绿色目录在实践上存在哪些问题和争议？

绿色目录的发展已经从最初的市场自发应用， 演变为现今多国政府去制定目录，并正朝着国际兼 容和领域多元化的方向发展，在这一进程中， 也面临着不少争议和挑战。

1.政府是否有必要制定官方绿色目录？

早期的绿色和可持续投资是由市场主导发展起 来的，尤其是发达国家的金融机构，为了满足养老 金、主权基金和公募基金等投资者的绿色投资需求， 开发了许多绿色投资产品。不同市场群体有不同的绿色投资偏好，例如，一些投资者坚决不投资任何 类型的化石能源，而另一些投资者反对煤炭投资但 不排斥天然气投资。这种多样化的绿色投资需求促 使市场上的金融机构为不同投资者定制符合其偏好 的“绿色标准（目录）”。 然而许多研究发现，绿色投资者对绿色资产的 偏好主要源自心理层面的满足（即持有绿色资产带 来的成就感和愉悦感），而其实质上对于绿色资 产的“减排效果”并没有具体要求（Bonnefon et al.,2019 和 Heeb et al.,2023）⑦⑧。换句话说， 只要持有贴标“绿色”的资产，投资者就会感觉需 求得到满足，而不会去关注其实际的减排效益。这 种选择导致市场上绿色资产（例如各类 ESG 基金、 影响力投资基金等）存在“劣币驱逐良币”的倾向， “洗绿”的情况（将没有绿色效益的资产贴上绿色 资产的标签）日益严重。例如根据《PwC Asset and Wealth Management Revolution 2022 report》,71% 的基金经理认为“洗绿”是业界常态。

“洗绿”现象引发各界广泛的担忧 （例如， de Freitas Netto et al.,2020)，欧盟的官方绿色 目录的出台正是基于这一背景。官方目录的出台意 味着政府为“绿色活动”提供了一个统一的定义与 标准，相当于为符合气候目标的经济活动设定门槛， 来遏止“劣币驱逐良币”的现象。

然而，即便能防范金融市场上的“洗绿”问题， 政府制定的官方绿色目录是否能真正改变企业的行 为、产生实质性的减排效益呢？理论上，碳定价机 制足以解决碳排放的外部性问题。然而在现实中， 由于各种政治考量和社会因素的影响，全球许多国 家尚未建立碳定价机制，即便是有碳定价机制的国 家，碳价水平也远达不到《巴黎协定》目标的要求。近期的理论研究（Roman 和 Marcus,2024）⑨表 明，在气候政策力度不足（例如碳价太低）的条件下， 如果金融市场存在显著摩擦（体现为有绿色生产能 力的企业面临融资约束），那么政府有必要制定强 制性的绿色金融目录，以此缓解因市场失灵与政府 失灵所导致的绿色投资不足问题。因为如若企业的 经济活动能满足官方绿色目录的要求（例如符合《巴 黎协定》目标），企业就会越受绿色投资者的青睐（获 得绿色溢价）；在均衡状态下，这个绿色溢价相当 于对企业的补贴，可以抵消企业因减排活动所增加 的成本。对于中国等金融市场尚不成熟的国家而言， 政府制定官方绿色目录在很大程度降低了市场参与 者对于绿色资产的识别与认证成本。总体而言，由 于大部分国家尚处于气候政策力度较低的阶段，政 府制定绿色目录有助于减少市场摩擦、降低交易成 本，是推动实现减碳目标的一种行之有效的方式。

2.绿色目录的设计和执行需要多重权衡

若绿色目录的技术标准设计得较为复杂，加之 政府对强制性信息披露的要求较高，金融机构和企 业在短期内可能会因为披露合规成本高而执行意愿 低。一些研究指出，由于欧盟绿色目录数据获取难 度大、数据质量欠佳、“无重大损害原则”标准实 施难度大，以及各类信息披露法规之间存在不一致 性等原因，金融机构和企业在信息披露上的执行难 度大，披露成本很高⑩。欧盟和中国较早地推行了 绿色目录的强制性使用 ，同时也分别建立了一些 旨在促进绿色目录实施的公共平台，通过数字化手 段等降低市场参与者使用政府绿色目录的成本，并 开展多样的能力建设活动以推动市场应用。目前多 数国家倾向于采取自愿性措施来推行绿色目录，主 要是基于对市场接受度、绿色金融市场的成熟度、监管能力和成本等因素的综合评估。

绿色目录技术标准的严格程度对于目录的推广 使用也有直接影响。一种情况是，绿色目录的制定 没有充分考虑本国的市场情况，导致绿色目录难以 被市场采用。以南非为例，2022 年南非绿色目录 出台后，当地金融市场几乎无人使用。部分原因是 南非为了吸引国际投资者，绿色目录在设计时过于 “模仿”欧盟的标准，未能充分适应本国产业依然 非常依赖煤炭的国情，导致金融机构在当地难以寻 找到符合目录标准的融资项目。想要执行该目录的 金融机构也面临高昂的执行成本和学习难度 。此 外，南非的目录缺乏配套的强制性信息披露、产品 发行要求和激励措施，在这些因素共同作用下，目 录难以得到有效推广和应用。另一种情况是，如若 一个国家制定的绿色目录标准过低或过于原则性指 导，同样可能导致“洗绿”风险，并损害国家的市 场信誉。

