壶化股份发展历程、股权结构、业务布局及业绩分析

深耕行业六十余载，成就国内民爆龙头。

1. 国内民爆行业龙头，乘电子雷管替代东风

公司为山西民爆行业龙头。公司始建于 1960 年，目前致力于各类民爆 物品的研发、生产与销售，主要产品是工业炸药和工业雷管、导爆索， 中继起爆具等起爆器材。近年来，公司不断拓展业务范围，获得民爆物 品的各项生产、销售许可，逐步达成民爆行业的一体化建设。2020 年 9 月公司在深交所挂牌上市，募集资金将膨化硝铵炸药和粉状乳化炸药扩 能至年产 1.03 万吨，将胶装乳化炸药生产线减能至年产 1.04 万吨，并 建设年产 1.4 万吨现场混装多孔粒状铵油炸药项目。2021 年公司积极响 应国家政策，推动数码电子雷管替代，同年 9 月，公司年产 2500 万发 数码电子雷管自动化生产线建设项目通过鉴定和验收，预计近期 3500 万发电子雷管产能建设完毕。目前公司工业雷管调整方案已获上级主管 部门批复，调整后电子雷管许可产能为 5880 万发，高居行业前列。

2.公司股权较为集中，核心管理层陪伴成长

实控人为前董事长秦跃中。截至 2022 年 Q3，实际控制人秦跃中直接持 有公司 30.6%的股权，并通过方圆投资间接持股 13.63%，合计持股达 44.23%，为公司实际控制人。公司核心管理层持股比例较高，利益深度 绑定。

公司董事长出身优秀，核心管理层伴随公司成长。公司现任董事长秦东 出身优秀，拥有国外名校留学经历，取得化学工程与科技创业投资双硕 士学位，专业知识储备丰富；公司其余董事均在相关行业深耕多年，陪 伴公司成长，经验丰富，团队稳定。

3.国内民爆行业龙头，全面布局民爆产业链

公司位于产业链中游。目前民爆产业链上游是各类基础化工产品，包括 合成氨、甲醇、甲胺、硝酸、硝酸铵等多种产品。公司业务主要集中于 产业链中游包括各类民爆物品的研发、生产与销售，并为客户提供特定 的工程爆破解决方案及爆破服务等。矿山开采和基础设施建设是民爆行 业主要下游，占比大约为 72.6%和 7.5%左右。

民爆一体化业务全面布局。公司民爆产品生产销售许可齐全，主营产品 覆盖民用爆破器材研发、生产、销售、进出口及爆破一体化服务。销售 方面，公司自 2008 年起提供爆破服务，主要涉及煤炭开采等基建行业； 生产方面，公司主要生产各种工业炸药、工业雷管。其中，数码电子雷 管是工业雷管类的最新产物，能够精确控爆，拥有良好的抗水抗压性和 安全可靠性。近年来，公司积极为数码电子雷管的推广做准备，数码电 子雷管已成为公司核心产品之一。

公司电子雷管产能替代加速。公司积极扩建民爆产品产能，2021 年具备 工业炸药产能 6.7 万吨，同时公司响应政策号召，对传统雷管产能进行 逐步臵换，2019 年公司数码电子雷管产量为 135 万发，2021 年产量提 升至 948 万发，渗透率也从 2%提升至 14%。目前公司工业雷管调整方 案已获上级主

4.受益于民爆行业景气，公司业绩稳步发展

公司业绩随下游景气波动呈周期性。公司业绩呈现周期性波动，2012 至 2014 年受下游采矿业迅速发展拉动呈现稳定增长趋势，公司营收快 速增长，从 2012 年的 4.09 亿元增长至 2014 年的 5.17 亿元，归母净利 润从 0.33 亿元增至 0.6 亿元，2014 年，下游采矿业供给侧改革，导致民爆行业景气度下行，2016 年公司营收降至 3.55 亿元，归母净利润降 至 0.32 亿元。“十三五”期间行业生产总值呈上升趋势，公司炸药产量 逐步释放，2021 年公司营收达到 7.38 亿元，归母净利润略低于 2020 年，为 0.81 亿元，主要是原材料硝酸铵价格上行导致。2022 年 Q3 公 司营收达到 7.20 亿元，归母净利润达到 0.86 亿元，主要是公司产销量 稳定增长和电子雷管替换所致。

以民爆产品生产为基，拓展爆破服务业务。公司以民爆产品生产为基础， 逐步发展爆破服务一体化业务，近年来民爆产品营收占比维持在 80%左 右，爆破服务营收占比逐步提高，2016 年爆破服务业务逐步开启，2021 年营收达到 0.59 亿元，占比达到 14%。毛利方面，2017-2021 年间爆 破服务业务毛利占比逐步提高，民爆产品生产的毛利占比逐步下降， 2021 年爆破服务的毛利占比达到 17%，民爆产品生产的毛利占比为 81%，主要因为公司积极响应民爆政策，大力推进爆破服务一体化业务。

主营产品盈利能力较强。公司整体毛利率维持 35%以上，盈利能力较强， 其中起爆器材毛利率维持较高水平。2021 年公司毛利率回落至 38.17%， 工业炸药，起爆器材和爆破服务的毛利率分别为 34.51%，41.14%和 43.12%，主要是 2021 年原材料硝酸铵价格大幅提升导致。

综合费用率逐步下行，财务费用率维持较低水平。公司综合费用率在 2012-2022 年 Q3 期间逐步下滑，2012 年的综合费用率为 31.05%，2022 年 Q3 下降至 21.39%，主要因为公司经营管理改善；公司财务费用率维 持较低水平，维持 1%以下；2021 年公司销售费用率下降至 4%，主要 是与合同履约成本相关的销售费计入主营业务成本所致。

公司净利率水平近年来维持 15%上下，ROE 水平维持 10%左右。公司 净利率近年来一直维持 15%上下波动，盈利能力较强且稳定。2021 年 公司 ROE 水平略有下滑，主要因为原材料价格上涨，公司利润水平降 低。公司资产负债率 2012-2020 年间逐步下行，2021 年公司负债总额3.58 亿元，较 2020 年增长 87.32%，但仍处于行业较低水平，风险相对 较低。

公司逐步开拓海外市场。公司业务主要集中于国内，国内营收占比始终 维持 90%以上。子公司壶化进出口负责民爆产品进出口业务，出口蒙古、 缅甸、澳大利亚、津巴布韦等 20 余个国家和地区。