轨交装备产业链及需求空间如何？

轨交装备产业链参与者众多。

轨交装备位于产业链中游，系统成本占比高。轨道交通核心由轨交装备和轨道两部 分组成。轨交装备产业链由上至下包括零部件、整车制造、后市场及其他配套基建 等主要环节，其中零部件可分为车身系统（车门系统、车体、空调）、电气系统（受 电弓、连接器、电线电缆）、牵引供电系统、列控系统、转向系统（车轴、车轮等）。 根据华经情报网数据，各类系统在动车组成本中占据主要部分，其中牵引系统成本 占比达到20%，控制系统占比达5%。 各环节玩家百花齐放，多数参与者为央国企。中游整车制造环节，中国中车在我国 轨道交通领域处于绝对龙头位置，根据前瞻网，中国中车在轨道交通业务销售规模 居于全球首位，在国内城市轨交装备市占率超50%，国内城市轨交车辆市占率超90%。 上游车辆零部件环节，主要参与者包括中国通号、交控科技、思维列控、时代电气 等；下游轨道部件的参与企业包括铁科轨道等。

轨交设备板块当前PE处于历史中枢，PB处于历史底部，有望迎来布局良机。轨交设 备申万二级指数截至2023年4月21日的动态市盈率为19.74倍，位于历史中枢；市净 率为1.33倍，位于历史底部。板块在2015年上半年曾出现过一波估值高峰，主要是 因为2015年的铁路固定资产投资达到8238亿元，为近十年来投资数额最高值。当前 PE位于历史中枢，主要原因是板块盈利在疫情几年中大幅受损，此时PB可视为更合 理的估值指标。随着未来几年投资回补加速回赶，资本开支增速温和复苏，板块有 望迎来新一轮景气，当前位置处于较好的底部布局区间。

对轨交装备整车而言，采购需求可分为新增货车需求和更新换代需求，前者由下游 客运或货运需求驱动，体现为每年车辆保有量的净增加量；后者即列车寿命到期淘 汰带来的更新替代需求，可表示为t-T年的车辆采购量（t表示当期，T表示车辆全生 命周期）。以上可写为公式：当年保有量净增加量+当年替换需求量=当年下游客货 运需求对应增量+(t-T)年的车辆采购量=当年总采购量。 货车更新周期约为25年，未来年均更新需求1.32万辆，对应年均市场空间55亿元。 铁路列车中保有量和更新需求较大的主要为货车，根据铁道部对于铁路货车按照25 年的寿命计算，未来2023~2030年这八年间需要替换的主要是1998~2005年购置的 货车。由于2006年以前的铁路货车采购量数据缺失，我们用1998~2005年铁路货车 保有量净增加量的历史数据近似拟合，得到未来八年的年均替换量约1.32万辆。若 按照2021年国铁集团约41.55万元/辆的货车额招标价格计算，对应每年替换需求空 间约为55亿元。

客车、机车未来年均替换需求空间分别为57亿元。同理，可计算出2023~2030年客 车年均替换需求量约为850辆，若按照250万元/辆的价格计算，对应每年约21亿元的 需求空间；机车年均替换需求约152辆，若按照约2400万元/辆的价格计算，对应每 年约36亿元的需求空间。货车、客车、机车的年均替换市场规模合计超过百亿元。

整车维修保养后市场需求广阔，每年市场规模超百亿元。动车组需要定期维护，由 低到高分为5级检修等级，一二级修为运用检修，三至五级为高级修。一二级修是日 常检查、探伤保养，三级修需将主要零部件进行拆解检查，四级修需要主机厂商配 合检修，五级修即列车运行满180万公里需进行的全面检修。据中国中车合同公告， 三、四、五级维修费用约为动车组新车成本的5%、10%和20%。根据前瞻网，动车 组标准组成本约为1.5亿元/组，结合动车组保有量新增量的历史数据，可以测算出 2023年三四五级修的维保需求规模合计为123亿元，且未来几年均有望呈现持续增 长趋势。

对轨交装备零部件而言，动车组及地铁定期维保长期支撑更新替换需求。轨交装备 零部件的维修替换周期小于列车全生命周期，列车运营期通常需要对不同零部件进 行多次维保。其中，牵引系统每6年更换40%，控制系统每8-10年就需要进行更新升 级，作为动车组及地铁列车中占比较高的部分，牵引系统及控制系统的更新替换需 求将在长期带来可观市场规模。

轨交零部件进入新一轮集中替换期，牵引系统、列控系统未来五年更新需求规模分 别约两百亿。根据动车组的历史新增保有量数据及牵引系统、列控系统的更新替换 频率，若按照每标准列动车组1.7亿元/列的平均采购价格、牵引系统成本占比20%、 控制系统成本占比5%来计算，则对应的牵引系统2023年替换需求空间为47亿元左 右，同比增速-50%，未来五年合计替换需求规模213亿元；列控系统2023年替换需 求空间35亿元左右，同比增速129%，24-25年需求将进一步加速增长，未来五年合 计替换需求规模192亿元。