赛轮轮胎经营看点在哪？

国内轮胎企业龙头，产能规模持续扩张。

1. 产品矩阵清晰，业绩稳步向好

深耕行业二十年，产品丰富且配套全面。公司成立于 2002 年，一路走来不断提升产品质 量，扩大品牌影响力，目前已成长为国内轮胎行业龙头，在 2022 年度全球轮胎企业 75 强 中公司位列第 15 位，是国内跻身全球前 20 强的第四家轮胎企业（前三家分别为中策橡 胶、正新橡胶和玲珑轮胎）。目前公司的产品布局较为完善，主要分为半钢子午线轮胎、 全钢子午线轮胎和非公路轮胎，广泛应用于轿车、轻型载重汽车、大型客车、货车、工程 机械和特种车辆等领域，能够满足多种场景轮胎需求。

产销规模持续扩大，营业收入稳步增长。公司自 2011 年上市以来在行业景气度持续向上 的背景下开始积极扩张产能，2021 年底共拥有 1155 万条全钢胎、4650 万条半钢胎和 10 万吨非公路轮胎的年产能，随着产销规模的持续扩大，公司的营业收入也呈现出稳步向上 的态势。公司的轮胎销量从 2014 年的 2760 万条增长至 2021 年的 4362 万条，CAGR 为 7%， 2021 年实现了 180 亿的营业总收入，其中轮胎产品的营业收入为 161 亿元，近 5 年的收 入复合增速为 15%。2022 年前三季度公司共生产轮胎 3310 万条，销售 3454 万条，实现总 收入 167 亿元，其中轮胎产品收入为 153 亿元。

利润短期承压，低谷过后有望迎来反转。一直以来公司的业绩变化和整体行业发展基本维 持一致，除了 2012 年和 2014 年因为收购项目实现营收的大幅增长以外，2015 年以前公 司业绩随着行业景气度的缓慢上行而稳步增长。2015 年美国对国内轮胎行业开始征收“双 反”关税，叠加国内轮胎产能过剩，行业景气度回落的背景下公司业绩下滑。2021 年开始 由于天然橡胶和炭黑等原料大幅涨价，叠加海运方面的压力导致头部胎企业绩受损明显； 2022 年以来在行业内外交困加剧的背景下，整体行业继续承压，但对比来看公司业绩稳 定性优于同业，考虑到后续各方不利因素影响的消退和公司在建产能的陆续释放，公司整 体经营有望持续向好从而推动业绩稳步向上。

轮胎产品毛利率位居行业前列，整体盈利能力底部回暖。公司产品毛利率变化和行业发展 趋势基本一致，2015 年以前随着整体行业的持续向好毛利率水平持续提高，2017 年时因 为原料价格快速上涨，行业毛利率普遍下滑，后续随着原料价格回归正常，各家企业毛利 率也开始修复。近几年在国际贸易摩擦不断的背景下，公司海外工厂依旧保持了良好的运 营状态，随着海外产能持续扩大，轮胎产品毛利率从 2017 年的 18.7%迅速提高到 2020 年 的 29.4%，2021 年公司盈利能力随行业整体一起回落，但毛利率仍然高于同类企业。未来 公司的柬埔寨和越南等具备成本优势的生产基地产能将持续释放，叠加整体行业底部向上， 预计公司的盈利能力有望同步向好。

2.股权结构优化，管理水平提升

股权结构趋于稳定，为公司长远发展奠定了良好的内部基础。2018 年公司管理层进行了 调整，袁仲雪先生接任公司的董事长，并在 2020 年 11 月通过协议转让、受托管理等方式 成为了上市公司的实际控制人，目前袁总合计持股占比达到 20%以上（包含间接持股），内 部控制权增强后股权结构方面的隐患也被消除。2023 开年公司再度进行了管理权的交接， 董事长由原副董事长、执行副总裁、财务总监刘燕华女士接任，实控人袁仲雪先生则担任 名誉董事长和董事职位。

