明阳电气主要产品及经营情况如何？

深耕新能源及新基建变电环节，多场景加速拓展布局。

公司为明阳集团控股子公司，深耕新能源和新型基础设施的智能输配电装备。公司前身明 阳有限成立于 2015 年，并在 2019 年与中山明阳完成重组，2023 年在深交所创业板上市。 公司专注于输配电及控制设备行业，已与“五大六小”发电集团、两大电网和能源方案服 务商等企业建立了长期稳定的合作关系，产品广泛应用于新能源、新基建的多个场景，已 成为国内领先的国家能源及大型建设项目电气装备供应商之一。

产品涵盖箱变、成套设备、变压器三大板块，下游聚焦新能源、新基建两大领域。 1） 箱式变压器：箱变是一种变压器、开关设备及其他一、二次设备的组合，具有结构紧 凑、节约空间、灵活性强、经济效益高、环境适应性强等优点。公司产品包括预装式 变电站、组合式变电站、光伏逆变升压一体化装置、储能升压一体化装置，主要应用 于新能源行业、储能、电网、工矿企业、民用建筑、市政工程、充电桩等领域。 2） 成套开关设备：成套开关设备是多个具有控制、保护、测量、转换和分配电能的开关 器件的组合体，具有结构紧凑、节约空间、安全性高、灵活性强、性价比高等优点。 公司产品包括低压和中压开关柜，主要应用于新能源行业、电网、工矿企业、民用建 筑、轨道交通、市政工程、工业用户等领域。 3） 变压器：公司产品主要有油浸式变压器（植物油和矿物油）和干式变压器（标准、敞 开式和特种海上干式变压器），广泛应用于新能源行业、新基建、电网、工矿企业、高 层建筑、小区用户配电等领域，其中特种海上风电干式变压器为公司自研，价格低于 外资品牌，市场竞争力强。

公司主要下游领域为新能源和新型基础设施，23 年新能源领域收入占比 83%。 1）新能源领域：其中光伏/陆风/海风/储能及其他分别占比 36%/29%/8%/6%，主要客户为 发电集团、能源服务商和 EPC 建设单位，该领域快速增长主要受益于全球能源转型和政府 支持新能源产业发展，公司抓住了能源转型机遇，光伏、风电、储能业务增长较快，23 年 光伏、风电、储能领域的业务营收分别同比+83%、+22%、+237%。 2）新型基础设施领域：主要包括数据中心和智能电网行业的客户。①在数据中心领域， 重点覆盖了以腾讯、京东、中国移动等为代表的知名互联网公司和通信运营商，公司相关 的成套开关设备系列产品成熟；②在智能电网领域，与两网建立了良好的业务合作关系， 产品符合节能环保、数字化、智能化、大容量等行业趋势。

公司箱变和变压器主要应用于新能源领域，成套开关设备应用于非新能源领域较多。 1） 箱变：22 年收入超 96%来自新能源：公司深耕箱式变电站产品领域多年，及时抓住新 能源发展契机，研发适用新能源相关领域的产品。2020 年起，华能集团、华电集团、 大唐集团陆续改变原有的招标采购模式，推行集团总部框架集采模式，公司为国内唯 一在这三大集团公司均中标的箱式变电站厂商。 2） 成套开关设备：22 年在数据中心和新能源领域收入占比分别为 41%/29%：产品种类较 多且定制化程度较高，下游较分散，公司产品更加聚焦于海风和新基建场景。 3） 变压器：22 年收入超 80%来自新能源：公司与上能电气、阳光电源、禾望电气、及华 能集团等多家新能源领域的大型公司达成稳定合作；其中在海风领域，公司海上风电 升压变压器与海上风电充气式中压环网柜组成海上风电升压系统，共同应用于海上风 电站的建设，已大量应用于广东、浙江、福建等海上风电项目。

箱式变电站一直为公司主要收入来源，2023 年箱式变电站和成套开关柜收入占比分别为 70%和 10%。1）2020 年箱变营收大幅增长，主要系当年为陆上风电“抢装年”，新能源电 力装机容量大幅增长，光伏和风电客户为降低新能源发电站建造成本，加大了对大容量组 合式变电站的采购。2）2021 年陆上风电“抢装年”结束，市场需求提前释放，箱变中的 组合式变电站产品收入有所调整。3）2022 年“十四五”风电规划落地，风电客户加大箱 式变电站系列产品采购，叠加光伏行业持续景气，相关预装式变电站和光伏逆变升压一体 化装置采购量增长，公司箱变业务整体同比增长 156%。4）2023 年箱变业务增速依然维持 较快增长，同比+75%，主要系国内大型风电光伏基地项目建设的加速推进。

