医药四轮牛市行情回顾

二十年峥嵘岁月，医药板块拾级而上，走出了波澜壮阔的行情。

1.第一轮牛市复盘（06-07 年）：行业整改下的结构行情

市场：2005 年，“国九条”重启股权分置改革，与此同时，汇改重回有管理的浮动制 度。到了 2006 年，在股改和汇改的双重顺利推进下，上市公司质量得到了全面提升，高 增长+低通胀的基本面使得市场持续上行。2007 年，市场“一路向北”，大盘一举突破 6000 点并创记录的达到 6124 点，市场情绪亢奋，拔估值是市场最为重要的驱动力，这也是中 国股市最大规模的一次牛市。 行业：受益于 06-07 年大盘整体上行，医药生物板块也迎来一波牛市行情。2006 年行业年涨幅为 67%，主要是受到行业大力整改的负面影响。随着整合出清、基本面加速 修复，估值也明显显著提升，行业迎来戴维斯双击，2007 年行业年涨幅为 186%。但从相 对收益的角度看，在本轮行情中大部分的时间，医药生物行业是没有跑赢大盘的，这主 要源于政策层面的负面扰动以及情绪面的压制，但结构性的机会仍存，医药商业、中药 等领域的利润增长和市场表现要明显优于其他细分板块。

政策：大力整顿和规范运作是主旋律。从 2006 年 3 月开始的打击药购销环节商业贿 赂拉开了医药行业整治大幕，此后飞行检查、现场核查相关规定陆续出台，要求强化监 管把好市场准入关，行业竞争格局和医药价值体系产生发生深刻变革。同时，药品持续 降价、同质化产能扩充等负面因素因素爆发，行业景气陷入低谷。2006 年上半年，全部 医药生物行业营收增长 12.2%，扣非归母净利润增长降至 5.9%的个位数水平。 2007 年，医药行业加速复苏，净利润增长明显快于收入增长，上半年利润端增速大 幅跃升至 75.5%，下半年再次继续飙升至 130.5%的高增长。其背后是产业环境得到明显 净化，产能利用率低、质量控制水平差的中小企业面临生存大考，具有一定实力的上市 公司加强整合，降本增效效果显著。

2.第二轮牛市复盘（09-10 年）：新医改下的“独立牛”

市场：2008 年下半年，美国次贷危机蔓延至全球引发金融海啸，悲观情绪迅速蔓延， 指数大幅下跌，但时间进入 2009 年，市场在“四万亿”、“天量信贷”以及“十大产业振 兴规划”等财政货币政策以及产业政策的刺激之下，呈现 V 型反转，超出市场预期。 行业：医药生物行业伴随着 2009 年大盘反弹同步 V 型向上，全年行业涨幅为 103%。 2010 年行业年涨幅为 30%，在整体大盘向下的背景下表现强势，本轮医药牛市是在新医 改开启下的一波相对独立牛市，这主要还是源于之前一年的负面因素出清，政策利好开 始兑现驱动行业长期逻辑清晰通顺，基本面是支撑本轮医药牛市的驱动因素。

政策：2009 年 3 月，中共中央、国务院向社会公布《关于深化医药卫生体制改革的 意见》，提出了“有效减轻居民就医费用负担，切实缓解‘看病难、看病贵’”的近期目 标，以及“建立健全覆盖城乡居民的基本医疗卫生制度，为群众提供安全、有效、方便、 价廉的医疗卫生服务”的长远目标。这标志着我国进入“新医改”实质性实施阶段，同 时，新版医保目录扩容、基本药物制度实施以及加快基层医疗卫生建设投入，即大幅增 加了总需求量又培育了大量优质龙头企业，行业迎来重大发展机遇，使得行业独立于整 体大盘走出一波相对独立牛市行情，行业估值持续提升。 从医保基金支收支及上市公司营收增长情况开看，国内医药消费潜力初步释放。 2008-2010 年三医保基金收入（增速）分别为 3,040.4 亿元（34.70%）、3,671.9 亿元（20.77%）、 4,308.93 亿元（17.35%），医保基金支出及增速分别为 2,083.60 亿元（33.41%）、2,797.41 亿元（34.26%）、3,538.10 亿元（26.48%）。医保制度逐渐完善之下，医保支出增速远超收 入增速，直接促进医药生物板块经营规模加速扩大，营业收入分别达到 2169.26 亿元、 2506.51 亿元、3393.7 亿元，增速分别为 11.87%、14.35%、17.99%。

3.第三轮牛市复盘（13-15 年）：转型升级下的“创新牛”

