各经济数据有何表现？

受逆周期政策加力显效、出口超预期回升等因素影响，国内1-2 月份供需两端主要经济数据全面改善，出口、工业生产、消费、投资及价格等指标均出现不同程度的反弹，经济回升态势进一步巩固。

1.进出口：外需边际扩张，开局增速良好

2024 年一季度，全球经济较 2023 年呈现逐步企稳迹象。全球主要经济体制造业复苏，PMI 均有不同程度回升。2024 年 1-2 月，美国Markit 制造业PMI 分别为50.7、52.2，均升位于荣枯线以上；欧盟和日本的制造业PMI 虽然仍位于荣枯线以下，但较2023 年后两个月均有所上涨。 受益于外需边际扩张和 23 年低基数效应的共同推动，2024 年1-2月中国出口金额实现 7.1%的增长，去年 12 月为-4.65%，超预期大幅回升；出口金额总值仍为历史次高，仅略低于 2022 年的同期数据。中国 1-2 月PMI 新出口订单指数分别为47.2、46.3，高于去年底的 45.8，并于 3 月扩张至 51.3，进一步佐证制造业出口需求有所上涨。 我们预计二季度主要经济体存在企稳空间，外部需求或仍保持扩张。随着欧美等主要经济体经济边际转暖，全球补库周期逐渐启动，出口环境好转；叠加基数效应的拉升作用，预计二季度出口对经济的支撑作用将增强。

进口方面，受到基数效应影响，中国 1-2 月进口金额同比增速3.5%，去年12月为-5.53%，亦超预期回升；进口数量表观增速较高的是成品油、铁矿砂、机电产品、集成电路等。PMI 生产经营活动预期自 2023 年起始终显著高于荣枯线，反映企业对未来预期乐观。随着稳经济政策的持续发力，中国内需有望逐步回暖，进而延续进口增速复苏态势。我们预计今年进口增长中枢有望回到正增长。

我们同时也需要关注一些潜在的风险因素，地缘政治紧张及贸易保护主义抬头或对外贸增长造成一定影响。

2. 工业生产：补库存周期共振，平稳运行可期

2024 年 1-2 月规模以上工业增加值同比增长较去年12 月的6.8%上行0.2个百分点至 7%；1、2 月季调环比分别增长 1.16%和 0.56%，1 月份创近年来峰值后2月出现回落，说明 1 月工业生产加快受补库存周期开启、节前“抢出口订单”支撑，随后恢复至正常水平。 3 月工业生产仍在平稳恢复。高频数据显示，钢铁产业产需回升，库存去化启动，高炉开工率自 3 月初以来连续回升，螺纹钢库存同步下降；同时，水泥及沥青需求也出现明显恢复，开工率自春节后持续回升。

一季度工业生产有所加快主要来自两方面：一是受到补库存周期开启、节前抢出口支撑，出口需求支撑工业生产；二是基建、制造业投资加快对工业生产带来积极效应。

国内工业企业产成品库存同比增速已降至历史低位。与此同时，工业企业利润情况转好，2023 年四季度起工业企业营收转正；规模以上工业企业利润2024年1-2月同比增长 10.2%，由去年全年下降 2.3%转为正增长，利润增速改善的趋势较为确定。企业补库存周期即将开启，我国库存水平有望边际改善，为工业生产带来一定提振。展望二季度，中美补库存周期有望迎来共振，工业企业利润逐步回暖以及国内逆周期政策的落地见效，支撑二季度工业生产保持平稳运行态势。然而，仍需关注国内地产需求依然低迷及 PPI 持续负增长对工业生产恢复带来的不利影响，工业增加值修复高度不宜高估。

3.房地产：弱势开年，转型调整仍面临压力

自 2023 年 12 月末，北京、上海、广州等一线城市相继推出了多项房地产利好政策，深圳也在春节前放松限购政策，市场整体氛围逐渐回暖。据住建部公布的数据，全国已有 31 个省份 312 个城市建立了房地产融资协调机制，报送“白名单”项目6000多个，多地多个项目贷款已经敲定。但政策对提振房地产信心和购房积极性的刺激作用仍需时间来显现，一季度房地产销售和投资仍未触底企稳，行业转型调整仍面临压力。

