苏泊尔发展历程及经营表现如何？

经营稳健，持续重视投资者回报。

1.中国厨房小家电及炊具综合龙头

苏泊尔是中国最大的炊具研发制造商、厨房小家电领先品牌。2007 年世界炊具 及小家电龙头 SEB 集团成为苏泊尔控股股东，二者协同开启，SEB 集团将苏泊尔定位 为核心生产基地之一，持续转移全球制造订单；至 2023 年苏泊尔外销占比达到 29%。 同时，苏泊尔也引入了 SEB 集团旗下 LAGOSTINA、KRUPS、WMF 等高端品牌，完成了品 牌梯队建设。此外，苏泊尔秉持多元化产品战略，跟随产品生命周期不断扩展品类， 如今的苏泊尔已从厨房走进客厅，现有炊具、厨房小家电、生活家居电器、厨卫电器 四大事业领域。

苏泊尔的发展可以分为三个典型阶段：（1）1994 年成立至 2006 年处于发展早期，营业收入从 5 亿增长至 21 亿，期间 苏泊尔确立了中国炊具的龙头地位，且顺利扩张至小家电领域。这个阶段，苏泊尔业 务以内销为主，品类以炊具为主。 （2）2007-2019 年，SEB 集团控股苏泊尔，受益于 SEB 集团丰富的电器、炊具品 类及全球布局的销售网络，苏泊尔一方面获得了持续增长的海外订单，另一方面，在 产品技术层面与 SEB 集团开展协同，品类扩张、产品综合实力不断增强。也是这个阶 段，苏泊尔电器业务得到长足发展，在内销/外销业务中的比例不断上行，并逐渐成 为主导。2006-2019 年，苏泊尔收入从 21 亿增长至 199 亿，13 年复合增速达到 19%； 内销、外销复合增速分别 20%、17%。 （3）2020 年至今，由于线下消费受阻、线上竞争加剧、消费信心波动，苏泊尔 内销逐步进入稳健阶段，公司先后调整渠道架构、开拓中小品类，维持内销平稳表现， 外销则充分享受海外产能向国内转移带来的规模增长。

2.持续稳健增长，重视投资者回报

回看苏泊尔历史，其经营增速极为稳健。疫情前的 2002-2019 年，苏泊尔经营复 合增速最快且稳定性最好，累计 17 年中只有 2012 年收入增速低于 10%，业绩表现通 常优于营收。2020 年至今公司经营有所波动，一方面面临消费信心疲弱、渠道结构 大幅调整等市场环境变化，另一方面海外订单波动有所放大，公司积极快速调整，但 整体经营仍维持平稳。

从季度节奏来看，苏泊尔经营增速低于 10%的季度都很少，凸显了苏泊尔稳健经 营的特征。统计疫情之前 2004Q3-2019Q4 连续的 62 个季度，也仅有 10 个季度的收 入增速小于 10%，8 个季度的业绩增速小于 10%。

此外，苏泊尔的盈利能力呈现确定的上行趋势；2007 年 SEB 集团入主苏泊尔之 后，公司盈利中枢开始从 5%左右持续提升至 10%左右。早期 2007-2011 年期间，驱动 盈利能力改善的主要因素是管理费用率、财务费用率下行，这预计受益于 SEB 集团与苏泊尔的协同整合，如研发、技术、管理帮助等。而在 2011-2019 年期间，内销业 务随着品牌优势强化、规模增强，苏泊尔毛销差持续改善，驱动盈利中枢上行。2020 年至今的时间，公司盈利能力有所波动，中枢基本稳定。

苏泊尔 ROE 达到 29%，水平较为领先。尽管从盈利能力上，相比于高端厨电龙头 老板、市场地位超然的电工龙头公牛及个护小电龙头飞科，苏泊尔的净利率仅处于正 常的综合龙头水平，达到 10%左右；但苏泊尔的资产周转率明显优于其他龙头，这主 要得益于公司专注电器及炊具业务，慎重考虑固定资产、无形资产的投入，注重资产 的利用效率。小家电板块内对比来看，苏泊尔 ROE 水平也明显领先。

在产业愈加成熟、公司经营增速中枢放缓的背景下，公司开始提升分红水平，积 极保障股东回报。2010-2017 年苏泊尔分红比例为 41%左右；2018-2020 年分红比例 提升至 66%；2021-2023 年分红比例分别 80%、167%、100%。而叠加 2020 年以来，公司估值中枢有所下行，分红比例提升&估值下行共同驱动公司股息率达到较高水平。

苏泊尔稳健经营属性突出，经营质量高，且通过回购、分红等方式持续保障合理 的股东回报；这样的表现离不开公司高效的治理体系。苏泊尔被 SEB 集团控股后，采 用职业经理人管理体制，通过对职业经理人的考核，有效保障各阶段的规模增速、运 营效率。公司历次股权激励计划对净资产收益率、内销收入增长、内销营业利润增长 均有要求，但同时要求并不激进，拟建立中长期激励约束机制；在长效的激励机制下， 未来苏泊尔也将持续重视经营稳定性、经营质量、股东回报。

总结来看，2007 年全球炊具/小家电龙头 SEB 集团控股了中国炊具/小家电龙头 苏泊尔，此后两大龙头开启了有效协同进程。受益于全球制造订单转移，外销当下已 贡献苏泊尔收入近 30%；内销受益技术协同，苏泊尔品类持续拓张、规模持续扩容； 进一步的，职业经理人的管理及考核机制，有效保障了各阶段经营增速及质量；对比 家电各子行业龙头，苏泊尔长周期的复合增速、逐年逐季增速的稳健性、ROE 均有领 先；近年来随着产业成熟，苏泊尔经营增速有所放缓但提升分红水平以保障股东回报。