投资人交易各阶段政策风险关注要点及应对策略分析

要做好交易的政策风险应对，投资人需在交易各个阶段做好准 备。

一、前期磋商和尽职调查阶段

1.系统了解目标公司所在行业的国内外法律监管要求及政策导向、 动态 投资方可以在前期接洽、尽调阶段中，与交易对方和目标公司管 理层充分沟通，结合同行业企业调研、监管机构拜访等渠道获取信息，并综合财务顾问、法律顾问及行业咨询等专业机构的咨询建议， 尽量全面系统地梳理目标公司所在行业、所涉及各个国家或地区的监 管要求和政策导向，对可能影响交易进度或未来可能影响目标公司中 长期经营规划的风险提前进行研判和预估，并分门别类、有针对性地 考虑应对策略，以指导交易文件谈判阶段的工作。

2.全面梳理交易涉及的各项政府审批流程，做到各项审批的办理 时点和顺序、义务主体、责任风险分担等均清晰明确 在交易前期及尽职调查阶段，投资方需要重点关注拟进行的投资 并购交易可能涉及的政府审批流程，事先梳理出全面、系统的流程安 排，避免遗漏任何法律要求的必要程序，并对所需要的各项审批程序 进行有序安排，以实现交易顺利推进、责任和风险明确划分。同时， 还可以提前与所涉政府部门就审批要求展开预沟通，了解审查要点、 所需材料、审查时点及办理难易程度，事先做好申报规划。 

二、交易文件起草和谈判阶段

交易文件对风险分配起着至关重要的作用，针对上述提到的各类 政策风险，在合同磋商、谈判阶段通常可从以下方面进行应对及处理：

1.政府审批风险在交易文件中的常规应对策略： 1)政府审批结果与合同效力挂钩 对于依法需约定为生效条件的政府审批或者结果不确定性较大的 政府审批，可将取得政府审批约定为合同的生效条件或者将未在约定 期限内取得审批约定为合同失效情形，若合同未能生效或者自动失 效，则终止交易，双方均不承担责任。实务中，被投企业或股权卖方 接受合同附条件生效的情况相对有限，往往只在投资方作为上市公司 等严监管的交易中可实现。

2)将取得政府审批约定为付款或交割的前提条件 针对依法需要在付款或交割前取得的政府审批、各方对于审批结 果相对比较有把握或者违规后果具有一定可承受性的政府审批，可将 取得该等政府审批约定为交割前提条件之一，并赋予投资方享有在审 批未完成的情况下决定是否完成交易的权利。若交割前或一定期限 内，交易未获得相关部门审查通过，投资方有权基于交割前提条件未 得到满足，选择放弃交易、解除付款义务。 在此路径项下，由于合同已生效，往往还需要考虑与其他交易条 款所涉各方权利义务的衔接和安排，例如：

i.反向分手费 尽管将取得政府审批约定为交割前提条件，一定程度降低了投资 方在交易中政府审批带来的不确定性风险，但对于投资方负责办理的政府审批，交易对方往往会进一步要求投资方在因政府审批未通过等 原因导致交易终止时向其支付反向分手费，尤其在跨境交易中较为常见。

由于跨境并购面临境内及境外的监管与审批，特别是涉及其他国 家政府审批，对国内投资方而言，通常较难判断该等国家政府审批风 险和难度。除聘请具体国家或地区的律师进一步判断或协助办理外， 我们也建议投资方在合同中争取将未取得不受投资方控制的政府批准 约定为反向分手费支付的除外情形。如因谈判地位导致无法做出该等 约定，则建议争取能在合同中针对不同情况（例如未取得不同类型的 审批）设置不同金额的反向分手费。尤其是因为非投资方所能控制范 围内的政府审批未取得从而导致交易终止的，争取降低反向分手费金额。

通过上述案例可以看出，未取得政府审批导致交易终止与反向分 手费的支付，通常视交易双方在合同中的具体约定，存在不同的处理 结果。因此，在交易谈判中，双方往往需花较多精力在分手费/反向分 手费条款上展开谈判，投资方应当尽量争取将不受其控制的政府审批 事项作为支付的除外情形。

