晨光新材经营看点在哪？

功能性硅烷龙头，产业链延伸持续扩容。

晨光新材是功能性硅烷行业龙头。公司持续聚焦核心业务，布局功能性硅烷 20 余年，是 功能性行业的专家和领先的供应商之一，于 2020 年上市，是功能性硅烷行业第一家上交 所主板上市的公司。据公司招股说明书，公司研发了数十种产品，具备 60 多条生产线， 形成了一条以无机硅粉为起点到功能性硅烷成品的完整产业链，产品涵盖功能性硅烷基础 原料、中间体及成品。2021 年起，公司签署多个气凝胶项目，利用原材料优势进击气凝 胶板块。

全产业链布局功能性硅烷，下游应用广泛。功能性硅烷可以作为无机材料和有机材料的界 面桥梁或者直接参与有机聚合材料的交联反应，从而大幅提高材料性能，可用作胶粘剂与 密封剂，或作为助剂参与橡胶加工等领域。公司产品涵盖功能性硅烷基础原料、中间体及 成品，主要产品包括 KH-550、CG-202、 KH-560、CG-Si69、KH-570、CG-171、CG-502和 CG-150 等。

扩产节奏快速。功能性硅烷板块持续扩产，据公司 2022 年报，公司现有功能性硅烷主要 产品年产能 6.6 万吨，2022 年产能利用率为 61.33%，目前有三个基地正在建设。公司于 2021 年开始切入气凝胶板块，目前在建及拟建产能达 7.7 万吨（33 万立方）。

受行业景气影响，23Q1 净利润负增长。23Q1 公司收入 2.83 亿元，同比下降 46.77%， 主要因为产品售价大幅下降；2022 年收入 19.47 亿元，同比增长 14.69%；2016-2022 年营收 CAGR 达 34.3%，2018 年营收快速抬升，主要由于行业供需格局改善，产品价格提 升，且公司产能项目陆续投产；2019 年营收增幅较低，主要受产品价格下调与中美经贸 摩擦影响；2020 年则主要受下游需求疲弱影响；2021 年收入 16.97 亿元，同比增长 127.47%，主要由于市场需求增加，公司主要产品量价齐升。净利润方面，23Q1 净利润 为 0.41 亿元，同比下降 78.59%，主要因为价格下降导致的营收及毛利率大幅下降；2022 年净利润为 6.39 亿元，同比增长 18.96%，延续 2021 年的高景气，2016-2022 年 CAGR 为 65.1%。

功能性硅烷主要产品贡献主要营收，国内收入基本盘稳固。2022 年公司功能性硅烷主要 产品贡献收入 15.25 亿元，占比 78%；其他产品贡献收入 2.25 亿元，占比 12%；主要原 料药及中间体贡献收入 1.97 亿元，占比 10%。公司国内基本盘稳固，2016 年以来国内收 入占比均在 70%以上，2022 年占比 77.8%，受海外政策与汇率影响较小。

23Q1 公司盈利能力高位回落。23Q1 毛利率为 19.50%，同比减少 26.46pct，环比减少 9.30pct；2022 年公司毛利率为 42.36%，同比下降 0.20pct；2021 年毛利率为 42.56%， 同比提升 15.78pct。2021 至 2022 年，供需不平衡及原材料成本支撑导致功能性硅烷售价 大幅提高，以 KH550 为例，2022 年平均售价为 55,303 元/吨，同比提升 42.1%，售价上 涨拉升毛利率，叠加公司较好的费用管控能力，公司净利率同步提升。但自 22Q4 至今， 功能性硅烷行业新产能投产叠加下游需求较弱，产品价格快速下降，23Q1 公司氨基硅烷 平均售价为 29,071 元/吨，同比下降 54.63%，导致公司 23Q1 营收与净利润大幅减少， 受价格扰动显著。

