中国中铁业务结构、优势及经营状况如何？

基建龙头优势明显，业务板块均衡发展.

1、业务结构：基建建设业务为主，多元化业务拓展利于盈利改善

基建建设在中国中铁业务结构中占绝对主导。从营业收入占比来看，2022年基建建设收入达 9,835.33 亿元，占总收入比例为 85.2%。从新签合同额来看，2022年新签合同中基建建设新签合同达 26659.3 亿元，占新签合同总额（30323.9亿元）的 87.9%。基建建设内部业务较为均衡。中国中铁的基建建设业务包含铁路建设、公路建设、（大）市政及其他建设，其中（大）市政建设又可以细分为城市轨道交通建设、市政（不含城轨、房建）建设、房建建设等。按照最细分业务比例来看，基建建设中房建占比最高，其次为铁路、公路、市政（不含城轨、房建）和城轨，2022年新签合同占全部新签合同额的比例分别为 32%、19%、13%、12%和4%，合计占比达 80%。

非基建建设业务具有低占比、高毛利特点，积极拓展多元化的非基建建设业务有利于公司盈利改善。从毛利来看，非基建业务毛利率显著高于基建业务，毛利最高的是矿产资源业务（55.64%），以 0.65%的营业收入占比贡献了约3.70%的毛利润。其次是勘察设计与咨询业务（28.3%）、以及工程设备业务（20.56%）。

2、技术实力雄厚，铁路、公路、市政业务市占率领先

铁路龙头地位稳固，支撑公司发展。国内铁路建设领域，中国中铁和中国铁建形成稳定的双寡头垄断格局。从建国至今，我国铁路建设市场经历了四个阶段：计划经济阶段（1949-1984）：通过行政指令将基建任务分配给基建单位；改革探索阶段（1984-2000）：开始推行招标投标，按照投资包干制度进行；路内开放阶段（2000-2004）：施工等企业从铁道部剥离，实行公开招投标；全面放开阶段（2004 至今）：设计、施工、监理全面放开。

尽管我国铁路建设市场已经全面放开，但是由于历史原因，中国中铁和中国铁建在建设经验、技术实力等因素有绝对优势，而且铁路工程投资规模大，所需的机器设备及前期投资等形成了民营企业难以进入的门槛，因此我国铁路建设市场基本形成了中国中铁、中国铁建平分秋色的双寡头竞争格局。中国中铁在铁路建设方面订单增长近年来领先中国铁建，2018~2022 年各年度新签铁路订单分别高于中国铁建 420.40 亿元、499.18 亿元、661.70 亿元、570.99 亿元、255.78 亿元，未来在双寡头格局中中国中铁有望继续保持小幅领先。

公路建设第一梯队。目前，国内从事路桥工程施工的企业，按照所有制性质和规模划分，主要可分为以下三类： 路桥央企：包括中国交建、中国铁建、中国中铁、中国建筑、中国电建等在内，该类企业技术、资金实力雄厚，特大工程建设经验丰富；地方路桥国企：包括四川路桥、龙建股份、湖南路桥建设集团公司等，该类企业具有良好的地方公共关系，同时兼具有较强的规模优势、明显的技术优势和丰富的业务经验； 路桥民企：以民营企业为代表的公路工程施工企业，包括成都路桥、腾达建设；相比之下，此类企业往往以中小型规模居多。

中国中铁发力公路建设，2015-2020 年新签订单快速提升。2020 年达到阶段性高峰，在公路领域新签订单 4097.6 亿元，同比增长超过30％，建筑央企中位居第一。中国交建、中国铁建新签订单分别为 2769.1 亿元、2621.7 亿元，位居二、三位，与中国中铁相差 1328.5 亿元、1475.9 亿元。随着我国路网建设步入平稳期，公路建设固定资产投资增速逐渐趋缓，龙头建筑央企公路业务增速也呈现出向行业增速回归趋势，2018-2022 年中国中铁、中国铁建、中国交建公路新签订单CAGR分别为 3.66%、9.41%、3.04%，相对全国公路建设固定资产投资增速（5.24%）并未呈现出显著优势。

