建材细分板块经营表现如何？

四轮涨价落实较好，盈利修复可期。

1. 消费建材：零售端韧性强，工程端弹性大

消费建材长坡厚雪，时间是好公司的朋友。消费建材行业本质上商业模式稳定、产品相对稳定、具备品牌属性、服 务属性与渠道价值较高、行业空间大、集中度提高有趋势，大单品之间可以相互延伸打造第二成长曲线。消费建材 行业内难以产生巨大的产品迭代，行业难以存在颠覆性的改变，消费建材行业具备产生好公司的先决条件，随着时 间积累，好公司有望越做越好。

社零建筑及装潢材料降幅收窄，信贷的居民中长贷仍然疲软，零售建材业绩好，工程建材弹性大。5月居民贷款新 增757亿，同比少增2915亿，其中居民短贷新增243亿，同比少增1745亿，中长贷新增514亿，同比少增1170亿。 4月建筑及装潢材料类商品零售值120.5亿元，同比下降4.5%，降幅较去年同期（-11.2%）收窄较多。零售端消费 建材和社零相关性较高，而工程端消费建材和居民中长贷关联更为紧密。社零与居民中长贷的情况反映了零售端建 材好于工程端建材，这与消费建材一季度业绩的分化总体吻合。但另一方面，疲弱的居民中长贷或是近期及后续进 一步出台地产刺激政策的重要原因。目前零售建材业绩表现较强，而工程端承压处于较底部后续弹性或更大。

从集中度、第二成长曲线和新品类方面寻找消费建材成长机会。1）行业承压三年，中小产能出清持续进行，头部 企业底部并购扩张或有望加速份额提升，优化行业格局。2）建材行业空间大，不同单品之间共享渠道，跨领域扩 张有望打造第二成长曲线，增厚利润。3）消费者对居住体验改善的诉求从不停歇，涂料、系统门窗、智能卫浴等 建材能够较大程度改善居住体验，且渗透率较低，成长空间或相对更大。

2. 玻纤：复价顺利，库存回落，后续价格不悲观

四轮涨价落实较好，盈利修复可期。3月25日以来，玻纤行业接连迎来四轮涨价，涨价范围涵盖粗纱、电子纱、短 切毡、短切原丝和风电纱。价格上涨、厂库下降、价格顺利传导是产业链周期拐点的重要短期标志。此前两轮玻纤 原丝涨价，3、4两个月玻纤行业库存快速下行已满足三大标志前二，而此轮制品涨价则满足了第三大标志，周期向 上信号进一步增强。进一步的，若社会库存去化顺利，下游需求信号增强，行业盈利修复或可持续。

涨价反映盈利诉求的增强。此轮企业集体涨价，一方面反映了中小厂商改善盈利状况的诉求，另一方面也表明行业 头部认为磨底加速行业出清以及抑制新增产能投放已见到效果，涨价同时符合行业头部与中小厂商的诉求。玻纤成 本相对固定，涨价或将直接反映到单吨盈利层面。后续需关注涨价的落实情况以及涨价能否扩散。

库存下降是涨价的支撑。2月玻纤库存是90.6万吨，3-5月累积减少了32.7万吨，5月底库存为57.9万吨。此轮库存 快速下降，反映了下游需求回暖以及中游在涨价预期下的提前补库行为，低库存有望成为进一步涨价的支撑。

新兴场景的应用代表玻纤需求的成长性。玻纤及其复合材料以优秀的性能与相对便宜的价格不断开拓应用场景，在 风电用纱、电子基布、汽车轨交、工业管罐乃至光伏边框等新兴场景具备应用潜力。随着行业头部在玻纤及其复材 性能上不断突破，成本不断降低，我们认为玻纤行业仍然具备较广阔的成长空间。玻纤行业的成长空间即其对传统 材料的替代空间，我们认为玻纤的相对优势将不断凸显。

3. 水泥：底部已至，地产新开工不必过度悲观

量价：五月下旬复价较强，同比价格基本持平，价格下降较多。根据卓创资讯，截至6月13日，熟料、42.5、32.5 的均价分别是275.7、344.4、347.4元/吨，自5月16日以来已连续多周上涨，分别累积涨价27.9、35.2、20.3元/吨， 经过此轮复价，水泥均价已较2023年同期基本持平。根据统计局数据，2024年1-5月，全国水泥产量6.87亿吨，同 比下降9.8%。其中，5月水泥产量1.80亿吨，同比下降8.2%。

产能：延续缓慢出清，但过剩仍然严重。根据中国水泥网统计，2019年来全国水泥熟料产能已经连续多年逐步下降， 但熟料产能仍然有18亿吨左右。按照数字水泥网1吨熟料对应1. 68吨水泥测算，当前水泥熟料产能对应水泥产能约 30亿吨，较全国水泥年产量过剩仍较显著。《2024-2025节能降碳行动方案》要求加强建材行业产能产量调控，严 格落实水泥、平板玻璃产能置换。加强建材行业产量监测预警，推动水泥错峰生产常态化。到2025年底，全国水泥 熟料产能控制在18亿吨左右。预计在2024-2025年，水泥行业产能有望逐步收紧。

错峰生产：执行天数增加，反映行业盈利诉求的上升。根据卓创资讯，截至6月13日，已披露全年错峰生产天数的 20个省份中，共有15个省份错峰生产天数增加，2个省份持平，3个省份错峰生产天数减少，其中云南、福建、山 西、陕西等地错峰生产天数增加较多。我们认为错峰生产是水泥行业协同稳价自救的重要措施，错峰天数的增加有 望在下半年进一步巩固水泥价格。水泥产线开停较灵活的特征使行业内可通过控产保价的方式维持盈利，不至于在 亏本甚至亏现的情形下坚持生产，逻辑上水泥价格已处于底部，进一步降价概率不大。

4. 玻璃：竣工疲弱，但盈利有韧性

玻璃：竣工疲弱，但玻璃价格韧性强。玻璃是地产竣工端的高关联品种，今年的地产竣工分歧比较大，1-5月的地 产竣工累积减少20.1%，表现较弱。后续仍需关注保交楼、三大工程以及地产的自然竣工量。基本面上，根据卓创 资讯，截至6月13日，玻璃均价是86.35元/重量箱，库存天数是16.7天，价格仍然维持较高韧性，库存天数回落。

全年需求关键在于保交楼的推进力度。安装玻璃是房地产施工最靠后的环节，平板玻璃的需求量与地产竣工高度相 关。地产竣工的趋势大抵与三年前的新开工趋势高度相关。2018-2020年地产新开工连续表现较好以及保交楼的推 动下，对应2021、2023年的地产竣工表现强势。我们认为地产竣工面积的余量仍然较大，但能否落实竣工要看保 交楼政策的支持力度。过去十年大多时候地产新开工都远高于地产竣工面积，对应有较多已开工未交房的面积，政 策的资金支持或是今年地产竣工的关键因素。

日熔量高位，2024年产能压力或缓解。截至6月13日，根据卓创资讯及我们的统计，当前全国玻璃日熔量为17.4万 吨，处于历史高位，但较前期已有所回落。我们认为主要是2021年至今玻璃价格的相对高点，使部分产线提前点火 或延后冷修，导致在产产能持续高位。超龄的窑炉有寿命上限，2024年或将加速出清，供给端压力或能有所缓解。