盘古智能经营亮点在哪？

润滑横向扩张，液压打造新增长极。

1.润滑系统龙头，客户切入迅速

产品定制化程度高，具备质量优势和高效交付、快速响应能力。公司客户主要为国 内主流整机厂商，通常要求公司的集中润滑系统在产品结构、润滑点位布局等方面 能与客户的风机进行定制化匹配。公司在集中润滑系统领域中耕耘多年，拥有丰富 的产品设计能力和生产经验，配合自主研发的零配件精密加工经验和覆盖采购到生 产全程的质量控制体系，可在短时间内设计和制造出高标准、高质量、高可靠性的 样机并通过验证，并为客户提供高效、迅速的优质服务，对客户需求进行及时响应。

产品占机组成本比例较低，客户价格敏感度低。根据公司统计，塔筒、桩基、叶片 和齿轮箱占据了风电机组大部分成本金额，而润滑系统在风电机组成本中占比不到 1%，价值量相对较低；并且相较于风电领域其他上游零部件，润滑系统的产品结构 和物料构成较为复杂，原材料价格波动对润滑系统影响较小，风机整机制造商对润 滑系统价格敏感性较低，叠加公司不采用成本加成定价方式，带来较高毛利率。

公司为集中润滑系统细分领域龙头，产品市占率超50%。经过多年发展，公司在风 机集中润滑系统的设计、制造方面积累了丰富的经验，形成了较强的技术、工艺和 质量优势，能够快速满足客户定制化产品需求，在产品设计、精密加工及制造能力 等方面已形成较强的领先优势。根据CWEA，2018-2020年公司产品在风力发电类集 中润滑系统的国内市场占有率均在35%以上，为国内市场份额第一名，2020年产品 市占率达到了54.8%。

技术口碑助力开拓优质客户，培养头部企业稳定合作关系。公司凭借长期积累的产 品开发能力、过硬的产品质量和完善的服务，先后成为风电领域内知名客户的供应 商，包括金风科技、远景能源、上海电气、东方电气、三一重能、运达股份等国内知名企业以及维斯塔斯、西门子歌美飒、通用电气等国际知名企业，位列金风科技、上 海电气、远景能源等国内知名风机制造厂商的优质供应商名单，在与客户的持续合 作过程中获得了客户的广泛认可和长期稳定的合作关系。在长期的合作过程中，公 司综合竞争能力获得极大提升，为不断开拓新的行业市场和客户奠定了坚实的基础。

风机集中润滑系统要求严格，公司竞争优势明显。由于风机工况较为复杂，对集中 润滑系统的要求非常严格，2015年前国内高端集中润滑系统产品需求主要靠进口满 足，市场被斯凯孚、德国贝卡等国际知名机械设备制造商垄断。2015年后，以公司 为代表的的国内企业如河谷智能、奥特科技等具备一定的集中润滑系统技术能力， 但风电领域竞争对手仍然以国外企业为主。

自行提供精密机加工，成本优势明显。公司集中润滑系统的生产环节主要由精密加 工和组装集成两部分构成，精密加工主要生产泵芯、分配器、注油器等核心零部件， 组装集成以精密加工生产的零部件、外购零部件按照客户需求和工艺图纸进行集成， 公司综合毛利也由精密加工和组装集成两部分构成。电动润滑泵、注油器、分配器、 控制系统等核心零部件均为公司自主研发、自主生产，且已形成量产规模，产品成 本优势较为明显。经测算，公司零部件自产的毛利率贡献在8%-16%，扣除零部件自 产因素（或者假设核心零部件由外购取得），公司2019年、2020年、2021年综合毛 利率降低至40%-56%，与类似模式的风电部件供应商的毛利率水平相近。

产品定位高端，实现国产化技术突破。公司基于深厚的精密加工能力、复合技术运 用以及定制化生产能力，实现了集中润滑系统及核心部件的全面自主开发，并逐步 切入高端市场，奠定了高毛利的产品和技术基础。公司集中润滑系统具有明显的输 出压力高等特点（28-35mpa），属于高压泵产品，定位高端、竞争对手相对较少， 产品溢价较高。以同行业公司河谷智能为例，根据河谷智能2017年7月披露的公开转 让说明书（后续未挂牌），2015~2017Q1河谷智能的低压泵毛利率在20%~35%，中 压泵和高压泵的毛利率在60%~70%。