受益于下游新能源及新型基础建设高景气，近两年公司营收及业绩高速增长。2022 年公 司实现营收 32.4 亿元，同比+66%，实现归母净利润 2.7 亿元，同比+65%。2023 年度实现 营收 49.5 亿元，同比+66%，实现归母净利润 5.0 亿元，同比+89%，面对新能源行业的持 续快速发展，技术进步、成本降低以及政策支持共同作用下，国内光伏、风电、储能装机 量出现结构性市场行情，公司凭借新能源行业经验，以客户需求为核心，加快产品升级迭 代，丰富完善产品线，市场份额得到提升。

公司毛利率 2021 年出现调整，2022 年后企稳回升，2023 毛利率已回升至 22.7%。 原材料角度来看：公司产品主要原材料包含三大类：①电气元器件（约占 27%）②铜 材（约占 25%）、③硅钢片（约占 18%）。2021 年毛利里出现调整，主要系当期大宗商 品涨价（铜材、硅钢片），2022 年后取向硅钢价格回落，盈利能力修复。 分产品来看：1）箱变：毛利率 2018-2021 年调整主要由于组合式变电站收入下降、 成本更高的预装式变电站占比提升。毛利率 2022 年回升主要由于陆风机组大型化发 展，下游客户对高盈利能力的大容量箱变需求上升。2）成套开关设备：2021 年毛利 率调整，主要由于轨交和数据中心领域项目对配电柜的需求显著增加，较低毛利率的 配电柜销量占比升高。3）变压器：2021-2022 年后毛利率调整主要系较低盈利水平 的标准干式变压器销售规模占比提升。 随着募投项目实施，箱式变电站新产能建设，规模化生产效应预计降低单位生产成本，叠 加大容量箱变发展趋势，未来公司毛利率有望继续企稳提升。

变压器行业毛利率差异主要源于下游结构，公司盈利水平相对较高。对比同其他公司： ①金盘科技：产品应用领域主要为新能源、新型基础设施等领域，同时海外业务占比相对 较高，产品毛利率水平较高；②北京科锐：产品同样涉足风电、光伏等新能源领域，特变 电工：主要提供输变电产品与服务，应用于输变电产业，在核电、火电、水电等传统市场 保持领先地位；③特变电工：受多晶硅价格上涨及销量增加影响，新能源产业及工程业务 毛利率明显提升；④白云电器和三变科技：产品应用领域偏传统发电、基础设施和工业企 业，毛利率水平相对较低。

分产品看，公司箱变和变压器毛利率高于行业平均水平： 1） 箱式变电站：公司毛利率处于可比公司平均水平，主要系应用于陆风等新能源领域比 重较高。可比公司：①金盘科技的主导产品为干式变压器，在箱式变电站产品的工艺 技术和成本控制方面略弱于公司，因此毛利率略低于公司；②北京科锐的产品大部分 通过招投标方式供应给国网南网，与公司箱变下游客户差异较大，毛利率较低。③特 锐德：箱变毛利率较高主要系其下游应用于轨交领域，技术门槛高。 2） 变压器：公司毛利率显著高于行业平均水平，主要原因系公司以风电新能源领域的干 式变压器为主，且特种海上风电干式变压器占比提升。可比公司：①特变电工：主要 应用于特高压等领域，其变压器优势集中于特高压、电网集采领域，但同时部分火电、 水电等传统市场产品毛利率水平较低，综合导致毛利率低于公司；②白云电器：产品 主要应用于电网、轨交、新基建等，但变压器占比较低；③金盘科技：主要应用于新 能源、高端装备领域，但应用于风能新能源领域的产品占比低于公司。

公司坚持大客户战略，各领域客户集中度高。2022 年，公司新能源/智能电网/数据中心/ 工业企业电气配套 / 传统发电及供电领域的前五客户提供收入占比分别为 53%/92%/35%/40%/53%。公司与大客户合作历史悠久，关系稳定，已于“五大六小”发电 集团、两大电网（国家电网、南方电网）、两大 EPC 单位（中国电建、中国能建）、通信运 营商（中国移动、中国联通）、能源方案服务商（阳光电源、明阳智能、上能电气、禾望 电气）等知名企业建立了长期业务合作关系。