佳先股份发展历程、业务布局及优势在哪？

生物可降解塑料+光刻胶优质赛道开拓，助力未来业绩弹性。

1、 公司生物可降解塑料助剂+光刻胶上游原材料产能释放逐步推进

佳先股份通过收购、成立子公司，逐步完善和拓展产品赛道。在 2020 年至 2023 年期间，公司实施了一系列战略举措以扩展业务和增强市场竞争力。2020 年 11 月， 公司通过收购沙丰新材料 67%的股权进入硬脂酸盐生产板块。随后，沙丰新材料新 建了年产 3.5 万吨的硬脂酸盐项目。2022 年 4 月，公司进入生物可降解新材料领域， 新建了年产 10000 吨二元酸酯项目和年产 15000 吨生物可降解材料功能助剂项目。 2023 年 10 月，公司收购了英特美 30%的股权，进一步布局光刻胶板块。11 月，公 司与合肥工业大学资产经营有限公司签署了战略合作意向书，双方将共同推进 PBAT、 PLA 基生物可降解改性材料的产业化。

2024-2025 年公司新建项目产能稳步释放，未来业绩弹性可期。2023 年公司新 建项目主要为年产 10000 吨二元酸酯一期项目和年产 15000 吨生物可降解材料功能 助剂一期项目，预计 2024 年一季度完成试生产，二季度量产。子公司佳先新材料加 快推动年产 4.26 万吨表面活性剂项目和年产 1.5 万吨水性液体润滑剂项目建设进度， 其中，年产 1.5 万吨水性液体润滑剂项目预计 2024 年二季度投产，年产 4.26 万吨表 面活性剂项目预计 2024 年年底建成。

可降解材料功能助剂项目的钛酸正丁酯和锆酸正丁酯可以用于生产偶联剂。通 过填充改性，即在聚合物中添加大量廉价的无机填料，可以减少可降解材料产品的 成本以及提高性能。由于无机填料与有机架合物之间在化学结构和物理形态上的显 著差异，缺乏亲和性往往会导致复合塑料的力学性能和加工性能等受到不良的影响， 偶联剂的应用可以解决这些问题。并且，相较于常见的硅烷偶联剂，钛酸酯偶联剂 对树脂适用范围广。公司的钛酸正丁酯主要应用于生产生物可降解材料 PBS、PBAT 等材料的助剂。

锆酸酯偶联剂用于 PBAT、PBS 和 PLA，其中锆酸酯的耐热性大于钛及铝偶联 剂。它不仅可以促进不同物质之间的粘合，而且可以改善复合材料体系的性能，特 别是流变性能。该类偶联剂既适用于多种热固性树脂，也适用于多种热塑性树脂。

子公司英特美光刻胶上游原材料产能加速落地。2023 年佳先股份收购英特美 30% 股权，逐步扩展业务领域。子公司英特美实施建设年产 700 吨电子材料中间体项目， 主要建设对乙酰氧基苯乙烯和三嗪类紫外线吸收剂两个产品生产线及配套工程，其 中，对乙酰氧基苯乙烯可用于合成光刻胶主要成分聚对羟基苯乙烯，应用于 KrF 和 EUV 光刻胶树脂；三嗪类紫外线吸收剂是目前应用最广的光稳定剂之一。截至 2024 年 1 月 29 日，该项目土建主体结构已完工，进入设备安装阶段，预计 2024 年 6 月底建成投产。 对乙酰氧基苯乙烯的下游产品聚对羟基苯乙烯是合成 KrF 和 EUV 半导体光刻 胶树脂的重要材料之一。光刻胶树脂是光刻胶的主要成分之一，是由成膜树脂等构 成。成膜树脂用于将光刻胶中不同材料聚合在一起，构成光刻胶的骨架，快定光刻 胶的硬度、柔初性、附着力等其木属性。根据光刻胶体系，KrF 和 EUV 经常使用聚 对羟基苯乙烯衍生物等作为成膜树脂。

