中国水务股权结构、主营业务及业绩分析

中国水务是中国领先的一体化水务运营商，是中国最大的跨区域供水企业之一，业务范畴包 括供水、管道直饮水、污水处理及其他业务，供水业务产能全国领先。

中国水务是香港上市 公司中唯一以自来水供水为主业的企业，具有稀缺性。公司总部位于香港，设有深圳及北京 两个运营中心，项目覆盖河南、湖北、江苏、江西、广东等十多个省份约 100 个市县，在 59 个城市拥有自来水供水特许经营权，供水业务已接驳用户超过 770 万，潜在服务人口为 3000 万人，管道长度超 15.9 万公里。公司水务业务的设计产能 1693 万吨/日。

公司董事会主席段传良先生于 2003 年初收购公司约 20%股权，成为公司执行董事。同年 公司完成第一个供水企业（广东省仁化市自来水公司）并购，并于翌年正式更名中国水 务。公司的核心主业城市供水经营业务从此开始发展。此后二十年间，公司逐步发展城乡 供水一体化及供排水一体化战略。欧力士集团于 2011 年成为公司战略股东，目前是公司第 二大股东。ADB 及 IFC 等国际金融机构也与公司展开良好的合作。

中国水务的股权架构：董事会主席段传良先生持股量 28.86%，战略股东欧力士持股 17.84%是第二大股东。公司主要执行董事及非执行董事均持有公司股份，合计 4.27%。

董事会主席段传良先生是公司创始人，行业内专家，将公私合营概念引入供水业，在水务 领域行业具备 30 年经验，并曾服务于中国政府水利部 10 余年。 欧力士是著名日本企业，在纽约及东京上市，业务遍及金融和实业等领域，包括证券、保 险、租赁、投行、房地产、环保、新能源等领域，目前资产管理规模约 4000 亿美元。 公司执行董事，除主席段传良先生，还有丁斌小姐、李中先生及段林楠先生，前两位均直 接持有公司股权。 丁斌小姐，2007 年加入中国水务，在财务管理及税务规划方面超过 20 年经验。丁小姐毕业于郑州工业大学，主修财务及计算器管理。丁小姐为中国注册会计师。

李中先生，2015 年加入中国水务。李先生在中国内地和香港服务于央企、知名世界 500 强 企业超过二十年。李先生 2002 年起专注于以水务为主的城市公用事业和基础设施项目的投 资管理运营，2004 年起一直担任深圳巴士集团股份有限公司的董事。李先生毕业于北京化 工大学高分子材料专业，1997 年获得加拿大圣玛丽大学工商管理硕士学位。李先生是全国 工商联环境服务业商会副会长、中华海外联谊会常务理事及香港志愿者协会名誉主席。李 先生目前担任康达国际环保有限公司（6136.HK）的联席主席兼执行董事。 段林楠先生，毕业于北京师范大学主修心理专业，2011 年加入中国水务，任总裁助理，主 要专注于酒店经营和智慧水务业务，协助负责资本市场和投资者关系等工作。段先生于 2015 年担任中国水务旗下南京的酒店总经理，并负责多间酒店建设、采购及日常运营。段 先生也是康达国际环保有限公司（6136.HK）的执行董事及行政总裁。段先生在人力资源及 企业管理方面拥有丰富经验。段先生是主要股东、主席及执行董事段传良先生之子。

中国水务是中国领先的一体化水务运营商，业务覆盖水务全产业链。中国水务业务板块包 括供水板块、环保板块及其他业务。供水板块是公司聚焦发展的主业，包括城市供水、管 道直饮水、水表安装及工程建设等。环保板块主要从事污水处理业务。其他业务，包括少 量的酒店及房地产业务等，通过出租或出售房地产项目获得现金流支持水务主业的发展。 中国水务业务覆盖原水、自来水供水、管道直饮水、城镇污水处理等水务全产业链，形成 协同效应。

