诸多历史成绩。20 世纪60年代，日本国内金融政策收紧，国内最大的山一证券因自身违法行为深陷困 境，野村证券凭借稳健经营成为全国第一。彼时，野村先后在伦敦设置办事处、成立 野村国际（香港）并成为波士顿交易所会员，涉足各地国际市场。 进入20世纪70年至80年代，日经指数大幅上涨，日本国内经济增长势头强劲。本土 企业出海需求旺盛，据iFind，1986年日本对外直接投资同比增长高达124%。野村通 过参与本国企业跨境融资扩大海外收入规模，加速海外网点布局，在全球20多个国 家和地区设立营业网点。

2.从进程来看：把握时代浪潮，持续拓展地域，强化业务协同。（1）野村证券：百年扩张有得有失，财富管理凸显竞争实力。野村证券的国际化业务始终与其自身发展历程和所处的时代、环境背景密不可分， 因而大致可将其国际化业务的布局划分为以下几个不同阶段：

出海尝试期（成立-20世纪70年代）：立足日本本土市场，以国际金融中心为突破口。 野村证券于1925年从大阪株式会社野村银行证券部分离出来，专注于债券业务。发 展初期，野村在日本债券市场的份额就遥遥领先于其他证券公司。1961年野村参与 承销日本政府首次发行的外币国债，1964年参与承销日本企业索尼在美国市场发行 ADR。通过证券交易及债券业务，野村证券在日本国内经济复兴的浪潮中迅速崛起， 不仅稳固了国内市场的领导地位，更奠定了国际化征程的坚实基础。 相较于美国投资银行，野村证券的国际化步伐显得尤为超前。早在1927年，野村便 勇立潮头，在纽约设立办事处，虽遭遇二战波折而暂时关闭，但其从未停歇对国际 市场的探索。1953年纽约办事处重新开业，1964年伦敦代表处成立。此后的野村也 分别在1969、1981和1986年获得波士顿交易所、纽交所、伦交所会员席位，经纪业 务的深厚底蕴使得野村在国际舞台上展现了迅猛的增长势头。

发展探索期（20世纪70年代-80年代）：秉持经纪业务优势，重点关注亚洲市场。 亚洲市场拥有和日本更为相近的历史文化、商业习惯等，这为野村提供着天然竞争 优势。在探索初期，野村证券便展现出了对亚洲市场的重视与前瞻布局。 此前，虽然其广泛涉足欧洲、美国市场，但还多以海外办事处形式开展业务。进入70 年代，野村在亚洲成立多个子公司：1967年，野村成立了公司首个海外分支机构野 村国际（香港）并提供零售经纪业务，是其正式进入亚洲金融市场的重要一步；此 后，野村于1970年、1972年相继成立泰国子公司和新加坡子公司。1982年，野村也 成为首家在北京设立代表处的外资投资银行，进一步巩固了在亚洲的布局。

暂缓休整期（20世纪90年代）：本土业绩承压，国际化步伐暂时踟蹰。 自20世纪80年代末期起，日本经济步入放缓轨道。随着资产泡沫的破裂，股市、房 市都大幅下跌，进而使经济陷入通缩的恶性循环。在这“失去的十年”中，日本国民 对金融体系的信任度严重下滑，消费与投资动力明显不足。国内外投资双降导致以 经纪业务作为出海业务落脚点的野村证券国际业务规模缩减。失去了经纪业务作为 国际业务支柱的野村，转而将高风险的CMBS业务（不动产资产证券化）作为国际业 务收入的主要来源。然而，1998-1999年，俄罗斯国债大规模违约，野村在美国市场 上的俄罗斯国债自营业务和CMBS巨额亏损，1999年亏损31.29亿美元。巨亏之后， 野村重新审视自身的海外业务，暂缓海外业务的拓展。

变革转型期（2000年至今）：加速收购战略，补充投行业务；发力泛财富管理方向， 合资创新凸显成效。 在历经起伏和挑战后，野村开始通过一系列的收购或创设合资公司的方式，弥补自 身国际布局中在地域覆盖及业务版图上的不足之处。2008年，野村收购雷曼兄弟的 亚太特许经营权以及欧洲和中东的部分业务，并将其在印度的后台业务收入囊中， 以对投行板块进行有力补充。2016年，公司对美国世纪投资公司的收购进一步巩固 了其在北美市场的地位；2020年对精品投行Greentech Capital的并购，则又丰富了 野村的产品线。 野村致力于深化资管业务，通过合资形式在2014年先后创设陆家嘴野村资产管理公 司、深圳东方人合股权投资基金管理有限公司，提升国际竞争力。2019年野村成立 野村东方国际证券有限公司，聚焦财富管理业务，至2021年已积累了将近1000多位 客户，包括机构客户和高净值人群，国内市场中60%的机构投资者均已覆盖和服务。 据公司官网披露，至2024年9月，野村控股财富管理板块的客户数量超过500万，占 全日本市场份额的15%，管理零售客户资产超过146.1万亿日元。

