速腾聚创商业模式、竞争优势及财务分析

MEMS 和感知方案的全球领先者。

1.以客户为先导的技术和产品研发

在激光雷达行业，研发分为两个阶段进行，即应用探索阶段和大规模量产阶段。随着行业迈向大规 模生产，各类客户，尤其是汽车行业的客户，要求产品的性能更佳、可靠性更高且成本更低。速腾 聚创采用以客户为先的技术和产品研发方式，在其激光雷达方案中同时整合了硬件和软件部分，因 为将激光雷达的 AI 感知软件和融合技术与其他传感器进行整合在实现最优性能上发挥了越来越重要 的作用。

芯片驱动的激光雷达平台

硬件方面，速腾聚创基于自有的片上激光雷达技术专注于开发芯片驱动的激光雷达平台，该技术可 实现快速高效的产品迭代。在应用探索阶段，速腾聚创运用分离器件推出 R 平台产品，以满足市场 对优异性能的要求。为了进一步降低成本和提升质量，公司随后更多专注于自有芯片研发，由此诞 生了 M 平台和 E 平台。

根据灼识咨询，速腾聚创是最早开始内部研发芯片技术的激光雷达公司之一。公司自 2017 年起便 着手于研发基于芯片驱动的扫描、传输、接收和处理系统。灼识咨询表示，速腾聚创自 2021 年 6 月起开始量产和交付 M 平台产品，成为全球首家成功实现量产采用自研芯片来生产车规级激光雷达 产品的公司。2022 年 11 月，公司发布了搭载自研芯片以整合传输系统、接收系统和处理系统的 E 平台产品。

除此之外，灼识咨询表示截至 2022 年 12 月 31 日，速腾聚创是全球唯一一家实现芯片级智能扫描 技术大规模部署的公司。根据灼识咨询，按照截至 2024 年 2 月 29 日客户签约的设计方案数来看， 采用了公司搭载 MEMS 扫描芯片的 M 平台产品的汽车整车厂和一级供应商在数量上问鼎全球。

M 平台具备以下技术特征： 最简约的设计。二维扫描淘汰了传统一维扫描系统使用的配件堆叠结构，后者需要 128 组收发 器来实现 128 腔扫描。相比之下，M1 产品仅用了 5 组收发器，每组可实现 126 腔扫描，极大 地提升了可靠性、稳健性和成本效益，同时也确保了高性能。 高效和智能。“凝视”功能可实现对兴趣区域的芯片级智能动态调整，由此通过点云资源的更 优分配来提升计算效率。相比而言，大多数其他激光雷达方案仅能够对某个固定区域进行机械 横向扫描。 可靠度高。MEMS 振镜满足了从芯片设计、流片到芯片封测等严格的车规级可靠度要求。灼识 咨询表示，M 平台 MEMS 振镜是业内唯一获得车规级 AEC-Q100 认证的激光雷达扫描配件。 根据公司公告，M 平台产品也装配了定制的硅光电倍增器（SiPM），未来也会搭载自研的片上系统 （SoC），可助力基于芯片驱动的传输、接收和处理系统的内部开发。根据灼识咨询，速腾聚创已 进一步优化了片上激光雷达技术，以 E 平台的问世作为标志，该平台包含采用了 3D 堆叠式结构的 SPAD 阵列/SoC，首次将接收系统和处理系统整合到同一芯片上。

E 平台产品处于业内领先地位，包括： 性能优异。SPAD 探测层采用了一个较大接收阵列区域，可实现高帧频和宽视场覆盖，同时依 然能够保持用于近距离盲点探测的小角分辨率。根据灼识咨询，在所有已面世的全固态补盲激 光雷达产品当中，E1 产品拥有最宽的垂直场视和最佳的测距性能。 高整合度。灼识咨询表示，E 平台将激光雷达信号处理系统整合到采用了 3D 堆叠式结构工艺的 片上系统中，实现了行业内最高水平的整合度，且 E1 产品也是目前市场上尺寸最小的补盲激光 雷达产品。 可靠度高。3D 堆叠结构工艺确保了像素级一致性，进而保障了点云的整体一致。此外，这一芯 片整合了功能性安全设计，进一步提升了可靠度。

先进的 AI 感知软件

速腾聚创的高级 AI 感知软件 HyperVision 能将激光雷达和摄像头收集的原始传感器数据转换成可供 汽车和机器人直接使用的高质量感知信息。公司采用先进的 AI 技术将各种类型的传感器数据通过神 经系统进行整合，并提供一套完整的环境感知信息。不同传感器相互补充，形成一个“超级传感 器”。

