房地产需求及市场走势如何？

长期需求来源与城市分化。

1.长期需求：房地产需求长期存在，区域经济将深入布局

根据普查数据，我国城镇化率在2010-2020年从50%提升至64%，平均每年提升 1.4pct，20年美国、日本、韩国、英国、法国、澳大利亚平均城镇化率为84%，我国 未来城镇化仍有20个点的提升空间，但可以预见的是每年提升幅度会显著放缓。 城镇化在过去20年带来了大量新增城镇人口，房地产迎来了蓬勃发展的黄金时 期，市场由刚需主导，目前行业正处于刚需向改善切换的过程中，但这不意味着需 求的消失。 第一，根据七普数据，我国住房结构中，仍有28%的住房房龄超过20年，其中 东部、中部、西部、东北分别占比32%、26%、21%、29%，改善需求长期存在。 第二，我国城市群还没有完全形成，城镇化只是人口迁移的前期阶段，后期区 域集约发展将取代城镇化，人口从低能级向高能级城市迁移、城市群的聚集都将带 来大量房屋置业、置换需求。 第三，从人均面积来看，各区域发展不均。20年城镇人口人均住房建筑面积全 国平均为38.6平/人，其中东部36.9平/人、中部42.6平/人、西部39.0平/人、东北34.9 平/人，东部地区的人均面积低于全国，具备改善空间。

2.长期趋势：板块分化，基于人口、政策及历史销售表现

在因城施策背景下，各地区所处房地产周期均不相同，从各地贡献来看，地理 相邻的区域在基本面表现方面有一定关联性，因此我们按照地理位置将全国划分为 5个大区：东部核心（北京+长三角+珠三角）、东部非核心、东北、中部、西部，在 5个大区内部进一步划分一二线、三四线，最终得到10个板块。

从10个板块历史人均销售面积（城镇常住人口对应住宅销售面积）来看，可以 分成四类市场。 （1）A类市场（东部核心一二线），历史峰值是2009年，随着10年以来政策 的强调控，人均销售面积显著低于其他板块； （2）B类市场（东部非核心二线+中部二线+西部二线+东部核心三四线），是 人均贡献能力最强的一个板块，历史人均销售面积的峰值在17-18年前后，随着17 年以来更加精细化的调控以及城镇人口增速的放缓，人均销售面积向均值回归； （3）C类市场（东部非核心三四线+中部三四线+西部三四线），三四线市场 是所有市场中韧性最强的市场，刚需主导，峰值处于20-22年阶段； （4）D类市场包括东北的二线及三四线，人均销售面积贡献能力最弱，从12 年以来持续回落。

在疫情后，各地市场基本面韧性分化，更多的体现长期需求趋势，即人口的趋 势。根据7普数据，10-20年新增城镇人口中，按照城镇化率提升幅度计算可以得到 本地新增城镇人口，扣除得到外来城镇人口。从城镇人口的增量结构来看，A类市 场外来城镇人口增量占比最高，达到80%，B类37%、C类16%、D类-19%（净流 出）。对于不同板块的人口情况，我们有以下判断：

（1）在城镇化率到达一定水平后，城镇人口之间存在从低能级向高能级城市 迁移，也就是都市圈的聚集，同样带来大量的购房需求，我们认为A类市场长期向 好； （2）B类市场城市能级仅次于A类市场，10-20年城镇人口复合增速最快 （3.2%），对低能级城镇人口也有一定的吸纳能力； （3）C类市场儿童抚养比29.3%，老年抚养比15.1%，是四个板块中最高的儿 童抚养比和最低的老年抚养比，人口结构最健康，短期需求也不会消失，但城市能级较弱，市场表现更多跟随行业或省会城市，同时对于经济和收入增速相对敏感； （4）D类城市已经属于衰退型市场，人口结构不健康，人口总数虽然未出现 下降，但是流入和流出规模相当，市场购买力下降。

3.城市分化：销售端各类市场走势分化，投资端房企聚焦北上深杭

1. 销售分化：A类市场量跌价稳，板块分化；B类市场量价齐跌，信心不足；C类市 场以价换量，需求稳定；D类市场量价齐跌，长期向下。 根据统计局数据，21年商品房销售金额18万亿元，按照A-D类城市划分来看，A、 B类市场21年销售金额占比分别为26%、44%，占据了近7成的市场容量，C类金额 口径占比只有28%，但面积口径占比达到了44%，而D类市场规模较小，金额口径占 比仅为3%

根据22年前10月表现，我们预计2022年全国商品房销售面积13.9亿平，较21年 下滑22%，较在17-21年年均销售面积下滑20%，城镇人均销售面积为1.5平/人。 22年C类和A类表现出韧性，表现优于全国平均，销售面积总额分别较过去5年 年均下滑10%、17%，实现人均销售面积1.7平/人、1.0平/人，分别相当于各自2016 年、2011年的水平。B类、D类表现较差，人均销售面积分别回退到了2007年、2004 年的水平。