城轨市场稳居前二，小市政业务和房建业务占比持续提升，成为中国中铁业绩增长主要驱动。 轨道交通工程是市政工程的一部分，近年来增长较快，目前还未出现以轨道工程为主业的大型建筑企业，城轨占比最高的隧道股份的轨道工程占比仅25%左右。目前参与城轨工程市场的大型建筑上市公司有中国中铁、中国铁建、中国交建、中国建筑以及隧道股份等；从城轨工程新签订单规模来看，中国中铁市场占比居首；2022 年，中国中铁新签城轨订单 1177.4 亿元，略微低于中国铁建的1283.3亿元。地铁赋予的作用不仅仅是民生工程，并且在特殊时期也是一种国防工程，未来城轨行业的市场竞争格局将较为稳定，中铁的市场占有率难有大幅波动，支撑未来中铁业绩的稳定增长。

2008-2013 年，中国中铁市政业务（不含城轨）新签合同额总体呈现低基数、跳跃增长态势；而自 2016 以来，公司市政（不含城轨）业务呈现出持续高增长的态势，2022 年，市政（不含城轨）新签合同额占公司新签合同额高达55.5％，结合市政建设的广阔前景以及地产房建的长期韧性，积极看好中国中铁这两块业务的未来发展。

3、基建长期仍将领跑行业，第二曲线经营成效显著

基建建设业务营业收入占公司收入大头，近年来增速较稳健。基建建设业务收入占比通常在 80%以上，对公司的业绩起决定性的作用；2015 年起，国内基建投资整体增速下行，公司基建建设收入增速放缓。2019 年多项基建支持政策推出以来，基建建设营收增速显著回升。2023 年随疫情影响消散，基建投资在“稳增长”中托底作用进一步凸显，公司基建业务营收有望加速增长。

基建建设新签合同增速高峰回落，2019 年起呈现平稳发展态势。基建建设新签合同占合同总额近年来维持在 80%以上，2010 年-2022 年新签合同额CAGR达到12.9％。2017 年至今中国中铁基建建设新签合同呈现高峰回落走势。主要原因是2015 年 PPP 项目推出刺激了整体基建走势，中国中铁铁路、公路、市政等基建业务充分受益，高速发展。

但在 2016 年达到高峰后，PPP 项目“类BT”、“明股实债”等乱象屡见不鲜，2017 年末至 2018 年，受全国PPP 项目规范“清库”、“资管新规”以及降杠杆控风险政策的影响，公司主动和被动都减少了基础设施投资项目的获取，基建业务 2017 年之后下挫。而随着2018 年末“补短板”政策项目落地、PPP“清库”接近尾声以及 2019 年下半年全方位基建支持政策推出，中国中铁新签合同额出现大幅反弹，2021 年以来稳增长政策持续落地，受疫情等因素影响公司新签合同额相比 2019-2020 年略有回落，但仍维持10%以上的增速。

市场加速向龙头央企集中，中国中铁作为全球领先的建筑央企、特大型综合建设集团将持续收益，长期来看仍将领跑行业。 我国铁路投资逐年降低，中国中铁铁路业务收入 2022 年逆势上涨。2017~2019年我国铁路固定资产投资维持在 8000 亿以上，2019~2022 年持续降低。2022年中国中铁铁路业务收入显著提升，主要系政策利好以及公司加大对市场的开拓力度所致。全国铁路投资规模虽有所降低，但中国中铁龙头地位稳固，收入增速高于行业固定资产投资增速，市占率有所提升。

公路投资额小幅回升，公司在公路业务上开拓力度减弱，但不改行业领先地位。我国公路建设投资从 2002 年的 0.28 万亿增长至 2022 年的2.62 万亿，复合增速为11.8%；2009 年受四万亿投资的影响，当年公路建设投资同比增速达到峰值44.41%，而 2018 年受去杠杆、PPP 清库等影响，公路建设投资同比增速达到近十年历史最低值。2019~2021 年，公路建设投资增速有所回升。中国中铁公路业务收入增速自 2019 年起有所下滑，但不改行业领先地位。根据2022 年年报，公司在高速公路基建市场的份额保持在 10%以上。

市政建设业务合同占比持续提升，随着我国新型城镇化建设持续推进，成为中国中铁业绩增长重要驱动。中国中铁市政建设订单占比近年来快速提升，2016-2022年 CAGR 达到 22.9%。2021 年达到了高点 70%。2022 年公司市政及其他累计新签合同 18018.4 亿元，同比提升 6.8%；市政营收 5549 亿元，同比提升5.54％，在我国推进新型城镇化建设、加快培育发展现代化都市圈背景下，高毛利、高增长的市政业务将成为中国中铁未来业绩增长的重要驱动。

