资本利得对利润有何影响？

提升净投资收益贡献，降低资本利得贡献，能够有效降低利润的 波动性。

新会计准则提供了观察保险利润结构的新视角。保险公司的利润可以被分解成保险服务业 绩、投资业绩和其他。保险服务业绩相当于保险的承保利润，产寿险皆适用。注意寿险的 保险服务业绩是包含了预期的投资收益的，不能理解为死费差益；投资业绩包括两部分， 一部分是实际投资表现超越保险公司预期负债成本的差额，另一部分是资本金的投资收益； 其他部分是除了前两项之外的余额，包括各类非经营性和一次性的收入和费用。 净利润的波动主要来自于投资业绩。保险服务业绩相对稳定，以上市的 6 家公布季度报告 的公司为例，合计保险服务业绩低点（3Q23）为 413 亿人民币，高点（2Q24）为 770 亿 人民币，有四个季度是在 600-800 亿人民币之间。投资业绩波动较大，高点（1Q23）为 531 亿人民币，低点（4Q23）亏损 400 亿人民币，六个季度中有三个季度出现亏损；其他业绩 持续亏损且相对平稳，单季度的亏损在 130 亿到 220 亿人民币之间。

从总投资收益率（影响净利润的投资收益）的结构来看，净投资收益是核心和中枢，资本 利得（含长期股权投资收益）的表现不稳定，每隔几年就会对投资收益造成负面影响。上 半年的资本利得表现出色，一改 2022-2023 的资本损失，对 1H24 投资收益率的贡献高达 1.1pcts，在历史上也属于较高水平，对 1H24 年的净利润有重要支撑。

资本利得的表现对投资业绩有直接影响。1H23/2H23/1H24 上市公司平均的资本利得收益 率为 0.3%/-2.2%/1.1%，对应的投资业绩为 560 亿/-724 亿/989 亿。粗略估计，资本利得收 益率为 0 的时候，上市公司合计投资业绩大概在 500 亿人民币左右，这属于净投资收益率 的贡献。投资业绩的波动主要由资本利得造成，粗略估计大约 1pct 的资本利得收益率对应 500-600 亿的半年度投资业绩。

净投资收益之外，计入利润表的资本利得，包括金融资产公允价值波动和联营企业收益构 成了总投资收益（TIY），影响会计净利润，也被称为财务口径的投资收益；总投资收益之 外计入其他综合收益（OCI）的资本利得（金融资产公允价值波动）构成了综合投资收益 （CIY），影响净资产，是衡量险资投资表现的最全面指标。总/综合投资收益率围绕净投资 收益率波动，且综合投资收益率的波动比总投资收益率更大。过去二十多年（2004-1H24） 的数据显示，上市公司平均综合投资收益率也仅仅较净投资收益率年均增厚 68bps，如果 以 12-15%的权益资产投资比例估算，资本利得（主要为股票资本利得）年化复合收益率大 约为 4%-5%。

受 1H24 股票市场向好支撑，总投资收益率表现较好，达到 4.4%，摆脱了 2022、2023 两 年的疲弱收益。至于 2024 全年的表现，还要取决于下半年资本市场的表现。但观察历史可 知，资本利得带来的收益长期看既不稳定，收益增厚也比较有限，在当下利率下行的环境 中，我们不认为保险公司可以依靠资本利得来支撑长期投资收益。