根据速腾聚创，HyperVision 软件具备以下特征：安全。HyperVision 软件可以确保从信息传输和接收到获得感知结果的整个流程的安全性。为 了提高感知结果的可靠度，产品还在摄像头和激光雷达等多种传感器上运用了额外的感知算法。 性能。HyperVision 软件通过先进的感知技术生成精确的 4D 感知结果，其感知障碍物的能力不 仅限于训练案例。通过有效融合采自摄像头和激光雷达等多种传感器的信息，软件能够实现更 佳感知性能，优于仅使用一种传感器采集信息。 开放。HyperVision 产品的感知软件赋予用户一个开放灵活的再开发环境。客户可以使用自己 的 AI 模型作为基础，通过工具链导入自身数据来重新训练和微调神经网络。此外，公司还向特 定客户提供参考代码，使其能够灵活设计和定制自己的应用。

产品开发方式高度迭代

速腾聚创的产品具备高度迭代性，2021 年 M1 的量产证实了这点，紧跟其后的是 2022 年 M1 Plus 的量产以及 2024 年 M3 的正式发布。以上产品能够在不必极大改变其物理维度或连接器的情况下 实现性能提升，让客户能够花最少的力气轻松实现产品升级。根据灼识咨询，截至 2023 年 3 月 31 日，M 平台产品是全球唯一实现了如此连续迭代的产品。

量产产能

我们认为速腾聚创在产品验证、设计和制造上积累了大量专业经验，对实现产品的大规模量产和出 货起到了关键性作用。

认证资质完备。公司已获得一整套资质认证，包括 CNAS、IATF16949、ISO9001、TS22163、 ISO45001、ISO14001 和其他车规级质量或安全管理系统证书。根据灼识咨询，速腾聚创也是 国内激光雷达行业第一家获得 ASPICE CL2 认证的公司。

多角度产品验证和认证：速腾聚创的客户基础雄厚，可对其产品进行广泛的验证。公司在 CNAS 授权的专业激光雷达实验室进行对研发流程的严格验证，也对量产阶段的可靠性展开测试。公 司表示 M 平台产品已通过 21 家海内外汽车整车厂和一级供应商的定点订单验证测试。

供应链具备韧性：速腾聚创已建立起了一条完整的供应链，可支持大规模激光雷达生产。公司 与德州仪器签订了战略性合作协议，并与许多海内外芯片供应商维持了牢固的合作关系。搭载 核心 MEMS 扫描芯片量产的 M 平台产品由公司内部研发和封装，可有效控制成本，降低潜在的 供应链风险。此外，搭载核心 SoC 的 E 平台产品亦是由公司自行研发。

先进的生产设备：速腾聚创在深圳拥有两家制造工厂。红花岭工厂占地面积近 13,000 平方米， 主要生产固态雷达，月度计划产能接近 46,800 件。石岩工厂主要生产 R 平台雷达，计划月度产 能接近 2,500 件。公司也通过位于东莞的关联公司立腾创新投资了一个制造中心。

2.竞争优势

我们认为速腾聚创具备以下竞争优势：客户基础深厚广泛：根据灼识咨询，截至 2024 年 2 月 29 日，相比全球其他激光雷达公司，速 腾聚创服务的汽车整车厂和一级供应商数量最多、获得的定点车型最多、开始生产的车型数量 也是最多的。此外，截至 2023 年年末，公司已与超过 270 家汽车整车厂和一级供应商建立起 了合作关系，且公司量产定点订单从 2023 年 6 月 30 日的 58 个车型增加到了 2024 年 2 月 29 日的 63 个。根据灼识咨询，截至 2024 年 2 月 29 日，公司实现了对 12 家客户 25 个车型 的 SOP（标准操作流程），相比 2023 年 6 月 30 日 9 家客户的 13 个车型有了大幅提升。公 司数据显示，其客户涵盖了前十大（按 2022 年国内销量计算）汽车整车厂当中的 9 家，包括国 内最大的汽车整车厂和全球最大的新能源车整车厂（按 2022 年销量计算）。 根据公司公告，公司表示已与客户建立了长期关系，截至 2024 年 2 月 29 日，速腾聚创取得了 22 家汽车整车厂及一级供应商的 63 款量产车型的量产订单。除汽车合作伙伴以外，速腾聚创 表示，截至 2023 年 12 月 31 日，公司还服务了机器人和其他非汽车行业的近 2,400 家客户。 从 2020 年到 2022 年期间，这两类应用产品的销售收入年均增速达到了 38.8%。根据灼识咨 询，2022 年速腾聚创在机器人行业（剔除 16 腔以下的低端激光雷达）的销量全球排名第一。

