澳洲在建锂精矿项目建设进度梳理

据我们统计，2023Q4 澳洲锂精矿产量 86.7 万吨（SC6），同比增长 21%，环比 增长 4%，销量 77.3 万吨（SC6），同比增长 10%，环比增长 3%。

 1.Greenbushes：手握优质锂矿位居成本左侧，但生产策略 类似“边际生产商”

Greenbushes 锂矿直接毗邻西澳大利亚州的 Greenbushes 镇，该镇位于西澳大利 亚州首府珀斯东南方 250 公里处，距离 Bunbury 港东南方 90 公里。截至 2023 年 12 月 31 日，Greenbushes 锂辉石矿更新后的总矿产资源量增加至 4.47 亿吨，氧化锂平 均品位为 1.5%，折合碳酸锂当量约 1,600 万吨；本次更新后的 Greenbushes 锂辉石 矿的证实和概略矿石储量合计增加至 1.79 亿吨，氧化锂平均品位为 1.9%，折合碳 酸锂当量约 850 万吨，矿石品位优异。

 产能：CGP3 仍按计划建设，远期规划产能达 266 万吨/年

现有锂精矿产能 162 万吨/年，远期规划达 266 万吨/年。Greenbushes 的采矿业 始于 1888 年，当时通过露天采矿作业（包括后来的挖泥作业）提取锡矿石；锡矿 开采一直是 Greenbushes 的重点，直至 20 世纪 80 年代锂和钽的开采成为新的重点， Greenbushes 第一家锂矿厂于 1983 年投产，此后经历多次扩张，2012 年 CGP1 扩张 至 60 万吨/年，至此 Greenbushes 具备年产 74 万吨锂精矿产能（60 万吨化学级锂精 矿+14 万吨技术级锂精矿），2019 年 CGP2 投入运营，2020 年因疫情原因关停，于 2021 年 5 月重启，2022 年年初 TRP 尾矿库投入运营，尾矿库平均氧化锂品位 1.4%， 设计产能 28 万吨/年，预计寿命约 5 年。此外，CGP3 和 CGP4 两个年产 52 万吨的 选矿厂仍在规划中，其中 CGP3 预计将于 2025H1 完工投产，CGP4 仍在进行 FEED 及研究资本问题，泰利森董事会尚未就 CGP4 做出任何决定，初步计划 2027 年投 产。待上述产能投产后，Greenbushes 将具备 266 万吨/年锂精矿产能，折合约 33 万 吨 LCE。

CGP3 项目尚未受锂价低迷影响，仍按计划和预算进行建设。CGP3 建设仍按计划和预算进行，且工作计划未发生变化，2023Q4 结构混凝土和大体积土方工程 进展顺利、完成打桩工程这一重要里程碑；CGP4 仍在进行 FEED 以及研究资本问 题，Talison 董事会尚未就 CGP4 做出任何决定。

产销：下调 2024 财年产量指引，仍不进行第三方销售

2023Q4 Greenbushes 锂精矿产销双降。2023Q4，Greenbushes 实现锂精矿产量 35.8 万吨，环比减少 13.5%，同比减少 5.6%，实现销量 27.5 万吨，环比-30%，产 量环比下降主要系两次大面积停产导致给矿品位和加工矿石量降低所致。 天齐锂业和雅保承购量减少，Greenbushes 下调 2024 财年产量指引。由于合资 伙伴天齐锂业和雅保承购量低于预测值，IGO 预计 2024H1 销售量将比生产量少约 20%，进而导致库存增加，但 IGO 仍然决定不进行任何第三方销售，因此 IGO 将 2024 财年产量指引由之前的 140-150 万吨下调至 130-140 万吨，且 IGO 预计此次产 量指引下调的影响更偏向于 2024Q1，2024Q2 的季度产量预计更符合此前预测值， Greenbushes 2023H2 锂精矿产量约 77.2 万吨，根据 2024 财年产量指引测算， 2024H1 Greenbushes 锂精矿产量约 52.8~62.8 万吨。此外，由于天齐锂业和雅保 2024H1 承购量低于 Greenbushes 生产能力，IGO 计划在 Greenbushes 建立库存并进 行有效管理， Greenbushes 最大的库存容量在 20~25 万吨之间，但目前还没达到该 水平。