2.对标国际品牌，润滑属于长坡厚雪赛道

公司营业收入规模距离可比公司仍有一定差距，业绩增长速度快。以斯凯孚集团子 公司SKF Lubrication Systems Germany为例，2021年营业收入为212.3百万欧元（约 合1532.74百万元），同年公司集中润滑系统营业收入为261.88百万元，规模还有较 大提升空间。

公司毛利率显著高于同业水平，产品附加值高。公司2019-2022年集中润滑系统毛利 率分别为66.28%、69.95%、63.30%和53.36%，显著高于行业平均水平，主要是由 于风机集中润滑系统需在温差较大、高腐蚀性、高强度运转等环境下持续正常运转以保证源源不断的给风力发电机供给润滑油脂，对产品的精密程度、产品材料和结 构、耐磨损程度等条件要求极为严格，技术难度更高，带来较高的产品附加值。

产品对标斯凯孚、德国贝卡等国际品牌，定价受国际价格引导。2015年以前，风机 集中润滑系统主要由斯凯孚、贝卡等国际品牌供应，2015年起以盘古智能为代表的 国产企业实现技术突破，产品质量趋近于国际品牌水平，并基于产品质量、价格和 交付的综合优势，取得国内风电市场较大份额。国内机组厂商主要受国际品牌的价 格引导，综合平衡降本需求以及机组运行保障，定价主要参考历史采购价格，而非 成本加成，使得公司产品有较高溢价空间。

3.液压变桨系统已进入测试阶段，推动整机降本增效

结构上，风力发电机组可分为定桨距和变桨距两种类型。定桨距风力机的桨叶固定 在轮毂上，对于风速变化的调节能力较弱，适应性相对较差，逐渐被变桨距风力机 所取代。变桨距风力机的桨叶与轮毂之间用轴承连接，桨叶可以围绕中心轴的轴线 旋转，从而可以根据不同的风力大小调节桨叶的位置，目前已被广泛应用于大型风 力发电机组中。

根据驱动方式，变桨系统可分为液压驱动变桨和电动驱动变桨。电动变桨系统的动 力来源是伺服电动机，采用伺服电动机来带动变桨减速器，将电机转速降低到一定 转速来驱动桨叶，使桨叶围绕变桨轴线旋转；液压变桨系统以电动液压泵为工作动 力、液压油为传递介质、电磁阀为控制元件，通过将油缸活塞杆的径向运动变为桨 叶的圆周运动来实现变桨。由于结构复杂、品控难度大等，在陆上风电市场中，头部 整机厂只有维斯塔斯和西门子歌美飒使用液压变桨系统，其他多数国内外厂商都使 用电动变桨系统。然而随着陆上海上风电的大型化，液压变桨系统有望成为主流。 液压变桨系统具有可靠性高、故障率低、功率密度、响应速度快、系统简单可靠等 突出优势。变桨系统作为大型风电机组控制系统的核心部分之一，对机组安全、稳 定、高效的运行具有十分重要的作用。稳定的变桨控制已成为当前大型风电机组控 制技术研究的热点和难点之一，液压变桨系统的突出优势成为了大型风电机组和海 上风电机组变桨制动系统的首选。目前我国尚无成熟的变桨液压系统制造企业，随 着陆上、海上风机大型化趋势愈演愈烈，对变桨液压系统产品的需求量将不断增加， 市场前景广阔。

公司产品已进入样机测试阶段，带动单机价值量大幅增长。公司的液压变桨系统在 2021年6月30日前已进入样机测试阶段，选用高性能、高性价比智能元件，交付周期 短，可根据客户需求提供定制化解决方案，具有一定竞争优势。根据共研网统计， 2022年风电变桨系统市场均价已达到了51.35万元/套，而公司目前的主力产品集中 润滑系统单价仅为0.65万元/套（2022年），未来通过测试后将大幅提高公司产品单 机价值量，有望打开成长天花板，打造新增长曲线。