2、公司优势：β-二酮化合物细分龙头，工艺优化推动成本下滑

 β-二酮化合物行业标准的主起草人，产品性能优势明显

公司是 DBM 和 SBM 产品行业标准的主起草人单位。完成了 DBM 产品欧盟 REACH 法规（EC）No1907/2006 的领头注册，公司 DBM、SBM 产品曾先后被列 入国家科技部火炬计划项目。同时，公司拥有省认定企业技术中心、省级工程技术 研究中心、省级博士后工作站，被认定为国家重点高新技术企业、国家专精特新“小 巨人”企业、国家绿色工厂、安徽省创新型企业、安徽省专精特新冠军企业、安徽 省产学研联合示范企业、安徽省经济和信息化领域标准化示范企业、安徽省名牌产 品、安徽先进集体。截至 2023 上半年，公司已拥有专利 137 项，其中发明专利 23 项。 DBM、SBM 通常为生产硬脂酸盐类热稳定剂的必备原料之一。由于硬脂酸盐 类热稳定剂不能单独使用，需要配以β-二酮化合物等热稳定剂助剂配合使用，DBM 和 SBM 与硬脂酸盐类热稳定剂复配，能够起到改善 PVC 的初期着色、抑制锌烧、 提高热稳定性和光稳定性的作用。

DBM 生产流程主要包括由苯甲酸与甲醇进行酯化反应后生成苯甲酸甲酯，然后 与苯乙酮、二甲苯等在甲醇钠的作用下发生克莱森缩合反应，后续再经过酸化、浓 缩、结晶、烘干等工序而制得。

SBM 生产流程主要包括先由硬脂酸与甲醇进行酯化反应生成硬脂酸甲酯，然后 与苯乙酮、甲苯等在甲醇钠的作用下发生克莱森缩合反应，后续再经过酸化、浓缩、 结晶、烘干等工序而制得。

公司 DBM 和 SBM 产品较市场上同类产品优势明显。通常市场上同类 DBM 产 品粒径较单一，主要为 20 目，佳先股份 DBM 产品粒径除 20 目外，还可以提供 40 目、粉末粒径的产品。同时，公司 DBM 产品的挥发组分残留基本保持在 0.3%以内， 而市场同类产品基本保持为 0.4%左右，公司产品有机挥发分残留更少。此外公司的 SBM 产品堆积密度约为 0.38g/cm3，市场同类产品堆积密度约为 0.5 g/cm3，相比较 而言，佳先股份 SBM 产品颗粒大小较为均匀，粒径分布较窄，分散性更好，性能更 稳定。

 技术优势+完善原材料产业链，β-二酮化合物降本成果显著

佳先股份β-二酮化合物毛利率高于键邦股份。2020-2022 年间，佳先股份 DBM/SBM 产品毛利率分别为 31.77%、37.70%、31.92%，高于键邦股份同类产品毛 利率的 18.58%、33.05%、27.23%，主要是因为公司布局产能提升技改工作驱动产品 成本下滑导致。

公司持续改善技术，单位消耗低于键邦股份同类产品。佳先股份 2017-2019 年 β-二酮化合物原材料的单位消耗量低于键邦股份 2020-2022 年数据，凸显公司对β二酮化合物制造工艺领先。同时，公司积极进行技术研发，根据 2022 年报数据，在 研究项目有（1）DBM 生产用水综合利用技术研发项目。（2）苯甲酸甲酯产品质量 提升技术研发项目。（3）苯乙酮产品质量提升技术研发项目。（4）SBM 生产工艺优 化技术研发项目。（5）生物可降解材料功能助剂系列产品技术研发项目。（6）二元 酸酯系列产品技术研发项目。根据公司公告，在 2023 年 8 月完成 SBM 工艺优化改 造，预计将能降低 SBM 生产成本约 2000 元/吨。

公司作为β-二酮化合物领域细分龙头，产能充足，能够充分受益规模效益降本。 2022 年末佳先股份拥有 DBM 产能 7000 吨/年，SBM 产能 1000 吨/年，β-二酮化物 合计产能为 8000 吨/年，整体产能高于键邦股份的 6250 吨/年。此外，根据公司公告， 2023 年佳先股份实施改造 SBM 产能实现 3000 吨/年，进一步提高了产能优势。另一 方面，公司在 SBM 的产能利用率远高于键邦股份，主要是因为公司 SBM 制造工艺 领先，产品良率较高导致。

