珍酒品牌经营亮点在哪？

珍酒是公司的旗舰品牌，前身为茅台酒易地生产项目，经过近 50 年的发展积淀 品牌力。

1.产品端：珍十五夯实份额，珍三十高端化延展

产品布局清晰，价格带向上延申。珍酒品牌矩阵目前覆盖了从 200 元以下的老 珍酒、珍五系列，到次高端产品珍十五系列，到高端产品珍三十系列，价格带布局清 晰。在标准版以外，公司另推出了黑金版、大金奖版、纪念版等产品来满足不同消费 者的需求，产品矩阵持续丰富。

大单品珍十五上市至今，已经度过导入期和成长期，产品迭代保持可持续竞争力。 2016 年，珍酒推出核心大单品珍十五，加码中高端酱酒赛道。得益于酱酒热，珍十 五增长较好。18Q1 珍酒销售额同比增长 80%，其中珍十五增速达 454%，18 年珍十 五在珍酒整体销售额中占比接近 50%，21 年已成为十五亿级大单品。随着酱酒回归 理性，珍十五通过产品升级强化自身在新周期的竞争力，2022 年 6 月，在停货 3 个 月之后，公司推出第三代珍十五（包括珍十五标准版、珍十五黑金版及珍十五收藏版）， 同时老版珍十五·经典版/珍十五·匠心版停止供应。 500+元价格带酱酒供给端竞争格局清晰，珍十五在该价格带仍有较大发力空间。 当前供给端 500+元价格带的主要大单品包括习酒窖藏、红花郎及国台国标等。从价 格分布来看，酱香型白酒价格带呈现出倒三角特征，千元以上飞天茅台占据绝对统治 地位，另有青花郎、珍三十等占据一定份额，头部竞争激烈。而消费人群正在从正三 角分布向纺锤型结构演变，结构性机遇出现，腰部力量在酱酒消费人群持续扩容的趋 势下有待持续夯实。当前 500-1000 元的次高端市场尚无占据绝对优势的大单品出现， 基于行业集中度随价格带下降而降低的特征，马太效应下，珍十五在 500+元价格带 仍有较大发力空间。

珍三十接力珍十五，延展品牌高端调性。珍三十选用本地红缨子糯高粱及赤水河 上游地下水，原料考究，酒质对标茅台，曾获第 22 届比利时布鲁塞尔国际烈性酒大 奖赛大金奖。珍三十作为公司的高端战略大单品，对珍十五起到向上拉升的作用，是 公司营造品牌形象，提升知名度的重要抓手。2021 年，珍三十系列及珍十五系列的 总销售额分别约为人民币 5 亿元及人民币 15 亿元。随着珍十五逐渐走向成熟，珍十五为珍三十向下提供支撑、向上有黑金系列持续拔高品牌定位，珍三十将在战略端的 基础上，在营收端贡献更大力量。 黑金系列强化高端布局，加强与高净值人群的链接，向下带动普通版产品放量。 黑金是贵州珍酒在数十年品牌积淀之上，全力打造的高端品牌。黑金系列目前包含黑 金·珍十五、黑金·珍三十和黑金·老珍酒三款产品，前两者上市于 2022 年 5 月，黑 金·老珍酒于 2022 年 11 月正式上市。黑金版在普通版基础上溢价，黑金版珍十五/珍 三十/老珍酒建议零售价分别为 999 元/1999 元/799 元。运营方面，公司的黑金事业 部主管黑金系列的产品设计、销售和客群维护，运营模式相对独立，初期通过牵头人 团购方式进行销售，目前已经逐渐发展了更全面的营销网络，口碑良好。从战略角度 看，珍酒品牌基础是黑金系列抢占高端市场的底气，而黑金系列深耕高端市场，拉升 品牌的价值，链接高净值的目标消费人群，形成正向循环。