（2）高盛：本土积累赋能海外扩张之路，审时度势彰成就全能型国际投行。高盛最早起步于票据贴现业务，得益于美国南北战争后较高的银行信贷利率而迅猛 发展。据《高盛帝国》，19世纪90年代的高盛已成为全美最大的商业本票交易商， 营业收入也由1882年的5万美元倍增至1890年的3100万美元，1894年达到6700万美 元。票据贴现业务不仅为其积累了大量财富，更为其埋下了国际化探索的萌芽。例 如，1872年，该公司帮助几家英国商业银行通过商业票据市场在美国投资；1897年， 高盛与总部位于伦敦的Kleinwort, Sons & Co.成立合资公司，从事外汇和股票套利 业务。这一时期的高盛，虽尚未全面展开国际化战略，但已可见国际化的雏形。 事实上，其国际化业务的成功离不开高盛对国际环境与全球形势的前瞻视野和精准 把握。根据不同时代背景，可以将高盛的国际化业务开展划分为以下几个不同阶段：

初步布局期（20世纪70年代-80年代）：乘势私有化浪潮，进军欧洲和日本。 随着西欧各国逐步摆脱二战的阴霾，经济复苏的浪潮席卷而来，各国政府纷纷着手 对经济结构进行深度调整，以重振经济活力。在国有企业私有化改革的深入推进下， 企业对上市融资以及兼并收购需求急剧上升。20世纪70年代至80年代，高盛在伦敦、 苏黎世、巴黎等地集中开设办事处，参与了欧洲多国规模空前的私有化项目，如1986 年的英国天然气公司和1987年的英国石油公司。 同时，高盛早在1974年就布局日本，开设海外办事处，专注于投资银行业务。正是 这一前瞻性布局，使得高盛在20世纪80年代末至90年代席卷日本的私有化浪潮中赢 得了许多重要的业务，其中包括1996年日本财务省首次全球发行日本烟草公司股票、 1998年NTT DoCoMo的首次公开募股，以及1999年和2000年日本电信提供商NTT 的三次连续股票发行。

加速扩张期（20世纪90年代）：着眼新兴市场机遇，自营业务繁荣发展。 20世纪80年代至90年代初，正值贸易自由化、放松管制和国有企业私有化等经济改 革的广泛实施，高盛开始进军新兴市场。这一时期，中国以改革开放为引擎，经济实 现了前所未有的快速增长；印度则在1991年实施了历史性的自由化经济改革，向外 国投资者敞开了金融服务业的大门；而南非在1994年废除种族隔离制度后，更是为 国际资本提供了前所未有的合作机遇。以金砖国家为代表的新兴市场成为了高盛战 略布局的重要焦点。

1995年高盛宣布与印度的Kotak Mahindra成立合资企业，1994年在北京开设了第一 家中国大陆代表处，同年在上海成立第二家办事处，1998年于非洲成立第一个办事 处。同时，高盛参与发行印度石化公司8500万美元GDR，协助印度在国际市场上完 成首次私有化，并为中国政府就1997年中国电信和2000年中国石油的私有化提供服 务，进一步巩固了其在全球金融市场中的领先地位。 早在20世纪70年代，高盛就对机构业务提前布局。20世纪80年代至90年代，同在美 国本土市场一样，高盛也在积极推动着泛自营业务在全球范围内的蓬勃发展。1981 年高盛并购J. Aron以扩大其大宗商品业务，1997年成为固定收益、货币和商品部门 的一部分；1991年底至1992年初，高盛扩大了其巴黎业务，加入了固定收益期货部 门；1993年公司的J. Aron部门在香港办事处建立了大量的商品、货币和衍生品业务。