复盘历史发现锂价低点时 Greenbushes 通常不改扩张计划，但会削减产量。 CGP2 项目于 2017 年 3 月开工建设，2019 年 10 月投产，但锂精矿市场价格在上一 轮周期中于 2018 年年初开始下跌，直至 2020 年年底触底，我们可以发现 CGP2 项 目的扩张多处于锂精矿市场价格下行阶段，但公司仍然没有放缓扩张进程，而是在 2020 年年初受疫情影响关停，削减产量。CGP3 项目目前仍在按计划和预算进行， 仍然预计在 2025 年年中投产，但锂精矿市场价格目前处于本轮周期较低位置，公 司仍然不改项目扩张计划，而是削减产量，下调 2024 财年产量指引。 手握优质锂矿位居成本左侧，但公司策略类似“边际生产商”。Greenbushes 现 金成本远低于精矿价格，但在价格底部仍然采取减产策略，类似“边际生产商”： （1）2020 年价格低迷+疫情影响，Greenbushes 关停 CGP2，直至 2021 年 5 月份重 启，（2）2024 年年初宣布下调 2024 财年产量指引，主要系公司将此视作一项资产 加以保护和维护，而不是简单的“成本最低，所以必须生产”。

 定价机制：定价机制由 Q-1 调至 M-1，2024Q1 平均售价或将大幅 下滑

从 2023 年 1 月 1 日起，Greenbushes 锂精矿（SC6）销售价格将按季度重置 （Q-1），参考四家报价机构（包括 Fastmarkets、Asian Metals、Benchmark Minerals Intelligence 和 S&P Platts）上一季度平均价格的 95%（FOB 澳大利亚）。2024 年 1 月 29 日 IGO 公司公告，Windfield 董事会已同意修改定价机制，该机制将从 2024 年 1 月 1 日起适用于锂精矿（SC6）的承购，根据新的定价机制，定价将根据上个 月的平均值按月重新设定（M-1），仍然参考上述四家价格报告机构的平均值，给予 5%的折扣（FOB 澳大利亚）。2023Q4，Greenbushes 锂精矿平均销售价格约为 3016 美元/吨（FOB 澳大利亚），但锂精矿市场价格已下滑至不足 2000 美元/吨（CIF 中 国），我们认为在定价机制由 Q-1 向 M-1 调整的背景下，2024Q1 Greenbushes 精矿 平均售价或将大幅下滑。

 成本：上调成本指引，预计 2024 财年单吨碳酸锂现金成本 3.8~4.0 万元/吨

预计 2024 财年 Greenbushes 现金生产成本将维持高位，但特许权使用费将大 幅下滑。从现金生产成本来看，2022Q3~2023Q3 期间 Greenbushes 矿山单位现金生 产成本稳定在 220~280 澳元/吨，2023Q4 由于精矿产量骤减，单位现金生产成本上 升至 357 澳元/吨，环比上升 36%；从销售成本（不含特许权使用费）来看， 2021Q4~2023Q3 期间 Greenbushes 矿山单位销售成本（不含特许权使用费）稳定在 230~310 澳元/吨，2023Q4 由于精矿产量骤减，单位销售成本上升至 417 澳元/吨， 环比上升 43%；从销售成本（含特许权使用费）来看，2021Q3~2023Q3 期间单位销 售成本（含特许权使用费）与锂精矿市场价格走势保持一致，主要系西澳大利亚州 的特许权使用费按销售收入 5%征收（酌情扣除海外运费）所致，2023Q4 单位销售 成本（含特许权使用费）于锂精矿市场价格走势出现一定背离，达 614 澳元/吨，环 比上涨 18%，主要系精矿产量骤减导致单位销售成本（不含特许权使用费）环比大 幅上涨所致，我们测算 2023Q4 折合碳酸锂现金成本（CIF）约 4.5 万元（澳元：美 元假设 0.65，美元：人民币假设 7.22，冶炼成本假设 2.2 万元/吨，下同），全成本 约 5.3 万元/吨。展望 2024 财年，受精矿价格下跌以及定价机制调至 M-1 影响，我 们预计特许权使用费将大幅下滑，但由于 2024 财年产量指引下滑，单位现金生产 成本以及单位销售成本（不含特许权使用费）仍将维持高位，IGO 于 2024 年 2 月 将 2024 财年 Greenbushes 现金生产成本由 280~330 澳元/吨上调至 330~380 澳元/吨， 总体来看，我们预计折合碳酸锂现金成本（CIF）将降至约 3.8~4.0 万元/吨，全成 本约 4.6~4.8 万元/吨。