2. 产能：扎根遵义黄金产区，基酒产能支撑长期发展

高端产能是头部酱酒企业未来主流之争的压舱石，在遵义有成规模的产能储备 战略意义较高。在酱酒发展的 4.0 阶段，如前文所述，随着各梯队酱酒玩家入局，市 场野蛮生长下品质良莠不齐。尽管酱酒的整体供应量得到提升，但优质酱酒仍然稀缺。 从工艺上来说，酒质与优质产区密不可分；而从品牌打造上来说，占据黄金产区也是 品牌长期可持续发展的竞争优势。根据《遵义市国民经济和社会发展第十四个五年规 划和 2035 年远景目标纲要》/《遵义市“十四五”规划重大工程和重点项目储备库项目 名单》，最优质的土地资源将被用于最优质的酱香型白酒生产。此外，根据贵州省人 大常委颁布的《贵州省赤水河流域酱香型白酒生产环境保护条例》，未来酱酒在赤水 河流域生产开发更加困难，地理资源造就的行业壁垒将更加坚固，符合生产要求的企 业的头部效应将进一步被放大。

根植遵义黄金产区，资源禀赋构筑长期护城河。公司主要生产设施位于稀缺及顶 级白酒产区，其中所有珍酒生产设施均位于贵州遵义地区，是公认优质酱香型白酒的 理想酿造基地。为保障酿酒原料，即贵州产红缨子糯高粱的质和量，珍酒采用“公司+ 基地+合作社+农户”的模式，建立了庞大的种植基地。公司目前产能储备仅次于茅台 和习酒，在贵州省内位列第 3 名，在全国位列第 4 名。

产能持续扩大，预计 2024 年底产能将达 4.9 万吨。珍酒李渡 2009 年被董事长 吴向东收购后，产能持续投资加大，但由于资金来源为既有现金流，此前公司产能投 入增长有限。2021/2022 年，公司从 KKR 分别得到 3 亿元和 5 亿元美金，产能增长 迅速。2020/2021/2022 年，公司四大品牌合计年基酒产能分别为 8959 吨/11058 吨 （+23.4%）/25694 吨（+132.4%），产能利用率分别为 86.1%/83.1%/92.4%。根据 招股书，预计在 2024 年前，公司基酒年产能将翻一翻，增加 26000 吨（其中酱香型 基酒产能将增加 16600 吨）。根据公司招股书，珍酒李渡已有 6 个生产设施正在运营 过程中，3 个现有的生产设施正在扩建，1 个生产设施正在新建。随着战略储备持续 转化，公司珍 15、珍 30 将加大放量，并为未来推出更高端的产品，在酱酒品牌化阶 段发力做好准备。

产能提升摆脱对外购基酒的依赖，毛利率提升可期。横向与其他 A 股白酒公司 比较，公司当前毛利率较低，主要系根据国际财务报告准则，公司将税项及附加费计 入销售成本所致。2022 年公司加回税项及附加费后的毛利率为 70.9%，与同业相比有一 定的提升空间。受制于基酒产能，在此前酱酒需求持续火爆的背景下，公司过去与第 三方酿酒基地合作，2020/2021/2022 年分别外购了 7404/20546/7817 吨酱香型基酒， 外购基酒量与公司的实际基酒产量相比（包含各品牌）较高，外购基酒成本对公司毛 利率产生一定影响。随着产能逐步释放，公司摆脱对外购基酒的依赖，预计公司毛利 率将稳步提高。

3. 渠道端：渠道布局完善，组织结构助力精细化深耕

渠道布局完善，传统经销商渠道稳步扩容，体验店与零售商渠道提升迅速。分渠 道看，公司过去两年的经销商/直销渠道营收占比保持在 88%/12%，直销渠道占比较为稳定。公司的经销商渠道包括经销合作伙伴、体验店、零售商，截至 2022 年营收 分别占比 59.2%/21.9%/7.7%。2021/2022 年经销商渠道产生收入分别为 453/520 万 元，同比增长 114%/15%，增速亮眼。具体来看，公司传统经销商网络稳步扩张；体 验店 2021 年同比增长 214%，增速亮眼，贡献营收的同时有助于公司长期品牌建设； 零售商渠道营收 2021/2022 年同比增长 88%/155%，较低基数下增长迅猛。