变革转型期（2000年至今）：摸索合资、并购出海路径，资管业务成为新的增长点。 2004年，高盛与其战略合作伙伴高华证券在中国设立了合资公司，持有高盛高华证 券33%股权，在华可开展本土A股上市业务、人民币企业债券、可转换债券和提供金 融顾问以及其他相关服务。面对全球金融危机的冲击，高盛积极调整组织架构，将 战略重心向泛财富管理领域倾斜。2022年高盛成功完成了对荷兰NN Investment Partners的收购，巩固了其作为全球前五大主动型资产管理公司的地位，在固定收益、 流动性、股票、另类投资和保险资产管理方面拥有领先的特许经营权。特别是高盛 在欧洲的资产管理规模因此超过了6000亿美元，与其国际化业务战略高度契合。

3. 从地域来看：聚焦经济成熟区，深耕本土业务联结域，抢滩资本市场开放高地

集中于经济发展较成熟的地区：经济发展水平较高的国家或地区往往拥有较为庞大 的经济体量和稳定的经济增量，其为券商提供着广阔的业务空间和稳定的收益来源。 英国、美国与日本，尽管各自GDP规模有所差异，但无一不是全球经济的支柱，对全球GDP的贡献举足轻重。在全球化进程中，国际投行如高盛、摩根士丹利等美国 巨头，在拓展其国际化业务版图时，自然而然地将焦点对准了日本及英国等西欧国 家，野村证券也曾率先布局美国和英国。

同时，金融市场发展较为成熟的地区，不仅有众多企业上市、并购重组等金融活动， 持续为券商提供了多样化的业务机会，还构建了更为完善的监管框架与风险控制机 制，有效助力券商降低业务风险并提升运营效率。在金融市场成熟的地区发展业务， 券商不仅能够深化其专业能力，还能借助市场的广泛认可，进一步提升品牌知名度 和国际影响力。 世界城市排名衡量主要城市的全球连通性以及在全球化经济中的融入度。2000年 GaWC报告发布，伦敦始终稳坐头把交椅，而巴黎、苏黎世、法兰克福等欧洲金融重 镇亦名列前茅，这些正是高盛、摩根士丹利、野村证券等在国际化征程初期便积极 部署的战略要地。此外，纽约、东京凭借强大的金融实力和市场活力，分别吸引了日 本和美国投行设立办事处，作为国际化业务的重要据点。香港，凭借其独特的地理 位置、开放的市场环境以及与中国内地的紧密联系，几乎成为了三家券商进军亚洲 市场的首选门户。

偏好与本土企业业务关联密切的地区：与本土企业进出口关联紧密的地区，往往意 味着投行与当地企业之间有着频繁的业务往来和深入的合作关系。这种紧密的客户 关系有助于投行更深入地了解当地客户需求并有效降低市场进入和运营成本。另一 方面，投行可以充分利用与本土企业的紧密联系，开展多层次的业务合作。例如，在 进出口贸易融资、跨境并购、风险管理等方面提供一站式服务，实现业务协同和资 源共享，提高整体服务效率和质量。 通过将野村证券国际化业务布局进程和日本企业进出口情况相对比，可以发现美国 及台湾、中国大陆等亚洲地区始终是其战略蓝图的核心。同样，对于高盛、摩根士丹 利等美国投行而言，与美国贸易频繁的日本、英国均是其一直是国际化业务发力的 重点区域。1995年前后，高盛设立墨西哥、北京、上海、巴西办事处，摩根士丹利 也合资成立了中国国际金融有限公司（中金公司），这些据点恰恰与当时美国进出 口贸易额显著的地区高度契合。

易布局资本市场开放程度较高的地区：资本市场的开放程度直接决定了外国金融机 构进入的难易程度。 自1970年允许伦敦交易所会员交易外国证券以来，英国资本市场便成为了全球金融 市场的重要组成部分，随后在“金融大爆炸”的改革下进一步走向自由化和国际化。 大摩、高盛和野村等券商均将英国视为其国际化战略的重要一环。 1971年，日本允许外国证券公司进入市场后，其资本市场逐渐对外开放。1985年又 进一步放宽牌照限制，允许满足条件的欧美银行在国内设立分公司，在日本境内设 有分支机构的外资机构从1984年的10家快速增加至1987年末的44家。此后，东京证 券交易所先后纳入20余家外资证券公司会员。 自1977年外国证券公司获准成为纽约股票交易所会员以来，美国资本市场便成为了 全球券商竞相追逐的焦点。大摩和高盛等美国本土券商自然占据了得天独厚的优势， 野村也成功于1981年获纽交所会员席位，进一步巩固了其在美国市场的地位。 而作为国际金融中心之一，香港资本市场天然具有高度的开放性和国际化程度。高 盛、摩根士丹利和野村等券商均将香港视为其亚洲乃至全球业务的重要枢纽和窗口。