3.绿色目录里如何纳入转型活动？

许多研究认为（例如 Dick 和 Marco，2023） ， 绿色目录使用“绿色”和“非绿”的二元分类，使 得被分为绿色的“赢者通吃”（Winner-TakesAll），而介于中间的活动，例如尚未达到绿色标准、 但同样有利于绿色投资的活动，无法获得融资支持。 近年来绿色目录的一个发展趋势是从过去只关注绿 色活动到关注低碳转型活动，即电力、钢铁、水泥、 航天、化工等碳密集排放行业（hard-to-abate sectors）向低碳转型的转型金融活动。

转型金融标准的核心挑战是难以判断企业是否 有效低碳转型（减排）。因为许多行业的减排技术 路径有很大不确定性，政府和市场都难以对技术进 步作出清晰的预判、并以此来制定行业减排标准。 有研究认为，分类目录这种明确规定技术清单的形 式，不能及时反映市场技术进步状况，反而可能造 成碳锁定的问题，也不利于长期创新性技术获得融 资资 。例如，许多碳密集行业净零技术路径并不 成熟，而且技术的变化日新月异，若政府制定的目 录引导大量资金支持这些已知的、暂行的技术，可 能导致未来没有足够的资金投向更有潜力的技术， 导致这些行业最终没有办法实现净零排放。

即便仅考虑现有的技术，不同目录制定者对低 碳转型活动的理解也并不一致。国际上对于转型金 融目录应该覆盖哪些行业、行业技术标准如何确定 以及转型融资的退出日期等均未有共识。就哪些行 业可以被纳入转型金融支持的范围而言，一些国家 认为不应该再有任何金融工具支持燃煤发电，但一 些国家认为燃煤发电应该逐步退出，其间仍然可以 支持充分定义煤电转型路径的燃煤发电企业转型 。 在技术阈值方面，以钢铁行业为例，欧盟绿色目录 为钢铁行业的转型活动设定了技术阈值，规定钢铁 制造各个工序的碳排放表现必须不低于欧盟 ETS 下 碳排放表现最优的前 10% 企业在相应工序的平均水 平，但这一阈值并不会得到其他国家的普遍认同 。 就转型金融退出日期而言，新加坡对低碳转型活动 的定义是“虽然不符合 1.5 度技术路径，但能在转 型过程中或者在规定日期（也称“日落日期”）内 大幅削减碳排放的活动”，但是否如新加坡一样， 将大部分行业的“日落日期”确定为 2030 年，尚 未达成国际共识。

除了转型技术相关争议外，制定转型主体融资 标准亦存在争议。在 G20 国际合作背景下，各国 针对转型金融已形成一定共识，转型金融不仅要以 目录形式支持转型活动，也要支持融资主体的转型。 然而，对融资主体的支持需要企业提供净零转型承诺、披露转型目标、资本支出等信息，也意味着要 对企业未来承诺的可信度进行评估。如何设计这套 可信度评估机制、如何提前预防风险或者惩罚企业 可能的失信行为，当前也缺乏共识。 除了上述争议外，对于包括中国在内的大部分 发展中经济体来说，转型标准还存在碳核算等基础 设施不足的困难。一是高碳行业碳达峰碳中和方案 和许多技术标准尚未出台，二是评估低碳转型所需 要的碳核算标准、气候信息披露标准尚未建立 。

4.市场分割问题和国际协调面临的挑战

过去五、六年间，制定官方绿色目录的国家数 量大幅增长，同时也意味着全球的投资者在不同金 融市场的投资行为需要遵循不同的合规要求，这将 增加市场摩擦，增加跨境投资成本，甚至产生监管 套利。例如，在某个国家被认定为是绿色的活动可 能在另一个国家得不到认可，或受到不同程度的审 查，这可能会驱使投资流向“标准更宽松”的国家。 然而，由于各国的国情和发展阶段不同，建立 一个全球统一的绿色目录也是不现实的。例如，蒙 古绿色目录中包括了蒙古包清洁煤改造技术，但这 一技术并不符合欧盟绿色目录中任何关于建筑或基 础设施的绿色改造标准。此外，让不同绿色目录就 某一标准的阈值达成一致也不具有操作可行性。

因此，全球并不需要建立一个统一的绿色目录， 而是需要推动各国在尊重国情差异的基础上，提高 绿色目录间的互操作性。G20 可持续金融工作组对 制定绿色目录和转型标准都提出了全球适用的原则 性建议，目标是减少上述市场分割的问题。此外， 许多经济体都有提高互操作性的尝试。 首先，一些已制定目录的经济体尝试对比绿色 目录，形成共同目录。2020 年，在中国和欧盟的 共同倡议下，国际可持续金融平台（IPSF）组成工 作组，开展中国和欧盟绿色目录的对比工作。2022 年 6 月，IPSF 正式发布了包含 72 项减缓气候变 化活动的《中欧可持续金融共同分类目录（CGT）》， 以便利中欧跨境绿色投资。如今，IPSF 正在制定 中国、欧盟、新加坡的共同分类目录（M-CGT）。 相关工作成果可为全球绿色目录提供提高互操作性 的方法参考。

其次，过去没有绿色目录的地区，政府间组织 以区域合作形式出台共同的目录，降低开发成本， 方便区域内资本流动。例如，2021 年 11 月，东 盟政府间区域组织机构制定了东盟可持续分类目录 （ASEAN Taxonomy），成为东盟各国制定本 国绿色目录的共同参考。拉美和加勒比国家共同体 （LAC）政府间组织出台了《LAC 可持续分类目 录共同框架》，旨在成为 LAC 国家制定绿色目录 的共同参考。 最后，一些原先没有绿色目录、正在制定绿色 目录的国家，大多会参照欧盟绿色目录或者其他国 际公认的绿色目录。例如，英国、澳大利亚、加拿 大等国家在绿色目录制定文件中都公开声明会参考 欧盟绿色目录。