4.润滑产品拓宽领域，积极切入液压赛道

持续开发集中润滑系统在工程机械和轨交领域的应用。在工程机械领域，已储备开 发了雷沃重工、卡特彼勒等工程机械客户，先后开展样机审核、工艺验证、产品测试 等前期合作，部分客户已进入小批量供货；公司研发的盾构机集中润滑系统已经通 过中铁装备的可靠性测试认证，开始小批量使用。在轨道交通领域，公司开发的轮 缘润滑系统积极推进了国内轨道交通润滑技术的国产化，已通过中车股份的产品测 试，有望实现进口替代。正在持续开发单线润滑泵站和智能润滑系统等产品，已进 入样机测试阶段。

尝试切入前景更大的液压系统市场。集中润滑系统属于液压系统的分支，液压系统 的应用场景和市场容量更为广阔，公司开发的定制化液压站由电机、泵、过滤器和 各类阀组组成，大部分的阀组、蓄能器、减压阀、溢流阀等核心零部件皆由公司自主研发和制造，具有成本低、性能高、可定制化等特点。公司液压站系统产品已通过了 金风科技的装机测试，进入小批量供货阶段。

非风电领域增长迅速，即将持续放量。2022年公司除风电外其他领域收入达到56.14 百万元，占公司总收入16%。其中，工程机械领域收入为27.97百万元，2018年至2022 年收入复合增速达到71.15%；其他领域收入为28.17百万元，2018年至2022年收入 复合增速达到83.58%，处于快速增长时期。基于公司在雷沃重工、卡特彼勒、中铁 装备、中车股份等工程机械、轨道交通领域客户储备和批量供货情况，我们预期未 来公司在非风电领域下游客户需求将持续放量，收入保持高速增长趋势。

公司各业务领域竞争对手均为国际知名企业，有望逐步实现国产替代。润滑系统业 务方面，公司主要对手为斯凯孚旗下林肯工业、贝卡集团和莱伯斯，前两者均拥有 各类型润滑系统，在工业、风电、轨交、农机等全应用领域均有所布局，莱伯斯主要 布局在轨交应用领域；液压系统方面，竞争对手主要为伊内集团和哈威集团，前者 主要深耕工业领域和风光领域，在风电领域有20余年经营经验，后者则具备全系列产品线并涉足能源、医疗、工业机械、掘进设备和农机等应用领域。公司在持续推进 润滑系统在工程机械和轨交领域应用以及开发风电液压系统的情况下，有望实现国 产替代，市场前景广阔。

持续扩张产能，进一步提升市占率。本次发行公司拟募集7.5亿元，其中4亿元用于 智造中心二期扩产项目建设，1亿元用于技术研发中心项目建设。智造中心二期项目 主要扩产产品包括递进式润滑系统、单线式润滑系统以及轨道交通润滑系统，达产 后可实现年产润滑系统28500套，其中生产递进式润滑系统20000套、单线式润滑系 统6500套、机车轮缘润滑系统2000套，以解决公司产能紧张的情况，同时优化生产 线使生产效率提高，从而进一步提升公司集中润滑系统产品的市场占有率，优化集 中润滑系统产品结构。 开发集中润滑系统在其他领域应用和液压系统市场。目前公司集中润滑系统产品在 风电设备、盾构机、轨道交通、港口设备等多个领域均有应用，研发中心将进行更多 应用领域的润滑技术应用研发，满足各领域客户的需求，还将持续进行智能集中润滑系统开发，能够远程操作判断故障状态、及时反馈故障、精确定位故障位置，可大 幅减少相关人工运维成本，提高工作效率。研发中心还将进行风机变桨液压系统和 液压偏航制动系统的开发，提升公司对液压产品的研发与设计能力，进一步增强公 司的核心竞争力。全球高端液压市场几乎被博世力士乐、川崎重工等少数液压生产 企业垄断，公司有望打破风机液压系统被进口产品垄断局面，实现进口替代。