2. Pilgangoora：扩张计划仍进行，灵活应对市场变化

Pilgangoora 位于西澳大利亚资源丰富的 Pilbara 地区，距离黑德兰港 120 公里， 拥有完善的交通和港口基础设施，Pilgangoora 伟晶岩矿区于 1905 年被发现，并发 现了冲积钽铁矿，1975 年之前多家公司一直在该地区开采冲积锡矿和钽铁矿，之后 才开始了更大规模的冲积作业，许多公司对稀有金属以及包括黄金和贱金属在内的 其他商品进行了勘探，但直到 2014 年才认识到锂的全部潜力。 截至 2023 年 6 月 30 日，Pilgangoora 项目所包含矿石资源量为 4.14 亿吨，Li2O 品位为 1.15%，锂资源量折合 LCE 为 1175 万吨；总储量为 2.14 亿吨，Li2O 品位为 1.19%，锂资源储量折合 LCE 为 630 万吨。

 产能：推出成本优化措施，但暂不改扩建计划

Pilgangoora 有 Pilgan 和 Ngungaju 两个加工厂，2025 年产能将提高至 100 万 吨/年。精矿加工业务由两家加工厂组成，分别是生产锂辉石和钽精矿的 Pilgan Plant 工厂和生产锂辉石精矿的 Ngungaju 工厂，两家工厂为同一矿化系统，其中 Pilgan 工厂每年可生产约 36~38 万吨锂精矿，Ngungaju 工厂于 2021 年被收购， 2022Q3 达到年产 18~20 万吨锂精矿的铭牌产能。目前正在进行产能扩建，通过 P680 扩建项目将 Pilgan 工厂的年产量提高 10 万吨，使得 Pilgangoora 业务的铭牌产 能提高到 64 ~68 万吨/年锂精矿，预计到 2025 年产能将提高至 100 万吨/年。 扩建项目关键时间节点并未较上季度指引发生变化。P680 项目分为初选回路、 综合破碎和矿石分选厂两部分，其中初选回路用于排出低品位废料，并提供年产 10 万吨锂精矿产能，于 2023 年 10 月实现首采，全面达产计划于 2023Q4 末完成；综 合破碎和矿石分选厂预计将于 2024Q2 投入运行，并计划于 2024Q3 达产，该工厂 还将支持 P1000 项目锂精矿产能扩张。P1000 扩建项目利用了之前作为 P680 项目 一部分交付的加工基础设施投资，扩张项目首批矿石预计在 2025Q1 产出，在 2025Q3 季度末完成调试和爬坡后全面投产。

下调 2024 财年资本支出指引+暂停 FY2024H1 股息支付，但不影响扩建项目。 集团将其 2024 财年资本支出指引从 8.75 ~ 9.75 亿澳元下调至 8.2 ~ 8.75 亿澳元，主 要针对不影响扩建项目的非必要支出，比如住宿村等，相当于将资本支出总额中与 新项目和改进有关的可支配部分减少了 1/2~1/3。此外，为了进一步保护集团的资 产负债表状况，2023H2 将不支付股息。预计减少资本支出与暂停支付股息相结合 将节省约 2 亿澳元的现金总额。

产销：P680 项目开始贡献产量，港口拥堵影响 2023Q4 销售

2023Q4 Pilbara 锂精矿产量环增 22%，销量受港口拥堵影响不及预期。 2023Q4，实现锂精矿产量 17.6 万吨，环比增长 22%，主要系 P680 扩建项目开始贡 献产量所致，实现销量 16.0 万吨，环比增长 9%，但低于产量约 1.6 万吨，主要系 黑德兰港拥堵影响发运所致。 精矿价格尚未触及成本线，仍然保持正常运营。复盘上一轮周期我们发现 Pilbara 在锂价低点时采取停产、消耗现有库存方式度过，2019Q4 公司产能利用率 降至最低点，2020 财年（2019H2+2020H1）Pilbara 净利润为-9930 万澳元，且现金 余额水平较低，净债务/股东权益约为 23 倍，因此公司做出 2019H2 Pilbara 的生产 经营由手头现有的矿石、碎矿石和最终产品库存提供支持的决策以度过周期底部。 2023Q4，Pilbara 现金运营成本（CIF，含特许权使用费）约 523 美元/吨，远低于 1280 美元/吨（CIF）的销售价格，且公司在手现金充足，无债务压力，因此目前尚 未有停产或减产计划。