市场：2013 年，国内经济仍呈弱复苏，但资本市场冰火两重天，主板在全球市场普 遍上涨的背景下最终收跌，而创业板在智能手机渗透率快速提升的背景下走出独立牛市 行情。2014 年，市场终于摆脱了多年阴霾，迎来久违牛市，在杠杆资金的推动下再次上 演牛市行情，上证指数也再次突破 5000 点到了历史次高的 5178 点。2015 年，在清理场 内配资的带动下，指数最终快速崩盘，行情终结。 行业：创新与纠偏是行业的主旋律。医药行业结构调整、转型升级、自主创新成为 主要基调，新技术、新业态、新模式成为推动行情的主要因素，尤其是智慧医疗、基因 检测等新概念崛起，成为拉动板块上涨的主要力量，2013 年 1 月至 2015 年 6 月，智慧 医疗、基因检测板块区间最高涨幅高达 1270%和 770%。 政策：《医药工业“十二五”规划》与此前发布的《全国药品流通行业发展规划纲要 （2011-2015）》《医学科技发展“十二五”规划》等政策一脉相承，依然强调以转变发展 方式为主线，以结构调整和转型升级为主攻方向，通过加强自主创新、改造提升传统医 药等多种方式，增强产业核心竞争力和可持续发展能力。

具体到执行层面，一是在国家重大新药创制、战略性新兴产业和技术改造专项等扶 持推动下，加大创新投入、加快创新产出进展；二是通过新版药品 GMP、“限菌令”、试 点医保控费等限制性手段，促进市场资源向龙头企业集聚，提高行业集中度和运行效率， 因而在这一阶段，医疗服务、医疗器械和生物制品等具备创新潜力的方向领涨。 在政策的影响下，医药工业换挡调速，2013-2015 年医药营业收入、利润增速连续下 降跌破 20%，医药终端市场总体规模增速下降，进一步倒逼行业创新升级。化学原料药 等产能过剩产业加快淘汰，创新含量高的生物制品营收占比不断增大。医药服务业新技 术、新业态、新模式快速壮大，医药研发外包领域多家公司 IPO，通过融资快速发展；智 慧医疗领域，互联网技术嫁接加快中心医院资源下沉，医疗信息化、智慧诊疗、医疗健 康管理加快落地；基因检测领域，二代基因检测进入商业化应用场景，直指癌症筛查、 无创产检等领域，国产检测仪器和部分检测产品获批上市。

4.第四轮牛市复盘（19-20 年）：蓝筹叠加疫情牛双轮驱动

市场：2019 年，市场逐步走出中美贸易摩擦的阴霾，即便经济复苏之路仍在途中， 但悲观情绪已经充分释放，市场在流动性宽松和外资加大 A 股配置权重的带领下逐步回 暖，在外资审美的带动下，蓝筹股始终是市场的主旋律。2020 年，突如其来的疫情并未 终结本轮行情，仅在短期剧烈波动后重回趋势中枢，“喝酒吃药开车”是市场的主线。 行业：在药政审批改革、医保谈判、带量采购等重大事件的影响逐渐定价之后，医 药行业表现强势反转，成为当年市场主线之一。2020 年，受到疫情的催化，主线由“科 技+消费”演绎为“喝酒吃药开车”，医药行业仍是本轮行情的核心参与者，医疗服务、 医疗器械板块年涨幅高达 95%和 84%，指数两年涨超一倍。资金面来看，公募基金持仓 医药市值冲破新高，医疗服务持仓市值最高突破 2000 亿，医药商业、中药持仓市值未突 破 100 亿。

政策：2016 年以来，药政改革持续深化，医疗体系发展进入新时代。2020 年，疫情 催化之下医药行业受到前所未有的关注，医药、医疗、医保三方加速发力，创新与临床 价值导向深入人心。 医药方面，优化审评审批，推进药品上市许可持有人制度，临床试验申请实行 60 天 默认许可进入平稳运行期，取消 GMP、GSP 认证进一加速推动药品投产问世，附条件批 准和纳入突破性治疗的药物优先审批加速疫情相关的药品、疫苗进入临床。根据《2019 年度药品审评报告》统计，我国创新药在审评制度完善后，药品上市速度明显加快，品 种数较 2018 年有显著增长。 医疗方面，重大疫情防控和公共卫生应急管理体系补短板深入实施，进入加大建设 ICU 病房、传染病医院、发热门诊、医联体等方面的医疗新基建阶段。 医保方面，医保谈判和集中带量采购逐渐常态化、制度化，我们看到医保降价幅度 已趋于缓和，控费效应边际递减，带量采购范围不断扩大。