其他基建业务中，第二曲线业务为公司业绩注入新活力。公司积极拓展城市更新、水利水电、水务环保、清洁能源等“第二曲线”市场，经营成效显著。2022年全年新签合同额 3018.92 亿元，占基础设施建设业务新签总额的11.3%，同比增长81.18%。其中，水利水电板块新签合同额 985.57 亿元，同比增长223.29%；生态环保板块新签合同额 752.23 亿元，清洁能源板块新签合同额超400 亿元。

4、矿产资源有望贡献重要业绩增量，驱动价值重估

通过“资源财政化”“资源换项目”，公司已投资建成5 座矿山，铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位。公司在基础设施建设过程中以收购、并购等方式获得了一批矿产资源项目，于 2007 年成立全资子公司中铁资源集团有限公司具体负责矿产资源开发业务，主要以自有矿山的矿产资源开发与经营为主，目前在境内外全资、控股或参股投资建成 5 座现代化矿山，分别为黑龙江鹿鸣钼矿，刚果（金）绿纱铜钴矿、MKM 铜钴矿、华刚 SICOMINE 铜钴矿以及蒙古乌兰铅锌矿。2022 年，公司铜金属产量 30.29 万吨；钴金属产量0.52 万吨；钼金属产量1.50万吨；铅金属产量 0.95 万吨；锌金属产量 2.36 万吨；银金属产量44.7 吨。鹿鸣矿业的年生产能力占我国钼消费量的30%；刚果（金）片区铜生产能力占我国自产铜的 24%。

矿产资源产能扩张，叠加相关金属价格高位震荡，业务毛利率较高，为公司贡献重要利润来源。公司矿山建设项目加速落地，2021 年华刚矿业铜钴矿项目二期工程产出首批阴极铜、绿纱矿业“填平补齐”项目全面投产运行，相关金属产能显著提升。同时 2020 年至今铜、钼等金属价格保持高位震荡，使公司矿产资源业务拥有较大业绩弹性。2020-2022 年，公司矿产资源开发业务毛利率从38.21%提升至 55.64%，营收占公司总营收比重从 0.41%提升至0.65%，毛利润占比显著高于营收占比，从 1.56%大幅提升至 3.70%，为公司贡献了重要利润来源。

2023 年国内经济恢复，新旧消费动能转换，为有色金属价格提供较好支撑。展望2023 年，随着疫情防控政策放松、国内经济恢复，扩内需、稳定房地产等一系列稳增长政策持续发力，与基建建设密切相关的有色金属需求端有望恢复。同时，新旧消费动能转换，新领域如光伏、风电的高速发展加大对铜、钴、钼、锂等有色金属需求度，为有色金属价格提供较好的支撑。

长期来看，钼产量相对刚性，需求前景旺盛，高品质铜矿获取难度加大，利好公司矿产资源价值重估。金属钼方面，近年来全球钼产量基本稳定，中国是钼产量和消费量均排名第一的国家。根据 IMOA 数据显示，2022 年全球钼产量为26.21万吨，比 2021 年的 26.37 万吨下降了 1%。2022 年全球钼消费量为28.64万吨，比前一年的 27.86 万吨增长了约 3%。钼在各类合金中具有广泛应用，例如保持韧性的同时提高低合金钢的强度和硬度、提高不锈钢的耐腐蚀性能和高温强度等，广泛应用于国防军工、汽车、机械制造等高端制造业领域。随着我国钢铁行业结构加速调整，普钢转优钢特钢趋势显著，高端制造业加快发展，钼的长期需求空间广阔，在产能相对刚性的情况下，价格有上行空间。

金属铜方面，2022年全球铜矿山运营整体平稳，产量增速有所下滑。近年来全球铜矿资源品味持续下行，高品质铜矿的价值凸显。以世界最大铜供应国为例，智利的大型矿山面临品位下降的挑战，2007 年世界最大铜矿山埃斯康迪达铜品位为1.72%，而目前保有储量品位只有 0.52%。高品质铜矿获取难度加大，公司矿产资源价值重估有一定利好。