如何看待赛轮轮胎业务成长空间？

着眼未来，“全球布局+技术创新”铸就龙头之路。

1.扩产节奏合理，高景气背景下彰显业绩弹性

公司具备规模优势，产能扩张开始加速。在目前国内上市胎企中，公司产能规模仅次 于玲珑轮胎，近几年随着海外基地产能的持续释放公司轮胎总产能也实现了较快提升， 从 2019 年的 4622 万条提升至 2022 年的 6400 万条，3 年复合增速达到 11.5%，是几 家上市胎企中扩产速度最快的。从产销情况来看，在 2021-2022 年行业周期下行的时 候虽然公司的产能利用率有所下滑，但销售方面仍然表现较好，在高基数的背景下仍 然维持着正增长的态势，2022 年总销量提升至 4390 万条。2023 年以来随着行业景气 回升，公司的产能优势也开始得到体现，2023 年前三季度生产轮胎 4202 万条，同比 增长 26.9%，销售轮胎 4085 万条，同比增长 18.3%。

配套市场需求随着汽车行业实现了同步复苏，替换市场需求稳中向好且我国仍有潜力。 轮胎配套市场需求取决于每年汽车产量，2020 年全球配套轮胎消费量快速回落至 4.05 亿条，2021-2023 年随着行业生产经营的恢复需求也开始向上修复，2023 年的 整体需求回升至 4.65 亿条，考虑到目前全球汽车市场整体行情稳定，未来每年汽车 产量预计仍将维持在相对平稳的水平，故轮胎配套偏存量市场。从我国市场来看，近 两年汽车生产呈现出底部向上的趋势，2023 年全年总产量达到 3011 万辆，同比增长 10.8%，占全球生产总量的 32.2%,随着下游产业的恢复，配套市场需求实现了同步回 暖。全球轮胎消费以替换市场为主,对比全球市场来看，中国汽车和轮胎行业起步较 晚，终端消费市场的成熟度不及欧美地区，叠加近几年的汽车工业产业链逐渐向国内 转移，这也导致中国轮胎市场在结构方面仍与欧美等国际市场存在显著差异。2023 年中国轮胎替换市场比重仅有 53%，远低于全球平均水平的 74%。我国汽车保有量近 5 年复合增速为 7%，2023 年我国汽车保有量同比增长 5.3%达到 3.36 亿辆，考虑到我 国人均汽车保有量仍处于低位，中长期来看轮胎替换市场容量预计将继续扩大。

海外需求持续修复，海运价格小涨后逐渐回归常态。由于海运船期严重延误、集装箱 码头作业停摆等导致港口堵塞，海运极度紧张的背景下 2020 年下半年开始运费持续 向上，2021 年出现暴涨并在 2022 年达到历史高位后持续下跌。海运成本的持续增长 既影响到了我国轮胎产品的性价比又抑制了客户采购积极性，因而海外销售和盈利同 样受损。随着 2022 年下半年开始的运力逐渐恢复，海运费逐渐开始恢复正常，但由 于前期大量海上库存到港，库存高企背景下叠加海运费极速回落，经销商采购动力再 度被压制。2023 年开始随着海运正式回归正常状态，叠加海外库存经过几个月的消 耗后行业订单也开始持续恢复，我国轮胎企业的海外业务恢复繁荣状态。今年以来由 于红海事件导致海运费再次上涨，但本次影响区域主要是欧线且上涨幅度远远小于上 一次因而影响较为有限，且近期随着事件缓和以及部分运输路线的改变海运费也开始 持续回落。

核心原材料价格低位震荡，行业整体盈利能力有望维持。轮胎企业的成本主要由原材 料、人工、能源、设备折旧以及其他费用等构成，其中原料成本占比普遍在 70%以上。 从原料结构来看，天然橡胶和合成橡胶的占比最高，因此橡胶价格波动对于轮胎企业 生产成本有较大影响。2021 年在恶劣天气和原油价格上涨等多方面因素影响下，橡 胶价格持续上涨，轮胎企业毛利率也因此承压。2022 年以来橡胶价格已经开始呈现 震荡回落趋势，2023 年随着下游需求持续向好原料价格底部回升后目前橡胶价格基 本在 1.3-1.4 万元/吨的区间波动，考虑到行业本身供需并不紧张因而支撑橡胶价格 持续上涨的动力相对偏弱，并且在今年行业需求较好的背景下企业端的轮胎涨价能较 好被传导因而能够继续维持目前行业较好的盈利水平。

