中日两国基本面指标有哪些异同？

中国现阶段人口出生数、老龄化率、家庭负债水平等基本面指标与日本 90 年代 初期有相似之处。

1.相同点：老龄化率等楼市基本面指标有相似之处

1.1 老龄化程度：日本（12.9%）VS 中国（15.4%）

日本：1991 年老龄化率达到 12.9%，并持续上升。1974 年后，日本人口出生数急 剧下滑，对应老龄化率由 1969 年的 7.1%提高至 1991 年的 12.9%。日本人口出生 高峰期为 1947-1949 年，对应在 2012 年开始老龄化程度进一步加剧，截至 2022 年日本老龄化率约 29.9%。 中国：2023 年老龄化率达到 15.4%，并仍将上升。2017 年后，中国人口出生数快 速下降，对应老龄化程度由 2000 年的 7.0%提高至 2023 年的 15.4%。中国人口出 生高峰期为 1963-1970 年，对应在 2028 年开始老龄化程度或将进一步加剧。

1.2 家庭负债水平（家庭债务/GDP）：日本（68.1%）VS 中国（62.1%）

日本：1990 年家庭债务/GDP 达到 68.1%，并伴随 GDP 增速的回落。1990 年前， 日本家庭负债水平以较高斜率持续攀升，并于 1990 年达到阶段性高点（家庭债 务/GDP=68.1%），之后家庭负债水平动能不足，波动上升后持续下滑。 中国：2022 年家庭债务/GDP 达到 61.5%，GDP 告别高速增长。与日本类似，中国 家庭负债水平在 2020 年前以较高斜率持续攀升，随后进入瓶颈期，截至 2022 年 底，中国家庭债务/GDP 为 61.5%，逼近日本 90 年代初的水平，并同样伴随着 GDP 增速的回落，后续家庭负债进一步上升空间或较为局限。

2.不同点：中国仍有可观的刚性/改善需求，且商品房价较为坚挺

2.1 资产持有结构：日本（实体经济部门）VS 中国（居民部门）

日本：实体经济部门持有房地产附属强“投机”属性。日本房地产的主要持有人 是实体经济部门，个人固定资产投资比重常年仅为 30%-40%，低息环境加速了前 期泡沫的积累，使得房地产市场附属着较强的“投机”属性，在持有资产成本上 升（地产税、加息）的刺激下，更易形成抛售，带来价格的持续下跌。 中国：居民部门持有房地产显现刚性的“居住”属性。中国房地产的主要持有人 是居民，个人固定资产投资比重最高值达到 93.2%（2015 年），2022 年的最新数 据（57.2%）即便较最高点有明显下滑，但仍显著高于 90 年代的日本，中国的房 地产市场显现刚性的“居住”属性，房屋作为居住的刚需商品，较难出现抛售房 产的现象。

2.2 刚性需求（城镇化率）：日本（77.3%）VS 中国（66.2%）

中国城镇化率达到日本 90 年代水平，还需 10+年。日本 1990 年城市化率达到 77.3%，中国 2023 年城镇化率为 66.2%，相差 11.3%。中国 2013 年-2023 年间平 均每年城市化率上升 1.2%，达到日本 90 年代初期水平尚有 10 年的发展年限（城 市化率上升边际递减，实际可能超过 10 年）。

中国商品房销售面积中枢有望维持每年 10-12 亿㎡。虽然随着城镇化放缓、人口 红利减弱，刚性需求与新婚需求或逐渐回落，但随着城中村改造推进、认房不认 贷政策落实，未来改善及更新需求或为地产销售的主要支撑。根据住建部，十四 五期间各地筹划的保障性租赁住房达 870 万套，假设十五五期间保障性租赁住房 进一步发力，规模达到 1000 万套，则未来住房需求的一部分将由此解决。根据 我们的测算，未来十年我国商品房销售面积或将维持 10-12 亿㎡需求中枢。

2.3 改善型需求（人均住房间数）：日本（1.64）VS 中国（0.97）

日本人均居住房间数相对充足 VS 中国改善型住房仍有较大需求。日本 1988 年 人均居住房间数就达到了 1.64 间/人，相对充足。中国城市 2020 年人均住房间 数仅为 0.97 间/人，未来改善型的住房仍有较大需求。

人均居住面积角度，上海为代表的一线城市人均居住面积仅为 30 ㎡（考虑 80% 得房率），改善型需求可观。以上海、南京、宿迁为代表性的中国一线、二线、三 线城市 2022 年人均居住面积仅分别为 37.5 ㎡、40.7 ㎡、45.7 ㎡，若考虑约 80% 的得房率，则该组数据仅为 30.0 ㎡、32.6 ㎡、36.6 ㎡，绝对值上看来有较大的 上升空间。

2.4 房价：日本“量价齐跌” VS 中国“量跌价挺”

日本：高供给、低需求→“量价齐跌”。1990 年日本出台《控制不动产融资总量 的通知》，1991 年开始日本地价已明显下滑，但日本房企对未来的形式依旧保持 较乐观态度，期待房价回调，住宅开工数在 1993-1996 年期间持续维持高位，日 本房价快速崩盘。 中国：供给需求同时走弱达到新的均衡→“量跌价挺”。2021 年初中国落地“三 道红线”，随后中国新开工房屋面积连续 3 年下滑,中国 2023 年新开工住宅面积 较 2019 年高点下滑 58.6%,而中国 2023 年商品住宅销售面积较 2021 年高点下滑 39.4%，供需实现相对的平衡，中国各能级城市商品房价格依然维持平稳。