锡矿资源储量、供需及库存分析

强稀缺，供给紧张只是时间问题。

地壳含量少，锡矿资源稀缺。锡在地壳中的含量仅 0.004%，在地壳中的元素丰度排名在 49 位，是主要工 业金属（铜铝铅锌镍锡等）资源禀赋最差的，由于储量低，锡与钨、锑、稀土并称中国的四大战略资源。 保有开采年限低且逐年下降。根据美国地质调查局（USGS）数据，2022 年全球锡矿储量为 460 万吨，2022 年锡矿产量 31 万吨，储采比仅 14.8 年（中国仅 7.6 年）；而 2001 年/2011 年/2021 年该数据分别为 31.1 年/20.1 年/16.3 年，呈现逐年下降的趋势。锡矿资源分布集中，中国、印度尼西亚、缅甸三国垄断了全球锡储量的 48%。

锡矿品位下降，开采枯竭情况加剧。全球锡矿山品位下降，资源枯竭的问题突出。（1）中国：上世纪 70 年代，我国锡矿品位达 2%，90 年代品位下降至 1.5%，到 2000 年以后下降至 1%以下，2011-2019 年锡矿采出 品位约 0.6%~0.7%。（2）马来西亚：曾是全球第一大锡矿生产国，过度开采导致资源几近枯竭。（3）印尼：2004-2005 年锡精矿产出一度接近 14 万吨，但政府管制及陆上资源枯竭，该国产量持续下降，2022 年产量约 7.4 万吨。（4） 缅甸：同样由于过度开采，近十年间，缅甸地区锡矿品位由 10%左右下降至 1%左右；（5）南美：20 世纪全球 主要产锡地区，但由于过度开采等原因，导致锡资源品位不断下降。 开采成本提高，锡价中枢持续上移。伴随锡矿开采品位的下降，以及由此导致的选矿回收率下降（以锡业 股份为例，其矿产锡选矿回收率仅约 70%），将导致精练锡生产成本抬高，进一步导致精练锡价格底部及中枢持 续上移。 锡资源的战略属性正在逐步凸显。2016 年国务院批复通过《全国矿产资源规划》，将锡列为 24 种战略性矿 产之一；2021 年中央政治局召开会议审议《国家安全战略（2021-2025 年）》时提出“确保能源矿产安全”，首 次把矿产安全和能源安全并列。2018 年美国内政部在《危机矿产清单草案》中，将锡矿列为 35 个危机矿产之 一；2023 年，澳洲政府设立“战略矿物清单”，首批列入清单的 6 种金属中含锡在内。

缅甸锡矿产量占全球约 14%。全球锡矿生产同样非常集中，根据 USGS 数据，2022 中国、印度尼西亚、缅 甸三国垄断了全球锡矿产量的 65%。根据 ITA 数据，2023 年全球锡矿产量 28.54 万吨，同比下降 4%，主要由 于印尼、玻利维亚、秘鲁等地的下降，其中缅甸锡矿产量 3.99 万吨，占比约 14%。 缅甸佤邦地区于 2023 年 8 月 1 日全面停产锡矿，但其在停产前超采致 2023 年锡矿未出现实质性供应紧张。 2023 年 4 月 15 日，缅甸佤邦中央经济计划委员会发布公告，为了杜绝佤邦大量矿产资源被浪费和破坏，保护 剩余矿产资源，将于 2023 年 8 月 1 日起，暂停一切矿产资源开采、勘探等行为。5 月 20 日，缅甸佤邦财政部 出台《关于执行“暂停一切矿产资源开采”的通知》，就 4 月 15 日文件做进一步指引，公布 8 月 1 日后矿山将 停止一切勘探、开采、加工等作业的政策，要求各矿业公司、矿主、选矿厂务必坚决执行，如有违反，严惩不 贷。佤邦锡矿在 2023 年 8 月全面停产，由于其在停产前超采导致 2023 年锡矿未出现实质性供应紧张（由于佤 邦停产仅涉及矿山端，选矿厂并未限制，因此 2023 年佤邦锡精矿的生产及出口并未受到显著影响），根据国际 锡业协会（ITA）统计，2023 年缅甸锡矿产量约 3.99 万吨，同比仅下滑 1%。

但随着时间的推移，佤邦长时间停产带来的减量影响将逐渐显现。由于佤邦在停产前超采供应，停产后锡 矿并未见紧张，且由于佤邦抢出口集中供应，锡矿加工费在佤邦减产后不降反升。但随着时间推移，佤邦长时 间停产带来的减量影响逐渐显现，表现在国内锡矿加工费持续下降，根据 Mysteel，目前 40%锡精矿加工费报价 在 16000-17500 元/吨，冶炼厂基本处于盈亏平衡状态。由于佤邦禁矿仍在延续，且即使复产也需时间召集工人、 矿床排水，难以快速达产，假设 9 月佤邦地区复产，考虑到 2 个月的爬产期，我们预计佤邦停产总时长将达到 1 年以上，且考虑到锡精矿出口到中国的时滞，佤邦停产将主要影响 2024 年精锡供应。因此我们预计锡精矿加 工费将进一步下降，并进一步导致冶炼厂减停产，锡锭供应收缩，“矿紧”到“锭减”逐步演绎。

全球近 50%锡用做焊料，中国用锡占全球近 50%。据 ITA 统计，2023 年精锡消费构成中锡焊料（主要为 电子及工业用途）、锡化工、马口铁是最主要的锡制产品，分别占锡消费总比 51%、15%、11%。按消费区域 看，中国锡消费占全球 52%，亚洲其他地区 24%，美国 11%，欧洲 10%。

电子板块筑底回升，需求逐步复苏。SIA 公布数据显示，2024 年 5 月全球半导体行业销售额总计 491 亿美 元，同比增长 19.3%，环比增长 4.1%。全球半导体销售额的同比增速从 2023 年 11 月由负转正以来，已连续 7 个月实现同比正增长，其中中国半导体销售额为 149.1 亿美元，同比增长 24.2%，环比增长 5.0%。S IA 的统计 数据反映全球半导体市场呈现良好复苏态势，逐步进入周期上行阶段。除传统电子领域周期复苏外，人工智能、 电动汽车、国防和航空航天工业领域的半导体增长潜力巨大，以电动汽车为例，伴随汽车智能化浪潮，新能源 汽车单车耗锡量是传统燃油车的两倍以上，且有逐步增长态势。预计伴随中国新质生产力中数字经济领域的蓬 勃发展，叠加国家政策对于电子产品等消费的鼓励政策推出，锡作为数字经济的底层原材料，有望持续受益。 此外，光伏已成为锡消费不可忽视的增长点，根据 ITA 数据，2023 年全球光伏领域的锡消费已达到接近 3 万吨的水平（同增 40.8%），占比超 8%，根据中信建投电新组，预计 2024年全球光伏新增装机将达到530-540GW， 同增 30%，新能源领域锡消费量将持续增长。

截止 7 月 7 日，上期所锡库存 1.5 万吨，LME 锡库存 0.5 万吨，合计库存 2.0 万吨。投资者较为担心的锡显 性库存高企的问题，我们认为或存在一定预期差。从上游来看，目前锡精矿冶炼加工费处于低位，从侧面表明 目前矿端供给较为紧张；从下游来看，在价格高波动的背景下，下游焊料企业多采取少量多次的方式来规避风 险，当前下游常备原料水平已经大幅下降。我们预计，伴随“矿紧”到“锭减”逐步演绎，叠加下游需求复苏， 锡库存或已触及高点，库存有望形成持续去化。