实控人具备丰富的行业资源和管理经验，公司的经营效率及信息化发展有望提升。公司目 前的实控人和名誉董事长袁仲雪先生在轮胎行业深耕多年，享受国务院政府特殊津贴，在 业内具备较高的知名度，现任国家橡胶与轮胎工程技术研究中心常务副主任，中国橡胶工 业协会高级副会长，轮胎先进装备与关键材料国家工程实验室副主任，山东省橡胶工业协 会专家委员会主任委员。在赛轮创立初期袁仲雪便一直担任公司高管，直至 2009 年才辞 去职位全力管理软控股份，在青岛软控任职期间创办了青岛高校软控股份，并以“信息化 改造传统产业”为战略管理公司，2018 年时辞去软控股份董事长职位后接管了赛轮轮胎， 成为赛轮的董事长和总裁，2023 年完成赛轮管理权的交接，目前仍为赛轮轮胎和软控股 份的实控人。软控股份为赛轮轮胎的上游企业，两家公司在业务上往来较多，袁仲雪先生 具备丰富的行业经历和产业资源，可以给公司在技术、管理和产业链方面提供全力支持。

基于橡链云平台构建模块化、标准化、平台化的快速推广复制能力，产销效率显著提升。 公司于 2020 年 6 月 11 号正式对外发布“橡链云”平台，依托该平台有效管理轮胎生产核 心设备及生产流程，实现数字化转型升级从而提高综合效率。生产方面公司与科大讯飞签 订战略协议共建“橡胶轮胎行业人工智能联合创新中心”；销售方面与用友系统深度集成， 为公司量身构建数字供应体系，系统上线仅 6 个月，整体人员效率提升 20%以上，库存周 转次数提升 15%，超期库存降低 50%。服务端的 TIMP 平台利用物联网和边缘计算技术实现 云边协同，实时采集每一条轮胎在行驶过程中的温度、压力、速度等指标，降低驾驶途中 的风险，提高轮胎使用寿命从而提高客户经济效益。 费用管理能力改善，ROE 领先同业。公司近几年期间费用率稳中有降，2020 年受股权激励 费用大幅增加影响，公司管理费用率同比增加 1.4%达到 7.4%，股权激励落地后相关支出 费用逐渐回归正常水平，2022 年前三季度的管理费用率降低至 5.3%，整体期间费用率降 低至 9.6%。从运营管理效率来看，公司存货和应收账款周转效率位于同行业中位，管理效 率仍有提升空间。从盈利能力来看，自 2017 年开始产品的盈利能力持续提升，虽然 2021 年开始在行业景气度回落的背景下，公司 ROE 有所下滑，但仍然位居行业前列。

在建工程显著提升，资产结构持续改善。随着公司全球产能布局的推进，2021 年开始在多 个基地对各类产品均进行了扩产，因而 2021-2022 年公司在建工程增长明显，达到了过去 10 年的历史高位，总资产也随之持续提升。由于轮胎行业具备重资产的属性，行业内企业 的资产负债率普遍较高，近几年在公司盈利水平持续提升的背景下，资产结构也开始向好， 2022 年前三季度资产负债率维持在 60%的水平。

3.高瞻远瞩布局全球，外延扩张开始加速

实行全球化运营战略，海外生产基地布局不断推进。公司是国内轮胎行业中最早在海外建立轮胎生产工厂的企业，目前在海内外共拥有 6 个工厂，2021 年底拥有全钢子午线轮胎 1155 万条/年、半钢子午线轮胎 4650 万条/年以及非公路轮胎 10 万吨/年的产能，2021 年全年通过多个项目陆续投产叠加原有基地产能扩张，实现了产能的大幅提升。公司三种 产品规划全面，根据总设计产能建设完成后将具备全钢胎 2660 万条/年、半钢胎 8800 万 条/年、非公路胎 35 万吨/年的总规划产能，目前在建项目中包含 505 万条全钢胎、2150 万条半钢胎和 10 万吨非公路胎，随着下游需求的复苏带动的产业链整体向好，叠加在建 产能的陆续释放，公司的整体营收实现快速增长的同时盈利能力也将得到显著改善。