从需求端来看，虽房地产开发投资额降幅收窄，但房地产销售却未见明显起色。具体来看，在政策推动下，2024 年 1-2 月房地产开发投资同比降幅较去年12月的-9.6%略微收窄至-9.0%。但重要先行指标的房地产销售和房价均无明显起色，1-2月商品房销售面积和销售额分别同比下降 20.5%和 29.3%；2 月70 大中城市商品住宅销售价格虽然环比降幅整体收窄，但同比整体降势延续；同时，高频数据显示节后商品房成交面积虽然出现季节性回升，但仍处于历年同期底部。投资额的降幅收窄可能源于保交楼政策和稳信用政策支持下单位面积投资强度的增加，以及土地财政压力下土地购置费缴纳比例的提升，而非销售端的提振。整体来看，投资信心不足问题仍未得到根本扭转。

从供给端来看，①受销售延续弱势以及房企开工意愿不强等因素影响，新开工和施工端延续跌势。2024 年 1-2 月新开工和施工面积同比从去年12月的-20.4%和-7.2%进一步放缓至 29.7%和-11.0%；②保交付高峰期已过，对竣工的拉动效应有所减弱，而前期新开工面积的减少正逐渐传导至后端竣工面积，导致竣工端自2022年12 月以来首次出现负增长，同比由 17.0%转负至-20.2%。③当前商品房库存虽然有所回落，但截至 2024 年 2 月待售面积仍同比增长 15.9%，仅回到2023 年5月同期水平，显示房地产去库存压力仍较大。 展望二季度，房地产市场调整仍面临诸多挑战：销售端尚未企稳，房企资金紧张的问题仍未得到有效解决，这些因素共同制约着房地产市场调整的进程。同时我们也不应忽视潜在的积极因素：政策层面有望在二季度加快释放利好，为市场带来积极影响。3 月 22 日国务院常务会议对房地产行业作出最新部署，二季度各地有望再度迎来更有效的供需两侧优化政策。同时，美联储近期释放的降息预期也为我国房贷利率的进一步下行提供了空间。综合来看，随着政策环境的逐步完善和房贷利率存在潜在下调空间，房地产市场有望逐渐企稳。

4. 消费：“消费促进年”政策助力消费温和修复

1-2 月社会消费品零售总额同比增长 5.5%，较2023 年12 月同比增速下行1.9个百分点；从环比看，1-2 月环比增长 0.10%，反映出社零消费有所改善，但仍偏弱。

从结构上来看，①服务消费方面，服务消费的强劲与节假日旅游数据的增长相印证。春节假期期间，国内旅游人次和旅游收入按可比口径较2019 年同期分别增长19.0%和 7.7%，假日经济显著提振服务消费，餐饮收入增速大幅提升，并带动了整体消费的上行。②商品消费方面，升级类商品表现较好。受春节长假提振，食品、烟酒、饮料等必选消费在去年较高基数上，仍实现较快增长。此外，汽车销售也表现出一定韧性，维持稳定增长态势。③地产链条消费显示回升趋势，建筑及装潢、家具等地产消费板块重回正区间。这明显有异于房地产市场销售表现，或因国务院推动家电以旧换新、家装消费品换新政策及公积金旧房装修等政策有关；在政策效应延续影响下，地产链条消费仍具备较为广阔的回升空间。 结合 3 月高频数据，近期服务消费热度有所回落，如电影票房收入环比回落，消费恢复的基础还需巩固。但汽车消费今年在价格回落和政策支持下消费动能有望延续，3 月第四周汽车销售增速明显提升，零售和批发同比增速分别为20%、60%，较3月上旬明显回升。同时，家电消费补贴也有望为地产后周期消费带来增量。

