计算机行业行情、营收、指数走势及宏观因素分析

黑天鹅与灰犀牛后，板块吹响反攻号角。

1.计算机2022年行业回顾

2022全年申万计算机指数下跌25.47%，全年跑 输沪深300指数约3.84个百分点，居于全行业 28/31。 指数自4月26日见底以来，涨幅达到17.18%， 跑赢沪深300指数14.86个百分点，居于全行业 7/31位，展现出较强弹性。 不考虑2022年上市次新股，年初至今板块内涨 幅前三分别为英飞拓（+201.61%）、卓朗科技 （+102.22%）、竞业达（+83.66%）；跌幅前 三分别为 *ST泽达（-89.39%）、 *ST紫晶（- 89.00% ）、 *ST蓝盾（-62.46% ） 。

行业回顾：估值位于底部，持仓保持低配

横向看：截至2022年12月31日，计算机行业 PE(TTM，整体法，剔除负值)为39倍，在申 万一级行业中处于较高水平，市场仍然认可其 成长性与景气度。 纵向看：计算机指数PE过去十年中位数水平 50倍，当前仍位于底部区间，具备较高配置 性价比。从公募基金持仓看，22年Q3全部公募基金持 有SW计算机板块的总市值占比为2.54%，环 比上升0.33pp，配置比例迎来拐点，但仍处 于低配区间。

收入端——整体向好，短期略有波动

2022Q1-3营收稳健增长，行业持续恢复。 2022Q1-3，计算机板块整体实现营收7718.0亿元，同比增长5.0%，前三季度营收稳步增长，行业处 于持续修复阶段。 2022Q3营收维持正向增长，观察Q4交付确收情况。 2022Q3，计算机板块整体实现营收2728.2亿元，同比增长2.1%。考虑到不确定因素影响部分项目延 期交付，且计算机公司营收具备季节性特征，大部分项目收入确认在年底进行，Q4营收增速有望恢复。

收入端——2022Q1-3分化加大，单Q3有所修复

Q1-3板块分化有所加大，单三季度区间环比上移。 从中位数角度看，2022Q1-3营收增速中位数为2.9%，同比下滑13.7pp；2022Q3营收增速的中位数 为2.1%，同比下滑11.3pp。前三季度来看，整体法下行业增速高于中位数法，疫情影响下龙头企业较 中小企业更显经营韧性；单Q3来看，整体法下行业增速与中位数法相近，龙头企业与中小企业收入均 有所承压，表明收入增速下滑为行业普遍现象。 从增速的分布看，2022Q1-3营收增速大于50%的有17家，小于0%的有141家，整体受外部因素影响 较大。单Q3来看，营收增速大于50%的有22家，小于0%的有132家，相较Q2的增速区间呈现明显上 移趋势。

毛利端——成本上行承压，交付实施延迟

成本上行，收入确认滞后，毛利率下滑明显 。2022Q1-3，行业整体毛利率水平为26.1%，同比下降1.2pp，计算机公司商业模式多以项目制为主， 其交付进度具有不确定性，前三季度由于多因素扰动，大部分公司项目交付实施延迟，收入确认递延而 人力成本具备刚性。中位数法和平均值法下的毛利率与整体法差距较大，主要是毛利率较低的公司体量 较大所致。 2022Q3，行业整体毛利率为26.4%，同比下降1.1pp；从平均数法和中位数法看，自2021Q3以来，毛 利率呈现下行趋势，2022Q3下滑明显，我们判断或是因为Q3部分项目收入确认延迟，而成本开支延 续Q2惯性所致。

费用端——技术变革期，研发投入持续加码

研发存在刚性，费用率上升。 2022Q1-3，计算机板块公司整体研发费用为743.2亿元，同比增长13.9%，高于收入增速，占营收的 比重达到9.6%，同比提升0.75pp。受制于营收低增速，研发费用率（平均数法）/（中位数法）分别提 升至13.5%/18.4%。 2022Q3，在宏观环境多变的大背景下，各企业研发人员支出仍存在一定刚性，整体研发投入达到 263.7亿元，同比增长12.8%；研发费用率（整体法）提升至9.7%，中位数法下，研发费用率同比提升 1.00pp至12.6%。

利润端——多因素影响，整体盈利能力受到考验

2022Q1-3利润有所下滑，Q3同比降幅扩大 。2022Q1-3，计算机板块整体实现归母净利润196.7亿元，同比下降45.3%，主要系各公司去年大幅扩 充人员团队、研发投入加大，期间费用投入具备一定刚性所致。 2022Q3，计算机板块整体实现归母净利润66.9亿元，同比下降53.9%，与2022Q2相比下滑幅度增加 ，短期内受外部因素扰动影响较大。

2.以史鉴今：计算机行业复盘

复盘计算机行业指数近10年以来的走势，大致经历了2次上行周期、3次下行周期，行业主要具备以 下特质。

流动性敏感：计算机行业作为成长赛道主力军，估值体系受利率影响较大，具备强β属性，流动性 宽松或收紧时，相较大盘易取得超额收益或超跌，阶段涨跌幅亦位居全行业前列或末尾。

估值驱动＞业绩驱动：影响行业走势的最主要因素是板块的估值变化，业绩对行业走势的影响相对 不强，即使在盈利大幅向好的阶段，估值的压缩也会造成行业走势出现阶段性的下行；而上行周期 中，估值普遍先于业绩拔升，贡献绝大部分收益率比重。

政策&技术的周期共振：新一轮技术变革拓宽IT行业边界，新一轮政策支持拉动产业需求加速，二 者同频共振催动行业景气上行和格局重塑，为公司业绩上涨提供内在支撑，为行业估值拔升提供理 论依据。

复盘宏观因素——流动性是核心

行业走势与流动性环境强相关。成长股的久期更长，对内外流动性环境更加敏感，计算机公司作为成长赛道主 力军，呈现明显的利率敏感型资产特征。例如2012-2015年期间的数次降息与降准，以及杠杆资金的入市，都 催生了行情的极端演绎；而后经济政策相对收紧，“去杠杆”、“供给侧改革”等持续推进，行业陷入漫长的 调整下行；直到2018-2019年，全球流动性开始极度宽松，国内“宽信用”预期提升，行业迎来新一轮上行。

当下宏观因素——流动性预期较为充足

当前流动性预期较为充足，利于板块反弹 。 从海外情况看，美国通胀正进入下行通道，美联储加息周期进入后半场。当地时间2022年12月11 日，美国财政部长耶伦表示，如果不发生意料之外的冲击，预计明年年底通胀会大幅下降；当地时 间12月15日，美联储宣布加息50bp，鲍威尔在会议上表示，明年2月份的加息规模将取决于未来的 数据和就业市场，会强烈考虑将下次加息幅度调整至25个基点。

从国内情况看，根据2022年中央经济工作会议，宽松的货币和财政政策仍将延续。会议指出：“积 极的财政政策要加力提效，保持必要的财政支出强度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具”、“ 稳健的货币政策要精准有力，要保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同 名义经济增速基本匹配”。