片上激光雷达技术：速腾聚创基于平台的产品策略得以实施的基础是公司自有的片上激光雷达 技术。公司 M 平台产品搭载 MEMS 扫描芯片，使其成为同类当中首家采用自研芯片制造传输、 接收、处理和扫描系统的平台，这四个系统相互结合提升了产品性能。此外，灼识咨询注意到， 按定点订单来看，M 平台产品是全球最受欢迎的激光雷达。速腾聚创的 E1 全固态补盲激光雷 达基于 E 平台建成，该技术采用新一代自研 SPAD 阵列/SoC，通过整合接收和处理核心激光雷 达配件进一步简化了电路设计和制造流程。由此一来，速腾聚创的 E 平台产品在具备性价比的 基础上性能、可靠度和功效也得到了提升。由于 E1 产品定价仅为 M 平台产品的一半，我们认 为这项高性价比技术将在未来发挥强大的商业化潜能。

全栈式感知能力。我们认为，相比仅提供激光雷达硬件产品的厂商，整合了软件和硬件全栈式 感知能力为速腾聚创带来了更多产品商业化机遇。公司的 AI 感知软件不仅提供激光雷达硬件， 还提供感知方案，由此拉近了公司与客户之间的连接，尤其是汽车行业的客户。根据灼识咨询， 为了实现产品整合效益的最大化，购买速腾聚创感知软件的客户也有意于购买其激光雷达硬件， 反之亦然。速腾聚创表示，公司已开始为几家汽车大客户研发融合感知方案，包括一家国内的 汽车整车厂和一家北美的汽车整车厂。全栈式感知方案也可助力机器人客户通过节省内部研发 感知技术的时间和财力以做到更快速的方案实施，因而为其产品商业化赋能。

强大的量产能力：速腾聚创强大的量产能力之下是其“设计为制造”的理念。根据公司报告， 公司自的有激光雷达设计极大地缩减了所需配件的个数，简化了制造流程并降低了制造成本。 根据灼识咨询，速腾聚创在 2021 年 6 月实现了车规级固态激光雷达量产，成为行业首家，并由 此建立起了一个完整的激光雷达量产生态体系，处理能力涵盖从产品验证和供应链管理环节到 制造环节。公司数据显示，公司现已拥有成熟的制造设备，包括红花岭工厂、石岩工厂和关联 公司立騰的内部制造和合同制造，预计年产能合计超过 100 万件。公司还采用了自动化制造工 艺以保障产品的一致性、降低人工成本、提高利用率和实现整体成本管控。截至 2024 年 2 月 29 日，速腾聚创取得了 22 家汽车整车厂及一级供应商的 63 款量产车型的量产订单，自开工 以来 l 累计交付的激光雷达超过 340,100 台。

管理团队和研发团队经验丰富：速腾聚创的高管团队志向高远，在创新性激光雷达技术上具备 了丰富的经验。联合创始人兼首席执行官邱纯鑫先生拥有哈尔冰工业大学电气工程和自动化专 业博士学位，是计算机感知和机器人领域的一名专家，2017 年入选麻省理工科技评论“35 岁 以下科技创新人”榜单。邱博士带领的高管成员在激光雷达技术、供应链、制造、业务开发和 金融等领域具备深厚的经验和背景。管理层大力投资研发团队，旨在支持产品的持续开发以及 研发能力的不断扩展。截至 2023 年 12 月 31 日，速腾聚创拥有 563 名专职研发成员，且其 中接近一半的人员在相关领域拥有硕士或博士学位。我们认为强大的内部研发能力是公司持续 开发产品和解决方案的关键所在，可提升公司激光雷达产品的性能并实现高度的产品商业化。

3.财务分析

收入：激光雷达需求不断提升，带动 2024-26 年收入双位数增长

根据公司公告，速腾聚创 2023 年收入由 2021 年的 3.31 亿元人民币增至 11.20 亿元人民币，对应 两年期复合年增长率为 83.9%。截至 2023 年 12 月 31 日，速腾聚创维持强劲增长势头并实现收入 11.20 亿元人民币（同比增长 111.2%），得益于 ADAS 和机器人应用激光雷达产品的需求不断增 长。根据公司 2023 年年报，速腾聚创于 2023 年 12 月单月/2023 年分别交付了逾 28,000 台 /259,600 台激光雷达产品。 出货量方面，2023 年前十个月，速腾聚创激光雷达/ ADAS 激光雷达产品的销量分别约为 136,000 台/ 121,700 台，较 2022 年同期的约 40,700/ 24,400 台大幅增长。因此，考虑到：1）速腾聚创在 2023 年销量；2）我们对未来数年激光雷达需求的乐观展望；及 3）速腾聚创已取得的定点客户和 车型，我们预测 2024/ 25/ 26 年速腾聚创的激光雷达出货量分别为 950,790/1,431,663/2,027,610 台（对比 2023 年约 259,600 台）。