 成本：预计 2024 财年单吨碳酸锂现金成本约 5.3~5.7 万元/吨

从现金运营成本（FOB，不含特许权使用费）来看，2021Q3~2023Q4 期间单位 现金运营成本（FOB，不含特许权使用费）多落于 328~432 美元/吨区间内，近 2022H1 和 2023Q3 期间内成本超过上述成本区间，2022 年上半年疫情及通货膨胀导 致人工、能源成本大幅上涨，导致该阶段单位现金成本水平较高，2023Q3 由于 P680 项目扩建及季度产量下滑，导致当季度现金运营成本位居历史高位，2023Q4 由于 P680 项目扩建实现产量增加带来规模效益，成本改善；从现金运营成本（CIF， 含特许权使用费）来看，2020Q3~2023Q4 期间单位现金运营成本（CIF，含特许权 使用费）与锂精矿市场价格走势保持一致，主要系西澳大利亚州政府按离岸售价收 取 5%的特许权使用费、土著产权按离岸售价收取的 1%的特许权使用费以及私人按 离岸售价收取 5%的特许权使用费（私人费用仅适用于收购后的 Altura Lithium，不 适用于 Pilgangoora）。考虑生产品位，我们测算 2023Q4 折合碳酸锂现金成本（CIF） 约 5.6 万元/吨，全成本约 6.4 万元/吨。展望 2024 财年，Pilbara 给予 390~436 美元/ 吨的现金运营成本（FOB，不含特许权使用费）指引，中枢指引为 413 美元/吨，较 2023 年有所下行，我们认为主要系 P680 扩建项目开始贡献产量带来一定的规模效 益，此外，我们认为伴随精矿价格下行，2024 财年特许权使用费将大幅减少，总体 来看，我们预计折合碳酸锂现金成本（CIF）将降至约 5.3~5.7 万元，全成本约6.1~6.5 万元/吨。

销售机制： Pilbara 生产销售机制灵活，准确把握价格变动

Pilbara 生产销售机制灵活，准确把握价格变动。2018Q2 精矿价格仍处于上轮 周期高位，Pilgan 选矿加工厂尚未投产，公司对外销售原矿；2019~2020 年价格下 行阶段公司削减产量，依靠现有矿石库存支持生产运营，2021Q3 精矿价格上涨周 期启动，公司创新性的采取 BMX 拍卖销售部分精矿，在供需紧缺的大背景下，公 司采取拍卖这种卖方市场的销售手段为当时锂精矿价格上行添了一把火，公司于 2022 年 12 月完成最后一次 BMX 拍卖，2023 年锂精矿价格下行。

3. Mt Marion：2024 财年产量指引不变，成本指引大幅下调

Mt Marion 位于西澳大利亚金矿区 Kalgoorlie 西南约 40 公里处，该项目由 MinRes（50%）和全球最大的氢氧化锂生产商之一赣锋锂业(50%)共同拥有。该项 目所包含的矿产资源量估计为 6480 万吨，氧化锂平均品位为 1.42%，折合约 227 万 吨 LCE，所包含的矿石储量约为 3570 万吨，氧化锂平均品位为 1.42%，折合约 125 万吨 LCE。MinRes 负责管理 Mt Marion 的所有采矿业务，锂精矿加工厂扩张后的 年产能为 60 万吨（SC6），通过公路运输到 Esperance 港，出口到全球市场。

 产能：目前锂精矿产能约 60 万吨/年（SC6）

Mt Marion 锂精矿加工厂于 2015 年 12 月开始建设，2017 年 2 月投产，2022 年 4 月 Mt Marion 的锂辉石精矿产能从每年 45 万吨增加到每年 60 万吨（混合品位精 矿）。第二阶段的扩建工厂产能将提高到 90 万吨/年（混合品位精矿），折 6%品位后 每年的产能约 60 万吨，2023 年 6 月竣工。

 产销：2024 财年销量指引保持不变

2023Q4，Mt Marion 锂精矿产量约 16.6 万吨，同比增长 37%，环比增长 30%， 主要系扩建项目贡献增量所致，高品位精矿贡献率达 40%，环比增加 14.2pct，主要 系回收率提高所致；实现销量约 17.2 万吨，折合 12 万吨（SC6），同比增长 58%， 环比增长 54%。2024 年 2 月，公司更新 2024 财年指引，Mt Marion 锂精矿销售量指 引为 38~44 万吨（SC6），同比增长 27~47%，平均生产品位约为 3.8%，与 2023 年 8 月更新的 2024 财年销售指引相比销量保持不变，但平均生产品位由 4%下调至 3.8%。