“双反”政策影响下，公司海外建厂加速。由于北美和欧洲的汽车市场规模庞大，轮胎需 求量也较大，国内的轮胎企业在税率较低的东南亚纷纷开始建立工厂生产轮胎，主要销往 欧洲和北美等地，公司也早在 2011 年就在越南地区进行了布局。在欧美各国近年来不断 对我国轮胎产品展开“双反”调查背景下，国内企业海外建厂的动力进一步增强，公司对 海外基地的建设也尤为重视，一方面对原先的越南基地进行了大幅扩产，规划在建 100 万 条全钢胎、400 万条半钢胎和 5 万吨非公路胎；另一方面对柬埔寨年产 500 万条半钢胎的 项目追加 11 亿元人民币的投资，项目建成后该基地将具备 900 万条半钢胎的年产能，同 时还规划了 165 万条全钢胎的新产能。 全球整体布局较为均衡，未来 2 年公司产能增量显著。对比各家企业的产能规划来看，公 司的产品种类完善且海内外产能布局较为均衡。从新增产能的基地来看，公司未来 2 年的 主要新产能的放量基地在越南和柬埔寨地区，产能建设投放的进度相对更好把控，释放的 速度也会相对更快一些。从时间维度上来看，按照各家企业公布的新产能投放计划进行测 算对比，公司未来 2 年的海外产能放量和规模优势较为明显，三大产品的海外产能规模基本都处于领先地位。

为保障海外产能的顺利建设和释放，公司在 2022 年 11 月通过发行可转债募集资金 20 亿 元用于越南三期项目（年产 300 万套半钢胎、100 万套全钢胎及 5 万吨非公路轮胎）和柬 埔寨基地（年产 900 万套半钢胎）的投资建设，其中向原股东共优先配售 14.5 亿元，占 本次发行总量的 72.1%。本次可转债按面值价格发行，每张面值为人民币 100 元，本次发 行的可转债初始转股价格为 9.04 元/股，期限为自发行之日起六年，即自 2022 年 11 月 2 日至 2028 年 11 月 1 日，每一计息年度的最终利率水平具体为：第一年 0.3%、第二年 0.5%、 第三年 1.0%、第四年 1.5%、第五年 1.8%、第六年 2.0%。根据公司可研报告项目测算，越 南三期满产后可实现 28.6 亿元收入和 6 亿元净利润；柬埔寨半钢胎项目满产后可实现 21.6 亿元收入和 3.7 亿元净利润。 外销收入持续提升，海外工厂成为公司盈利能力的重要支柱。近几年随着赛轮海外工厂产 能的不断提升，公司产品在海外的销售规模也在持续扩大，2021 年公司在海外的销售收 入达到 130 亿元，占总营收的比例达到 72.3%。同时得益于东南亚的原材料、人工成本和 税率均较低，公司的外销毛利率持续高于内销毛利率，2021 年在内销毛利率不足 12%的背 景下外销毛利率仍然维持了 21.5%，外销毛利润占比为 82%，未来随着公司对海外工厂的 布局加速，预计整体盈利能力有望进一步提升。

注重品牌建设，发力高端产品市场，提升全球影响力。公司通过参与传统体育赛事及汽车 赛事来提升品牌形象，例如：凭借稳定卓越的产品性能，公司成为 2023 赛季 CDB 官方轮 胎合作伙伴，为大赛独家提供高性能赛事轮胎产品。2022 年在世界品牌实验室（World Brand Lab）主办的（第十九届）“世界品牌大会”上公司以 685.68 亿元品牌价值，位列 榜单 119 位，较去年增长 98.12 亿元，这是继 2017 年以 218.82 亿元品牌价值首度入榜 后，第六度入选该榜单。同时四度上榜亚洲品牌 500 强，在 2022 年的《亚洲品牌 500 强》 排行榜上位列第 331 位，较去年跃升 4 位，品牌力逐步提升有利于公司产品定位的提升。 随着轮胎产品消费趋势转向高品质、高性能、绿色环保，公司也越来越重视产品迭代升级， 通过不断提高产品质量和扩张高端产品产能，未来有望冲击轮胎全球第一梯队。