毛利率：规模效益及关键零部件供应趋稳支撑毛利率自 2023 年起复苏

2023 年，速腾聚创的整体毛利率由 2022 年的-7.4%大幅上升至 8.4%。我们认为上升的主要原因 是：1）原材料成本下降带来供应链趋于稳定，尤其是芯片；2）产量提升带来的规模经济效益改善； 3）产品结构改善。以上促使 2H23/4Q23 综合毛利率分别实现 10.2%/11.0%，我们预计这一势头将 随着业务的增长而持续。 分业务板块来看：1）ADAS 激光雷达产品的毛利率由 2022 年的-101.1%大幅改善至 2023 年的5.9%，且 4Q23 板块毛利率有负转正达到 4.5%；2）机器人及其他产品板块的毛利率达到 44.3%， 较 2022 年增长 2.9 个百分点；3）解决方案板块的毛利率在 2023 年同比增长 0.5 个百分点至 55.4%。因此，我们认为在我们的预测期间内，速腾聚创机器人及其他产品板块、解决方案板块的 利润率将赤纬在当前水平，而 ADAS 激光雷达产品由于产量持续增加以及通过自有工厂和联营公司 的产能扩张成为利润率提升的主要推手。我们预测 2024/ 25/ 26 年毛利率为 13.6%/ 16.5%/ 21.0%。 此外，为了抵消芯片等关键零部件可能出现价格波动的潜在影响，速腾聚创将与更多本地供应商合 作以分散进口不确定性的风险。与此同时，公司也在进行更多的内部芯片设计和制造研究，包括 MEMS 和其他类型的芯片，我们预计这将有助于公司进一步提升关键零部件供应链的稳定性。

运营费用预测

研发费用居高不下。作为一家专注于尖端传感器开发的高科技公司，速腾聚创始终保持着较高的研 发支出，2020/21/22/23 年研发支出分别占收入的 47.7%/ 40.2%/ 57.7%/56.7%。2023 年研发费 用率居高不下，部分原因是公司大量招聘研发人员（2023 年底为 563 人，高于 2022 年底为 482 人）。研发成本增加的原因还包括员工福利支出增加，研发设备的增加，增聘专门从事专有芯片开 发的研发人员并享有较好的福利。我们预计，速腾聚创将维持高水平研发投入，以支撑其市场领先 地位和技术优势；但基于我们对公司收入增长的预期，我们预测 2024/ 25/ 26 年研发费用率将降至 19.0%/12.0%/9.0%。

运营效率逐步提升，销售、一般及管理费用下降明显。在 2020-22 年期间，速腾聚创的销售与营销 费用率始终稳定在 13-14%，并在 2023 年下降到了 7.7%。未来数年，随着营销效率改善和收入增 加，我们预计销售与营销费用率会有所下降。我们预测 2024/ 25/ 26 年销售与营销费用分别占收入 的 3.8%/ 3.0%/ 3.0% 。 然 而 ， 速 腾 聚 创 2021/ 22/23 年 一 般 及 管 理 费 用 率 分 别 为 43.0%/ 35.5%/30.9%，远高于 2020 年的 22.0%，主要原因在于：1）发放股权激励；2）一般及行政团队扩充；及 3）与融资活动相关的专业服务费用。在规模效应和运营效率提升的作用下，我们预计 2024/ 25/ 26 年一般及管理费用率将逐步降至 4.8%/ 4.0%/ 3.5%。

归母净利润与现金流预测

经营现金流有望于 2024 年转正。基于我们对速腾聚创收入和毛利率稳步提升以及费率持续下降的 预期，我们预计 2024/ 25/ 26 年归母净利润分别为-3.20 亿/ -8,950 万/ 3.52 亿元人民币。由于 2023 年基数较低，我们预测 2024 年净利润同比恢复 92.6%。同时，基于我们对经营业绩提升和费 控措施行之有效的展望，我们预测经营现金流净额将稳步上升，并于 2024 年转正。