道琼斯指数成分调整历程、稳定性及行业结构分析

2000 年以来，道指的行业结构经过了大幅度的调整，谈不上稳定。

1.道指成分调整回溯

1896 年之前：股票指数初步探索

道指是世界上最古老的指数之一，是继道琼斯交运平均指数之后美国第二古老的指数。它的前身可以追溯到 1885 年成立的“道琼斯平均指数”（平均指数，现在的交运平均指数的前身），而它的成分股最早可以追溯到1884 年。1896年，平均指数成为了现在的“工业”平均指数。 1884 年，平均指数的首批成分股名单确定，共 11 只。可以看出，当时的平均指数以铁路公司为主，少数例外是一家邮轮公司和一家电报公司。另一方面，当时的指数制定并不规范，优先股也被纳入指数参与价格计算。

1885 年，平均指数正式成立，成分股在原有 11 只的基础上扩大到14 只。增加的依然是交运相关公司——铁路和运河。

在随后 10 年时间中，平均指数进行了 2 次次要的成分调整，成分股以铁路公司为主；1894 年，平均指数首次加入了一家制造业公司——美国制糖公司。

 1896-1915 年：工业平均指数正式诞生

1896 年，严格意义上的道指（即本文的主要研究标的，道琼斯工业平均指数）诞生。与之前聚焦铁路公司的格局不同，工业平均指数专注于制造业公司。在这12家工业企业中，仅美国制糖公司来自于旧有的平均指数。此时的道指仍然含有优先股。 值得注意的是，当时的道指中就已经包含了我们现在耳熟能详的巨头公司，如联合利华、通用电气等。它们有些几经并购重组、更名易姓，但最终生存到了21世纪，成为百年企业。

1916-1928 年：两次扩容，道指成型

1916 年，道指迎来了诞生以来的首次“大改”。一方面，是引入大量新公司，从而将成分股数量从 12 只扩大到 20 只；另一方面，剔除优先股，并在之后再也没有纳入过优先股。

1928 年，道指迎来了第二次扩容，将成分股数量扩大至30 个。自此，道指成为今天我们所看到的结构。

1929 年-40 年代：从激进调整到长期沉寂

1929 年，公用事业平均指数成立，工业平均指数也随之清除了为数不多的公用事业板块成分股。 另一方面，美国 1929 年进入大萧条。在随后数年中，道指发生了频繁的调整，这样的状态持续到 1935 年，30 年代的最后一次指数调整发生在1939 年。

随后，在全球进入二战的数年间，道指完全没有进行指数成分股调整，这个状态持续了整个 40 年代。

 50-70 年代：集中调整，长期稳定

道指成分股在 50 年代下半段有比较集中的调整，在60 年代没有进行调整，在70年代末进行了调整。

 80-90 年代：进一步拥抱服务与科技

起初，道指在覆盖了多种多样的传统制造业公司，从消费品到耐用品，再到重工业和能源业。但在少数零售和电信服务行业公司之外，服务业总体上是道指的盲区；高科技行业也曾是道指的盲点。 80 年代，道指开始进一步拥抱服务业（如金融、餐饮）和高科技行业（如半导体和软件）。

21 世纪：结构趋于稳定

进入 21 世纪，道指拥抱科技与服务的趋势持续，行业结构逐步趋稳。现在，道指的成分股涵盖了医疗、科技、消费、金融等各个行业，早已不是30年代传统制造业主导的状态。

 2.道指成分稳定性分析

我们将不因公司更名和兼并而产生的成分股剔除视为道指的“主动调整”，将主动调整的数量与成分股数量的比例定义为成分股的“周转率”，“周转率”的倒数则是成分股在道指中的“平均存续期限”。 1896 年正式成立至今，道指的平均周转率为 4%，即历史上每只成分股在道指中平均留存 25 年。近年来，周转率已经降至 2%以下，平均每只成分股的存续期限已经达到 60 年。

观察现存成分股，它们平均在指数中的存续时间为28 年，纳入道指历史最长的宝洁公司已经在指数中存续 92 年。

3. 行业结构

2000 年以来，道指的行业结构经过了大幅度的调整，谈不上稳定。1） 材料板块是道指中的小板块，从 2000 年来，材料在道指中的权重始终处在明显的下行趋势中； 2） 道指中能源板块的权重在 2001-2008 年（尤其是2008 年）大幅提升，在顶峰时期是一个高权重板块，但 2009 年之后则进入了长期且陡峭的下行趋势中，目前已经是一个小权重板块； 3） 信息技术板块在道指中的权重维持在较高的水平，趋势并不是很明显；4） 通信服务在道指中的权重呈现先增后降的趋势，在历史上一直是道指中的中小权重板块，近年更是变得愈发不起眼；5） 工业是道指中的主要板块，早期占道指 20%以上的权重，但是这个板块的权重呈现出长期下行的趋势； 6） 金融是道指目前的主要板块之一，在 2012 年以前，金融板块在道指中的权重处于中间水平，2013 年，金融板块权重大幅提高，目前已是道指中权重最高的板块； 7） 医疗保健在 2010 年之前是道指中比较不起眼的板块，2011 年起，医疗保健的权重已经从不及 10%增长到现在的 20%附近； 8） 日常消费在 2010 年之前是道指中比较重要的板块，权重在15%附近波动，2012-2013 年，日常消费的权重大幅下降，目前处在不足10%的权重水平；9） 2010 年之前，可选消费占道指权重的 8%左右，在随后的10 余年中，权重趋势性上升，目前已经接近 15%。

接下来我们对比道指和“大盘”之间的差异。如我们之前的研究，标普500能够有效代表美国股市的总体结构。因此，我们采用标普500 的权重作为比较基准。相对而言，道指在金融、医疗保健、可选消费、工业、日常消费5 个板块的配置是偏高的，其中增配幅度最高的是金融板块（高出8ppt）。道指在信息技术、电信服务、能源、房地产、材料、公用事业的配置是偏低的。其中减配幅度最大的板块是信息技术（低 10ppt）和电信服务（低6ppt）。