公司目前国内建有青岛、沈阳、东营和潍坊四大工厂，海外拥有越南和柬埔寨两大生 产基地，实现全球化布局的同时产能规模仍在持续扩张。截至 2022 年公司拥有全钢 胎 1195 万条，半钢胎 5160 万条，非公路胎 12.46 万吨；还有 345 万条全钢胎、1800 万条半钢胎和 5.23 万条工程胎在建。从产能基地分布的远期规划来看，国内青岛、 东营和沈阳工厂主要为技改扩建且均在 2023 年建成达产，潍坊工厂则主要在建设非 公路轮胎产能，董家口工厂仍在规划推进中；海外越南工厂的募投项目 300 万套半钢 胎、100 万套全钢胎及 5 万吨非公路轮胎达产时间从 2024年 3 月延迟到 2025 年3 月， 柬埔寨工厂全钢胎和部分半钢胎产能仍处于爬坡中，新增 1200 万条半钢胎扩建项目 预计在 2024-2025 年期间投产放量，此外公司还有印尼和墨西哥工厂仍在规划中。

2. 布局印尼+墨西哥，再度引领新一轮出海潮

全球化战略持续推进，海外基地投产放量后将显著增厚公司业绩。公司目前具备越南 和柬埔寨两大海外基地，并且越南三期和柬埔寨 2-3 期项目仍在继续建设，其中柬埔 寨一期半钢项目和越南三期项目的部分资金来源为公司在 2022 年发行可转债募集所 得，其中柬埔寨 1 期项目在 2021 年投产后处于持续爬坡的状态，越南三期项目由于 部分厂商设备交货周期较长预计延期到 2025 年 3 月达产；柬埔寨 2-3 期项目建设周 期为 16 个月，预计在 2024-2025 年期间陆续投放；印尼和墨西哥两个新基地项目预 计 2024-2025 年期间投产放量。分基地项目规划和投资收益来看，越南三期项目总投 资 30.1 亿元，达产后预计年收入为 30 亿元，净利润为 6.4 亿；柬埔寨 2-3 期项目总 投资 22.5 亿元，达产后预计年收入为 32.3 亿元，净利润为 7.3 亿元。印尼项目规划 了 60 万条全钢胎、300 万条半钢胎和 4 万吨非公路胎，总投资为 17.7 亿元，建设周 期为 21 个月，达产后预期可实现 19 亿收入和 4.7 亿净利润；墨西哥项目规划了 600 万条半钢胎，总投资 17 亿元，建设周期为 12 个月，预计达产后可实现收入 15.6 亿 元，净利润 2.9 亿元。

公司在海外进行了多点布局，通过出海较好规避相关的政策风险。目前美国对部分地 区通过双反政策限制出口，较高的双反税会对企业的出口销售和盈利均造成影响。目 前东南亚地区主要是泰国和越南地区被美国征收了双反税，虽然泰国半钢双反税率有 所降低但全钢双反案件仍在初审中，存在被征税的风险；公司海外基地中仅有越南有 6.23%的反补贴税，其他基地均没有被征收双反税，在出口方面竞争优势明显。

3. 借助“液体黄金”，推动品牌力和单胎价值向上

轮胎企业的创新力是决定轮胎性能和质量的关键因素。轮胎的基本功能主要包括承载、 缓冲、加速/刹车以及转向，而这些基本功能主要取决于轮胎自身的力学性能。根据 《百年不解之缘：轮胎的性能设计与车辆（上）》中的相关定义与数据，汽车 80%的 性能通过轮胎来体现，而轮胎的力学性能主要通过轮胎在印痕区所产生并传递的 3 个方向的力和力矩来实现，即径向承载力、纵向加速和刹车力、转向时产生的侧向力 和力矩。由托起车辆的 4 条轮胎在 4 个印痕区产生的力和力矩及其合理组合提供了用 户对车辆所需的多种性能，如车辆安全行驶性、舒适耐久性、操控性、驾驶愉悦性、 行车经济性等。因此不同载具对于轮胎的性能要求存在较大差异，车辆技术的进步以 及汽车消费需求的不断提高也对于轮胎的设计与技术水平提出了更高的要求。