成本：下调成本指引，预计 2024 财年单吨碳酸锂现金成本 5.4~5.9 万元/吨

从现金成本（FOB，不含特许权使用费）来看，根据已披露数据，Mt Marion 现金成本整体变化区间较大，FOB Cost 最高为 2023H1 达到的 666 澳元/吨，6%锂 精矿 FOB Cost 最高点为 2022H2 达到的 1162 澳元/吨，高成本阶段主要集中在 2023 财年，主要系 Mt Marion 锂精矿加工厂扩建和矿山排序延迟导致接触矿石库存减少， 成本上升，除了 2023 财年以外的其他阶段，Mt Marion 现金成本（FOB，不含特许 权使用费）落于 440~555 澳元/吨，6%锂精矿 FOB Cost 落于 700~850 澳元/吨；从 现金成本（CFR，含特许权使用费）来看，根据已披露数据，该成本受精矿价格影 响较大，主要系西澳大利亚州政府按离岸售价收取 5%的特许权使用费所致。我们测算 2023H2 折合碳酸锂现金成本（CIF）约 6.1 万元/吨，全成本约 6.9 万元/吨。展 望 2024 财年，Mineral Resources 给予 800~900 澳元/吨的 FOB Cost（SC6）指引， 中枢指引为 850 澳元/吨（此前指引中枢为 1200 澳元/吨），较 2023 财年平均成本有 所下行，我们认为主要系扩建项目逐步稳定运营，此外，我们认为伴随精矿价格下 行，2024 财年特许权使用费将大幅减少，总体来看，我们预计折合碳酸锂现金成本 （CIF）将降至约 5.4~5.9 万元，全成本约 6.2~6.7 万元/吨。

4. Mt Wodgina：2024 财年销量指引保持不变，扩建项目能 否如期上线取决于市场条件

Wodgina 位于西澳大利亚 Pilbara 地区黑德兰港以南约 90 公里处。该项目是 MinRes（50%）和 Albemarle Corporation（50%）共同组建的非法人合资企业的一 部分。该项目所包含的矿产资源量估计为 2.17 亿吨，氧化锂平均品位为 1.15%，折 合约 617.5 万吨 LCE，所包含的矿石储量约为 1.65 亿吨，氧化锂平均品位为 1.15%， 折合约 467.5 万吨 LCE。MinRes 管理 Wodgina 的所有采矿业务，目前锂精矿加工厂 拥有三条生产线每条生产线可生产 25 万吨 6% 的锂精矿，通过公路运往黑德兰港， 出口到全球市场。

 产能：规划精矿产能 100 万吨/年，Train 3 是否上线取决于市场条 件

Wodgina 规划四期产能共 100 万吨精矿，目前前三条产线交替运行，由于原料 供应原因需要停运一条，2024 年 1 月末开始向三条产线供料，预计 2024 年 6 月底 三条线能够实现 100%进料，但第三条线何时上线取决于市场条件，第四条产线仍 在可研中，预计在 2024 年年中开始建设，大概需要 18 到 20 个月的建设时间，预 计 2026 年年中能够投入运营，但能否如期启动取决于市场条件。

 产销：2024 财年销量指引保持不变

2023Q4，Wodgina 锂精矿产量约 11.5 万吨，同比增长 25%，环比增长 2%，主要系工厂回收率所致；实现销量约 14.2 万吨，折合 13.7 万吨（SC6），同比增长 45%，环比增长 128%，主要系上一季度港口拥堵导致发货量大幅减少。2024 年 2 月，公司更新 2024 财年生产指引，Wodgina 锂精矿销量指引为 42~48 万吨（SC6）， 同比增长 17~34%，平均生产品位约为 5.5%，与 2023 年 8 月更新的 2024 财年指引 相比保持不变，但进行了股权比例变动的调整。

 成本：成本指引不变，预计 2024 财年单吨碳酸锂现金成本 5.7~6.1 万元/吨

从现金成本（FOB，不含特许权使用费）来看，2022H2 由于尚处于爬坡过程 中成本水平较高，FOB Cost（SC6）达 1115 澳元/吨，2023 年有所回落，我们测算 2023H2 折合碳酸锂现金成本（CIF）约 6.4 万元/吨，全成本约 7.2 万元/吨。展望 2024 财年，Mineral Resources 给予 875~950 澳元/吨的 FOB Cost（SC6）指引，中枢 指引为 912.5 澳元/吨，我们预计折合碳酸锂现金成本（CIF）约为 5.7~6.1 万元，全 成本约 6.5~6.9 万元/吨。