公司经营性现金流健康，净现比处于合理区间。公司 2022 年经营性现金流为 6.08 亿元， 净现比为 95%，盈利质量较为健康。

公司专注功能性硅烷 20 余年，为国内功能性硅烷龙头，具有显著的技术优势，产品丰富。 技术上，公司有着数十年的经验积累，截至 2022 年底，公司已拥有与功能性硅烷生产相 关的有效授权专利 43 项，包括 17 项发明专利、26 项实用新型专利。产品上，公司进行 了数十种产品的研发，不断开发新的产品，2022 年多款产品取得突破，公司新产品氨基、 乙烯基等低聚物硅烷陆续开展应用研究，长链烷基硅烷、新型含硫硅烷、六甲基二硅氮烷 等产品完成开发工作并具备产业化的条件，芳香基硅烷开发成功，不断向成为国内功能性 硅烷行业产品最为丰富、产业链最长的生产厂商的方向前进。

客户方面，公司拥有丰富的客户资源，据公司招股说明书，公司客户多达 1800 余家，涵 盖国内外知名制造商，包括德国 Brenntag、德国 Biesterfeld、日本 TOCHU 等全球性化 工贸易商，迈图(Momentive)、赢创(Evonik)、恺萨金石(Caesarstone)、耐克森(NEXEN) 等国际知名化工、建材、轮胎制造企业，远销欧美日韩等发达地区，受到客户广泛认可。 公司主要产品常年保持高产销率，2022 年公司主要外售产品 KH550、KH560、CG-Si69、 CG-171 产销率分别达 98%、92%、86%、106%。

公司还通过延伸产业链与采用氯化氢循环的方式显著降低成本，使产品更具竞争力；并积 极扩产，进一步提升市占率。

公司布局功能性硅烷基础原料、中间体及成品的全产业链，利用间接法生产三氯氢硅，并 进一步延伸产业链，在建及拟建项目将增加多个产品，产品矩阵进一步丰富。全产业链布 局使得公司能更好地控制产品质量，提高抗风险能力。

原材料占据主要成本。根据公司招股说明书及公司年报，除 2020 年原材料价格较低导致 原材料成本占营业成本比例较低外，2017-2022 年主要产品原材料成本占总成本比例均介 于 71%~75%之间，比例稳定且占据较大份额，原材料成本变动主导公司营业成本变动。 经测算，四项主要原材料硅粉、烯丙基缩水甘油醚、乙醇和氯丙烯占营业成本比例在 49%~57%之间，2022 年占总成本比例分别为 16.5%/10.4%/12.8%/9.7%。

创新式使用干法工艺，循环使用氯化氢，降低成本。公司将生产过程中产生的氯化氢回收， 并用与三氯氢硅的生产，有效解决了氯化氢外排溶于水形成盐酸对环境的污染，并减少了 HCl 的外购需求。

产业链一体化加强原材料稳定性，规避原材料价格波动风险。2022 年三氯氢硅年均价为 15,043 元/吨，同比提升 20%。2021 年价格波动更为剧烈，最高价达 3.1 万元/吨。公司 通过自产三氯氢硅能够避免原材料供应不足与价格波动对生产造成的影响。

2021 年以来，公司主要原材料价格保持较低增长率，而在较好的供需格局支撑下，主要 产品售价保持较高增长率，公司盈利能力提升。22Q4 至今，由于供需格局改变，且原材 料价格处于低位，公司产品价格下降，23Q1 氨基硅烷/环氧基硅烷/含硫硅烷/乙烯基硅烷/ 原硅酸酯价格同比-54.63%/ -48.31%/ -34.73%/ -50.97%/-18.89%。

公司当前有多个项目在建，并将依次投产，产能将逐年提升。目前功能性硅烷规划产能位 居行业首位，产能投放后公司龙头地位将进一步稳固，市占率也将有所提升。 其中能在 23-25 年为公司贡献较大营收的扩产项目包括： 1）年产 6.5 万吨有机硅新材料技改扩能项目。 2）年产 2.3 万吨特种有机硅材料项目。 3）年产 30 万吨硅基及气凝胶新材料项目。该项目包括 20 万吨三氯氢硅产能。此前公司 三氯氢硅产能主要用于硅烷偶联剂生产配套，该项目的 20 万吨三氯氢硅均为光伏级三氯 氢硅，可外售用于多晶硅生产。据三孚股份披露，多晶硅厂商每新增 1 吨多晶硅产能，需 投入三氯氢硅约 0.2 吨以补液位和清洗系统，每生产 1 吨多晶硅需消耗三氯氢硅 0.3-0.5 吨以补充循环系统的损耗，三氯氢硅将显著受益于光伏高景气度。