3.1 “多商小商”策略强化目标客群触达，扁平化管理提升效率

公司采取“多商小商”策略，深入挖掘商务宴请消费。2020-2022 年，公司经销商 团队规模从 1546 名增至 2678 名，增长 73.2%，在“多商小商”策略下，公司传统经 销商体量较小，扁平化程度高。公司采取“多商小商”策略主要系：1）公司的核心客群 中小企业通常会与经销商建立长期稳定的购买关系，与小商的服务半径和关系半径更 为匹配。2）小商虽在资金实力、营销能力等方面不如大商，但更贴近终端，扁平的 渠道下不易产生压货、窜货等扰乱市场秩序的行为，有利于公司对渠道进行精细化管 理，保持对批价的掌控力，强化对终端市场变化的敏感度。3）大商的需求量往往较 大，且会同时服务多个品牌，且通常层级较多、销售费用较高，因此大商在现阶段对 珍酒和李渡的资源分配程度对公司而言难以把握。4）公司实控人吴向东在白酒全产 业链已有较多资源，对大商帮助迅速放量的依赖度不高。

团队扩充配合“多商小商”，保持长期可行性。2022 年公司扩招 2000 余人，建 立了 4060 人的销售团队，团队扩容后销售人员占总员工人数的 37%，占比较高。公 司销售人员负责帮助经销商进行规划与市场开发，协助终端客户做品鉴会等动销工作， 深耕市场，与终端客户接触更深。参考此前同样采取小商制的典范洋河股份，洋河此 前曾重新划分省内渠道，将办事处下沉到县，同时配合销售人员数量的增加，实现了 对数千家经销商的深度管理（洋河 2016 年销售人员占比 34%左右，远高于茅台 （3.21%）、五粮液（1.76%）的销售人员占比）。对珍酒李渡而言，当前的销售团队 扩容亦为小商制下公司加大渠道掌控，保障模式的长期可行性做好了准备。

3.2 渠道多元化布局，模式迭代推助扁平化、精细化管理

珍酒产品与渠道对应搭配，核心是通过稳定合伙人的利益，保障渠道良性。2016 年，茅台集团习酒副总经理胡波入驻珍酒酒业，提出“创新合伙人模式”。具体而言， 珍酒集团挑选有能力、有渠道的经销商，以股利分配等方式构建多层级城市合伙人关 系，形成利益共同体。珍酒集团与合伙人共同开设体验店、专卖店、终端零售店，针 对不同人群提供专业优质的服务，其中，体验店、专卖店以珍十五和全面升级的老珍酒等有市场根基的产品为主攻产品，面向中高端市场，而终端零售店面向更广大的客 户群体。在此模式下，公司加大了对合伙人的投入，秉承“先成就合伙人,再成就自 己”，先扶持合伙人在当地站稳市场，减少厂商利益博弈，保障渠道良性。 渠道更新迭代，推助扁平化、精细化管理。2023 年珍酒集团进行内部结构调整， 根据不同价格带产品，针对性地制定销售策略和渠道扩张策略。事业部下不再设大区 和省区，而是直接构建战区，战区下面划分战斗小组，团队组织结构扁平化，保证销 售人员权责明确，提升管理效率。其中，黑珍事业部采取了“众创合伙人模式”，通过 选取离用户最近，并能形成购买影响的介质，如团购烟酒终端、团购商、意见领袖等 搭建厂商集约合作平台，除常规的差价利润外，还为“合伙人”提供季度、年度返利 和黑金大盘年度分红，链接核心团购客户和终端背后用户。

3.3 “6+8+N”全国化布局，重心明确

珍酒“6+8+N”市场布局明晰，全国化发力。2020 年以来，珍酒确立了“6+8+N”的 全国市场布局战略，聚焦贵州、河南、山东、湖南、广东、江苏 6 个核心省份；培育 福建、上海、广西、北京、江西、陕西、浙江、河北 8 个重点省份；孵化全国其他有 酱酒氛围和基础的 N 个潜力市场。6 大核心市场中，贵州、广东、山东、河南四省的 收入贡献较高，其中，经过公司在广东市场 2-3 年的市场培育，已进入快速增长阶段。 另外两省为湖南与江苏，其中湖南虽非传统酱酒大省，但消费活力较充足；江苏省经 济水平较高，2022 年 GDP 排名第三，且白酒消费教育基础较好，未来随着酱香在江 苏地区的扩容和普及，长期增长性可期。8 大重点地区主要为省会城市，地区特征主 要为经济发达，或茅台在该地区销售较好，未来在香型偏好上具备转酱基础。