佳先股份完善原材料产业链使β-二酮化合物成本进一步下降。根据公司招股说 明书数据，生产 SBM 和 SDM 中成本占比最大的是直接材料以及制造费用，分别占 比 67.74%和 20.02%，其中 SBM 和 SDM 的核心原材料为苯乙酮和苯甲酸甲酯。为 了进一步减少成本，公司在 2022 年完成了两种原材料自产项目（年产 5000 吨苯乙 酮项目、年产 5000 吨苯甲酸甲酯），在 2023 年实施了新增年产 3000 吨苯乙酮扩产 改造项目，目前该项目已经顺利完成并投入生产，将有效扩充公司苯乙酮产能。根 据公司公告，目前具备原材料 4000~5000 吨/年的销售能力，并且有效降低现有产品 生产成本约 2500 元/吨。

3、 业绩：下游需求不足，短期业绩承压

PVC 下游需求低迷，公司业绩短期承压。根据公司业绩快报，2023 年公司业绩 下滑，实现营业收入 5.36 亿元，同比下降 5.52%；实现归母净利润 2082.50 万元，同 比下降 65.5%。公司短期的业绩下滑主要归因于下游 PVC 需求较弱，近年来一直持 续优化公司产品品类结构，不断拓展业务领域，其中2020 年公司收购沙丰新材料67% 股权，进入硬脂酸盐板块，2021 年公司营收和净利润分别增长 232.36%和 126.28%； 2011 至 2022 年，公司业绩整体保持稳健增长，收入从 0.77 亿元增长至 5.67 亿元， 归母净利润从 911.83 万元增长至 6029.9 万元，CAGR 分别为 19.93% / 18.74%。

2023 年国内大宗商品需求低迷， PMI 持续呈现收缩态势。2023 年 4-12 月，我 国 PMI 指数除 9 月出现短暂反弹外，其余月份均低于 50 点，经济活动持续展示出疲 弱态势，但是 2024 年 3 月我国 PMI 数据反弹至 50.80 点，经济活动出现修复。从 PPI 角度来看，2023 全年 PPI 同比下降，但是 2023 年 6 月份开始，降幅总体呈现逐步收 窄趋势。

2021 年拓展硬脂酸盐类产品后营收占比提升。2011-2019 年公司主营产品为β 二酮类的 DBM 和 SBM，2020 年公司收购沙丰新材料 67%股权后，进入硬脂酸盐板 块，硬脂酸盐营收占比不断提高。2020-2023H1 硬脂酸盐营收占比分别为 14.92%、 54.62%、67.18%和 63.08%。

公司采取措施积极拓展业务板块，短期公司盈利能力有所下滑，长期实现提升 业绩。2023 前三季度公司毛利率为 16.73%（-0.36pct），归母净利率为 7.73%（-3.63pct）。 公司盈利能力 2020 年开始有所下滑，主要系 2021 年公司新业务硬脂酸盐类产品在 整体收入中占比上升且其毛利率较低所致和疫情影响，核心产品β二酮类产品毛利 率较高且呈现稳步增长趋势。 此外，2023 年公司还通过让利的方式逆势拓展客户数量，提升市场份额。长期 来看，公司将受益于市场份额提升，1）当 PVC 下游需求复苏后，公司回收让利部 分，业绩弹性更强；2）伴随客户数量的提升，公司大客户风险进一步降低，不会因 为某个客户的需求降低，影响公司整体业绩。

公司成本管控良好，管理费用率和销售费用率总体呈现下滑趋势。2020-2022 年 公司销售费用率和管理费用率稳步下滑，分别为 1.63%、1.14%、0.81%和 7.52%、3.4%和 3.1%。其中 2021 年管理费用率大幅下降是由于收购子公司后佳先股份营收大幅增 长导致。

公司注重研发，近年来研发费用大幅增长。2020-2022 年研发费用率为 5.12%、 3.91%和 3.60%，其中 2021 年研发费用率大幅下降是由于子公司财务并表后营收增 长所致。