凯伦股份发展历程、股权结构及经营情况如何？

国内高分子防水卷材领军企业。

1、 立足差异化竞争，迅速发展成就“凯伦速度”

凯伦股份是一家集防水材料生产、研发、销售与施工为一体，并提供系统化服务 的建筑防水材料生产商。2011 年 7 月，公司由钱林弟、李忠人创立于江苏苏州， 成立之初便聚焦于高分子防水卷材领域的发展，目标成为该领域的领军企业。公 司在创立之后迅速发展壮大，2014 年 12 月实现新三板挂牌，2017 年 10 月成 功在深交所上市，2020 年 8 月市值首次突破百亿。公司实现了 3 年从创立到新 三板挂牌，3 年从挂牌到转板上市，3 年从上市到市值突破百亿的“凯伦速度”。

公司股权结构稳定，管理层对公司掌控能力较强。公司董事长钱林弟及其女钱倩 影为一致行动人，截至 2022 年 9 月底，通过凯伦控股投资间接持有公司 43.68% 的股份；同时钱林弟直接持有公司 6.74%股份，并通过苏州绿融投资合伙集团 间接持有公司 1.41%的股份。最终，钱林弟及其一致行动人合计持有公司约 51.83%的股份，是公司实际控制人。总经理及公司董事李忠人直接或间接持有 公司合计 8.88%的股份，其他公司高管也多有持股，管理层持有公司股份占总 股份的比例合计约为 63.08%。

公司在江苏苏州、河北唐山、湖北黄冈、四川南充已建成四个生产基地，位于苏 州的年产能 1 亿平米的高分子产业园也已顺利投产，同时在广西贵港、江苏宿迁 的生产基地也在陆续建设中，未来公司产品能够辐射华东、华北、华中、西南、 华南、西北绝大部分市场区域。随着公司逐渐完成全国布局，规模不断扩张，在降低管理和服务成本的同时，进一步提升服务质量和响应速度，有望持续扩大市 场占有率和影响力。

2、 熬过至暗时刻，困境反转可期

公司目前形成了以防水卷材、防水涂料销售为主导，防水施工服务为辅的业务格 局 。2021 年 公 司 防 水 卷 材/防水涂料/防水施工三大业务分别实现营收 17.88/5.76/1.80 亿元，占总营收比例分别为 69.14%/22.29%/6.97%，实现毛 利率 34.47%/17.42%/27.52%，其中防水卷材的盈利能力最强。

2017 年（上市）至 2020 年，公司借助资本市场力量，产能迅速扩张、市占率 持续提升，带来营收的快速增长。2020 年，凯伦股份实现营收 20.08 亿元，同 比增长 72.33%，增速高于东方雨虹的 19.7%和科顺股份的 34.09%；实现归母 净利润 2.79 亿元，同比增长 105.66%。拉长时间线，2013 年-2020 年，公司营 收复合增长率为 51.52%，同样高于东方雨虹的 28.38%及科顺股份的 34.02%。 公司在 2018 年首次进入中国房地产开发企业 500 强首选品牌防水材料类榜单， 2022 年公司产品首选率达到 6%。 地产需求下滑、原材料价格高企、产业链风险暴露，三重压力下，2021H2 开始， 公司经营阶段性承压，2022 年公司预亏 1.0-1.5 亿元。21H2 房地产明确进入下行周期，销售面积增速逐步转负，同时部分房企“暴雷”加剧产业链信用风险， 防水行业整体面临业绩下滑及经营质量恶化困难。防水材料属于轻资产行业，沥 青等石化产品原材料在成本中占比高，超过 80%。而沥青价格从 2021 年 3252 元/吨的低位持续上涨，至 2022 年 7 月 1 日，最高达到 5600 元/吨。2021 年公 司实现营收 25.86 亿元，增速放缓至 28.80%，归母净利润同比下降 74.18%。 2022 前三季度公司营收同比下降 20.24%，归母净利润同比下降 87.47%。

最艰难时刻或已度过，业绩向上弹性有望释放。我们认为地产需求并非快速地自 然消失，而是居民购买力与意愿的暂时被压制。随着稳地产政策的持续发力，及 市政基建项目的加快落实，防水材料下游需求将迎来改善。公司自身也在加大渠 道业务拓展和经销商开发力度，维持收入增长韧性。2022H1 经销商客户数量同 增 47%，预计 2022 年底累计接近 1000 家，长期规划渠道收入占比将为 60%。 当前沥青等原材料价格已现回落趋势，2022 年 12 月 30 日沥青价格降至 4300 元/吨，较年内高点回落 23.2%，业绩拐点不断明确。此外，公司已充分计提减 值（21 年计提信用减值 2.5 亿、22 年预计计提 1.5-1.7 亿），风险释放充分。