“液体黄金”技术有望引领新一轮技术创新。根据《轮胎的技术进步与品牌策略（上）》， 轮胎工业发展至今对于汽车性能有重大影响的里程碑技术创新有四项，即斜交充气轮 胎、子午线轮胎、绿色轮胎以及“液体黄金”技术，其中子午线轮胎以及绿色轮胎技 术均来自于米其林，因而米其林依靠其强大的创新能力一方面在很大程度上推动了汽 车性能的提升与突破，另一方面也在轮胎行业激烈的市场竞争中走在技术的最前沿。 值得注意的是，诞生于 2015 年的“液体黄金”技术由中国怡维怡橡胶研究院研发， 使用合成橡胶液相混炼技术制备的 EVEC 胶突破了橡胶材料领域传统的经典磨耗理论 (1966 年德国和波兰科学家提出的切刮磨耗理论、1978 年马来西亚和英国科学家提出 的魔纹磨耗理论)，并彻底打破了困扰世界轮胎行业多年的“魔鬼三角”定律，因此 被欧洲《国际轮胎技术》赞誉为“liquid gold（液体黄金）”，目前公司已成功应用 并推出相关产品，这也意味着我国橡胶轮胎技术与研发能力正逐步靠近世界一流水准。

坚持创新驱动发展战略，将“液体黄金”作为核心产品。根据公司公告，平均 1 条液 体黄金卡车胎、轿车胎可分别减少二氧化碳排放约 36 公斤、8 公斤；在轮胎生产制 造阶段，平均生产 1 条卡车胎、轿车胎可分别降低能耗 37.2%、36.1%；从使用端来 看，平均 1 条液体黄金卡客车胎、轿车胎可分别降低能耗 4%、3%以上，使用液体黄 金轮胎的新能源轿车可提高续航 5%-10%。与此同时，公司产品的市场认可度持续提 升，根据赛轮轮胎公告，2023 年 2 月公司在国内线下门店推出了新能源 EV、豪华驾 享、都市驾驭及超高性能四大系列液体黄金乘用车轮胎新品，获得了广大消费者的认 可，产品销量呈不断上升态势。

液体黄金轮胎可以助力配套车型发挥更好的性能表现，为公司切入配套市场提供了较 强的技术支撑。随着公司液体黄金轮胎产品的量产销售，在配套市场上也取得了较好 的突破，商用车方面东风华神汽车最新研制的高端快递快运车型、ECVT 车型，宇通重卡的高端快递、物流、干线运输换电牵引车 T680E 和 T5 轻卡两款车型，都独家配 套液体黄金轮胎。配套效果得到了客户较高的认可，2023 年期间公司参加东风华神 汽车“919 领先技术发布会”，并获颁“技术创新贡献奖”；配套液体黄金轮胎的三一 魔塔 1165 电动重卡成功实现一次充电行驶 800 公里以上，打破了半挂式电动卡车单 次充电行驶最远距离的吉尼斯世界纪录。乘用车配套方面，公司成功实现了比亚迪元 PLUS车型的配套供货，此次配套轮胎为液体黄金新能源EV系列215/60R17、215/55R18， 是专门针对全球中高端主流新能源车型研发和推出的专用轮胎产品，能够满足新能源 汽车用户对续航、耐磨、静音、安全、操控等的多元化需求，全面提升车主驾乘体验。

“液体黄金”产品定位高端，价格对标一线品牌。对比终端销售价格，可以发现“液 体黄金”轮胎的定价和一线品牌价格非常接近，比公司的普通产品以及其他国产轮胎 的价格高不少，通过产品价格的抬升在切入高端市场的同时也能够实现单胎利润的增 长。“液体黄金”轮胎现在重点在乘用车胎市场进行推广销售，一方面在配套比亚迪 后能够通过配套拉动替换实现品牌知名度的继续提升，另一方面替换市场上给了渠道 端相对充足的利润空间因而经销商对产品的推广动力较为充足。未来随着“液体黄金” 轮胎销售量逐渐提升，公司能够实现品牌力和单胎价值的同步向上。

公司加大在品牌营销方面的投入，多种渠道提升品牌知名度。轮胎具备消费品属性， 品牌知名度是轮胎企业的核心竞争力之一。近几年公司持续提升在广告方面的投入， 从 2015-2018 年期间每年 6000 万左右的投入提升至 2022 年的 1.65 亿元，广告费用 在销售费用中的占比也从之前的 10%以下提升至 2022 年的 20%。从具体措施来看，公 司积极参与 FIA、IDC、DCGP、环塔拉力等全球著名汽车赛事，依托赛事传递品牌精 神；针对“液体黄金”轮胎还在广州 13 条地铁线进行了地铁屏广告推广。