展望二季度，居民消费仍有继续修复的基础：首先，就业整体呈积极变化趋势，居民消费信心也呈现出稳步回升的态势。受季节性因素影响，2024 年 1-2 月城镇调查失业率分别为5.2%、5.3%，但去上年同期相比均下降 0.3 个百分点，本期居民就业或有明显改善。从居民消费者信心指数来看，开年来居民的就业信心和收入信心的修复速度加快，带动居民消费意愿的回升。其次，2024 年“消费促进年”政策刺激，传统消费和汽车地产等大宗消费受益于以旧换新政策，叠加去年低基数效应，有利于商品零售增速稳定回复。

同样，受地产等传统支柱产业动能不足拖累，叠加贸易纠纷、地缘政治等外部冲击，市场预期恢复仍需时间。一定程度抑制居民消费潜能释放。

5.通胀：有望温和回升，向常态化迈进

2024 年政府工作报告明确提出，“保持流动性合理充裕，社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，这一调整将往年的“名义经济增速”指标拆分为经济增速和价格水平两项指标，凸显出政策对经济增长与物价稳定间均衡关系的更高关注，也体现出货币政策的年度目标已将维护价格稳定、推动价格温和回升纳入考量。

消费者价格指数（CPI）方面，从 2 月的情况来看，春节对CPI 的扰动较为明显。受节假日出行、消费需求集中释放以及春节错位效应导致的低基数影响，2月CPI自去年 8 月以来首次转正，同比增长 0.7%，核心CPI 同比涨幅较上月扩大0.8个百分点至 1.2%。短期内，随着鲜菜水果批发价格的季节性回落和与房租紧密相关的二手房挂牌价格的持续下调，预计 3 月 CPI 同比增速或有所回落，但仍为正值。展望未来，随着居民就业改善和信心修复，房地产市场或止跌企稳对住房价格的支撑，叠加去年偏低基数，CPI 整体有望呈现温和回升趋势。然而，CPI 最终是否能达到 3%的通胀预期目标仍取决于稳增长政策的实际落地效果和有效需求的恢复程度。

生产者价格指数（PPI）方面，由于下游处于需求淡季，且市场预期未出现明显改善，2 月工业品价格缺乏上涨动力，弱势延续。2 月PPI 同比增速降幅略有扩大，从 1 月的-2.5%降至-2.7%。最新公布的 3 月 PMI 原材料购进价格和出厂价格指数分别录得 50.5 和 47.4，较上月提高 0.4 和回落 0.7 个百分点。原材料价格指数回升主要源于大宗商品价格上涨，出厂价格指数回落则反映终端需求不足，企业议价能力偏弱。原材料购进价格指数扩张有所加快，预示 3 月工业生产者价格指数PPI 环比上涨有所增强。 需留意的是，当前房地产市场调整进度仍然较慢，销售端未企稳叠加弱投资可能对内需主导型工业品价格上涨构成一定压制。进入二季度后，全球高利率对贸易的压力有望继续减弱，外需的修复有望提振中国的 PPI。同时，国内稳增长政策的加强和企业盈利的持续改善趋势，有望启动补库周期以支撑生产价格的回升。综合来看，二季度起，我国通胀有望向常态化修复。但在当前经济结构转型、新旧动能切换的背景下，经济修复大概率是一个渐进改善而非跳跃式的过程，回升的斜率较为平缓，预计全年将处于低通胀环境。

政策层面，随着维护价格稳定、促进价格温和回升成为政策重心而非制约因素，以及外部高利率制约的减弱，2024 年货币政策空间有望进一步打开，与财政政策的协同作用将进一步强化，以加快宏观政策调控效果。

6. 投资：财政拉动增强，制造业表现亮眼，基建待发力

2024 年开年国内投资略有好转，结构有所分化。1-2 月，全国固定资产投资完成额同比增速为 4.2%，增速较 2023 年全年加快 1.2 个百分点。其中民间固定投资产投资完成额同比增速为 0.4%，自 2023 年 4 月以来首次转正。

从内部结构上来看，三大类投资中，基建投资尚未发力，房地产投资仍然承压，但制造业投资有所好转，成为拉动整体投资增长的主要动能。总体来看，开年固投总体水平高于去年末，但仍有改善空间。