考虑价格因素，根据统计局70大中城市房价数据，A类市场在全国房价同比下降 的背景下，22年1-10月新房房价单月同比均值为+2.89%，是房价唯一同比增长的市 场。而C类、D类市场同比均值分别为-2.94%、-1.85%，价格表现最弱。B类市场房 价同比年内月均为-0.08%，10月单月同比-1.95%，短期也出现下滑趋势。 由于统计局部分城市数据的缺失，我们按照省市区来看，北京、上海表现最好， 同属于A类市场，22年销售面积较过去5年平均增速分别为17.0%、0.2%，是为数不 多同比正增的地区。东三省表现最差，辽宁、吉林、黑龙江22年销售面积较17至21 年的年均销售面积分别下滑40%、44%、45%，即D类市场表现最差。

省内分线来看，对于中西部及东部非核心绝大部分省份，如江西等，其省内一 二线城市的人均销售面积回退程度高于省内三四线，即中西部及东部非核心大部分 省份三四线表现好于一二线，这也是C类市场面积口径销售表现优于B类市场的原因。 此外，我们注意到江苏、浙江、广东等东部核心省份的三四线城市人均销售面积表 现弱于一二线，A类市场景气度好于B类市场。

我们结合统计局及房管局数据，在A类市场中，表现最好的是北京（-3%）、上 海（-6%）、苏州（-10%）、广州（-12%）、三亚（-15%）、深圳（-16%），内生 需求旺盛，降幅最小。B类市场当中，部分中西部二线城市（郑州、银川、武汉、北 海、长沙）等降幅超过30%，整体体现出一定的压力。C类板块中，西部区域三四线 表现弱于中部三四线，新疆、广西、贵州、青海、西藏等地的三四线同比降幅超过了 30%。

小结一下，A类市场人口长期向好，面积下降但价格稳中有增，高能级市场在22 年体现出来的是城市内部结构的分化，即核心板块交易占比提升，非核心板块热度 下降，但综合来看，景气度相对位置在四个板块中最高，23年具备政策空间。 B类市场量价齐跌，长期人口吸纳能力弱于A类市场，短期景气度下行对B类市场的冲击较大，市场普遍缺乏信心，需要政策持续放松以稳定基本盘。也是未来一 年政策落地可能性最高的一类市场。 C类市场人口结构最优，置业需求以刚需为主，面积降幅最小，房价收入比处于 相对较低的水平，价格对市场情绪影响较虾皮，也是比较明确在以价换量的市场， 根据我们第三部分的测算，后续政策释放空间较小，价格及景气度的变化主要跟随 行业以及高能级的A、B类市场。 D类市场长期人口流出，量价齐跌，体现出长期人口趋势。

2. 22年土地市场分化：22城内部冷热不均，北上深杭是22年热度最高 。土地市场情况来看，22年1月至11月中指院600城商住用地累计出让金3.8万亿 元，同比下滑32%，其中22城、非22城二线、高价三四线、低价三四线累计出让金 分别下滑28%、36%、41%、31%，整体土地市场成交热度较低。

22城为各类型城市中景气度较好的市场，为四类市场中唯一一类供需比指标下 行的城市，1月至11月供需比1.17，较21年下行0.08，而非22城二线、高价三四线、 低价三四线供需比分别上行0.09、0.08、0.01，景气度较差。

分城市来看，集中供地的22城内部同样冷热不均，我们根据前11月两集中出让 情况以及12月部分待拍城市进行估计（按照最近一批次出让金估计），22年全年出让金同比正增长的城市有5个，分别是上海、合肥、福州、成都、无锡，上海毫无疑 问是22年出让金规模最多，且涨幅最高的城市；降幅在12-13%左右的城市有4个， 分别是青岛、北京、杭州、苏州；降幅在20-30%的城市有5个包括深圳、厦门、长沙、 广州、南京，其余8个城市出让金降幅均在3成以上，沈阳、重庆、长春降幅超过70%。 我们通过主流房企（TOP50房企）拿地占比说明房企对该市场的信心，从各城 市主流房企拿地占比来看，深圳、北京、杭州22年1-11月两集中主流房企拿地占比 最高，分别为61%、57%、51%，较21年提升24pct、7pct、1pct，是22年房企信心 最强的市场。无锡虽然两集中出让金规模正增长，但主流房企拿地占比仅为15%， 低于全国平均水平34%，市场化参与程度较低。 综合来看，今年土地市场表现最好的城市是北京、上海、杭州、深圳，在当前行 业背景下，体现出高能级市场极强的需求韧性。