中国水务传统主业为自来水供水。公司以特许经营模式经营城市自来水厂。供水业务不同 于污水处理业务，是直接向终端用户收费，现金流好，利于控制财务杠杆及加速投资。供 水项目选址则策略性布局在中国经济较发达的东中部地区，并以布局三四线城市为主，受 益于当地经济发展及城镇化进程。公司持续寻找并购具增长潜力的自来水供水项目的机 遇，以外延式增长，扩大业务地域覆盖。 管道直饮水是公司第二主业，重点投资快速发展。中国水务在 2021 年将管道直饮水升级为 公司的第二主业，重点发展。依托自来水供水业务的全国布局及客户积累，公司快速切入 管道直饮水业务。至 2022 年 9 月底，已发展管道直饮水项目 4000 个，服务人数超 400万。我们预期管道直饮水业务将在未来 5-6 年，收入达到公司供水业务规模。

中国水务业务跨区域布局，供水产能业内领先。中国水务项目覆盖河南、湖北、江苏、江 西、广东等多个省份的约 100 个市县，在 59 个城市拥有供水特许经营权，供水业务已接拨 用户超过 769 万，潜在服务人口为 3000 万人，管道长度超 15.9 万公里。中国水务的业务 规模为设计产能 1693 万吨/日（已投运项目设计产能 1027 万吨/日，在建项目设计产能 226 万吨/日，拟建项目设计产能 440 万吨/日），其中自来水 1372 万吨/日，占比约 81%，原 水 189 万吨/日，占比约 11%，污水 132 万吨/日，占比约 8%。业务规模较大的省份包括广 东、江苏、河南、湖北、湖南及江西。

供水核心主业贡献中国水务主要的收入及利润。在 FY2022/23 财年上半年，供水业务贡献 公司收入 75.9%，经营利润 86.8%。环保业务贡献公司收入约 10.7%，经营利润 11.4%。 其他业务（主要是物业业务等）不是公司发展的重点，贡献利润相对较小。

中国水务公告分拆管道直饮水业务及供水业务至港交所主板独立上市。2021 年底，公司公 告拟分拆管道直饮水业务及供水业务独立上市，分拆后的公司仍是中国水务子公司，中国 水务将持股 82%。我们认为独立分拆上市对公司影响正面，一方面分拆公司的业务较为集 中，有利获得高估值，释放价值；另一方面，分拆后中国水务与分拆公司相对独立，股权 融资及债券融资更具独立性，可更方便的利用资本市场的资金支持发展公司的供水及管道 直饮水主业。

中国水务业务具有公用事业属性，业绩持续稳健增长。公司营业收入由 FY2018 的 75.8 亿 港元增长至 FY2022 的 129.5 亿港元，CAGR 达到 14.3%。公司净利润由 FY2018 的 11.4 亿港元增长至 FY2022 的 18.9 亿港元，CAGR 达到 13.5%。公司主业为传统供水行业，而 保持了较高的年均复合增长，体现了实力和强劲的竞争力。过往三年疫情期间，公司收入及利润受到了一定影响。建设收入和接驳收入受疫情冲击最大，由于疫情期间封城，部分 工程施工进度拖慢。供水经营业务，平均水价下降，原因是供水的结构出现调整，收费较 高的工商业用水量占比下降，收费较低的居民用水量占比提升，供水经营业务收入增长慢 于供水水量增速。公司供水业务为了扩大覆盖城市，会通过并购当地自来水厂而快速打开 市场布局，再进一步发展。疫情期间公司外延式增长也受到了限制。收入及利润增长的放 缓在 FY2023 上半年体现明显，我们预期疫情结束后，公司收入及利润增长会逐步恢复。

公司毛利率及净利率维持稳定。FY2018-FY2022，公司平均毛利率 41.7%，净利率 16.3%，体现了稳健的盈利能力。FY2023 上半年，公司毛利率及净利率有轻微下滑，其中 公司供水结构出现变化，低收费的居民用水水量提升是主要因素。预期疫情结束后，公司 毛利率及净利率均会回升至疫情前平均水平。 公司财务状况稳健，负债率保持稳定。FY2018-22，中国水务资产负债率基本维持在 65% 以下，5 年平均为 63.9%。基于公司重资产行业属性，资产负债率可控。公司在维持较快增 长情况下，负债率有效控制。利息覆盖倍数，多年来基本保持在 10 倍以上。偿债能力强。

经营现金流持续增加。FY2018-FY2022 公司经营现金流 CAGR 达 29%。在利润持续增长 的同时，公司运营效率提升，存货及应收、应付周转天数优化，利于经营现金流的提升。 经营现金流提升有力的支持了公司的资本支出。