此外，值得注意的是，对于跨境交易，反向分手费的支付可能因 为外汇监管要求，不能按时将资金汇出至境外。通常建议国内投资方在设计反向分手费机制时，提前咨询法律顾问及外汇监管部门的意 见，避免承担无法按时完成跨境支付的违约责任。

ii.非主导方的配合义务 实务中，政府审批通常会由交易一方作为义务主体主导进行，但 审批的顺利完成往往很大程度上也同样依赖于交易另一方的协助及配 合。投资方在前期阶段需提前从法律角度了解程序办理的义务主体以 及其他方的配合义务，对投资方作为义务主体的审批程序，建议在合 同中明确另一方在办理过程中的协助、配合义务，需要协助及配合的 程度，以及未履行该等义务的法律后果，包括但不限于承担违约责 任，因另一方不履行配合义务导致政府审批未按时取得时免除投资方 的反向分手费支付义务等。

iii.交易最后期限日（long-stop date） 交易最后期限日（long-stop date），是指交易文件中双方约定一个 日期，要求交易需在该日期前完成，如果交割前提条件不能在该日期 前全部得到满足或被豁免的，则交易任何一方有权终止协议。 在将政府审批约定为交割先决条件的交易中，如果长时间未取得 政府审批，交易迟迟无法完成交割，对双方而言，可能均无法实现最 初的商业目的。因此，需要协商谈判阶段充分考虑相关政府审批在实 务中所需的审查时间，设置一个合理的 long-stop date，从而一方面督 促双方尽快完成政府审批，推进交易；另一方面亦可避免因审批迟迟 无法办理导致交易无限拖延，使得交易双方错过更好的交易机会。

2.政策变化风险在交易文件中的常规应对策略： 1)通过与其他合同生效条件衔接，实现交易终止效果 在附条件生效的合同中，在合同生效前若发生或者预计会发生重 大政策风险，可以通过合同生效条件的适用，实现交易终止效果。但 如上文所述的，被投方或股权卖方接受合同附条件生效的情况相对有 限，往往只在投资方作为上市公司等严监管的交易中可实现：

2)签约后到交割完成前（简称“过渡期”）的政策变化风险防范： i.重大不利影响事件（Material Adverse Event）条款，是投资 并购交易中一个很常见的条款，通常约定是如果在过渡期内发生特定 的“重大不利影响事件”，则使得交割前提条件无法满足，投资方有权选 择不交割并放弃交易。从保护投资方的角度，建议将不受投资方控制 的政府审批或经研判后认为风险较大的政策变化以列举的方式明确在 重大不利影响事件的定义范围内。同时，将未发生重大不利事件作为 交割提前条件之一，一旦发生重大不利影响事件，投资方可选择放弃 交割、并终止交易。

ii.通知义务：明确卖方在过渡期内的通知义务，一旦目标公司发生 任何重大变化，卖方有义务及时告知投资方，使投资方可以了解目标 公司的最新情况，及时做出判断和应对。 iii.合同终止条款：对于过渡期内的政策变化风险，建议投资方视 谈判地位争取将以下事项列为协议终止的触发事项，并争取不承担违 约责任的单方终止权：行业政策重大变化、地缘政治关系重大变化、 目标公司主要经营地法规或政策重大变化、交易被政府部门或新的法 律法规所禁止或限制，以及前述提到的交易最后期限日(long-stopdate)未能获得政府审批等等。这便于在过渡期内出现重大政策风险 时，终止交易及时止损。

3)交割后经营管理过程中的重大政策变化： 产业投资并购交易目标的实现，往往并非仅以交易的交割为标 志，而是最终成功实现产业整合、达成协同效应等。在交割后，经营 管理过程中发生重大的政策变化，亦有可能导致投资方的商业规划无 法最终实现，因此投资方通常在交易文件谈判阶段也需要对交割后经 营管理过程中的重大政策变化风险做出防范规划。

三、签约后、交割前（即过渡期）阶段

除上述已提到的合同条款设计外，投资方在过渡期内还应当与政 府部门随时沟通，积极跟进政府审批进展，对审批过程中，政府提出 的反馈意见，交易双方需要及时沟通，必要时调整交易方案。若审批 对交易构成实质性障碍，需及时采取应对措施；同时，投资方还应持 续关注监管变化、国际经济政治环境等对目标公司的运营及市场价值 增减的影响，与交易各方持续保持沟通，视情况对交易方案进行 调整。

四、交割后经营管理阶段

投资方应对目标公司做好投后管理，保持对政策风险的洞察力， 持续关注公司经营情况及政策动态变化，并与政府部门、上下游企业 保持良好互动。若交易协议中约定了重大政策变化发生时投资方的维 权或退出机制的，一旦发生重大变化，投资方应及时收集和固定证 据，以应对极端情况下可能出现的维权或退出纠纷。 若交易完成后，原股东方仍持有目标公司部分股权，与投资方共 同经营的，双方应保持良好沟通，在维持目标公司稳定运行的情况 下，及时应对政策变化对公司经营的影响。