良品铺子发展历程、股权结构、产品线及盈利能力分析

高端零食领军者。

1. 深耕行业十余载，休闲零食龙头企业

良品铺子是一家集休闲食品研发、供应链管理、质量检验、全渠道销售为一体的零 食品牌运行企业。公司于 2006 年成立于湖北省武汉市，经过十余年的发展，目前已 成为全品类、多品牌、全渠道发展的休闲食品行业龙头，产品覆盖肉类零食、糖果 糕点、坚果炒货、果干果脯、素食山珍等多个品类，有效地满足了不同消费者群体 在不同场景下的多元化休闲食品需求。

2006-2011 年：发展线下门店，由华中辐射全国。2006 年 8 月，首家门店在武汉开 业。2008 年起，陆续进入西南、西北、华东等市场。2010 年，引入重要战略投资者 “今日资本”。 2012-2018 年：把握电商红利，线上快速放量。随着电商浪潮的崛起，公司也紧随时 代潮流，大力发展线上业务，2015 年凭借低价坚果快速抢占电商市场份额，线上快 速放量。2016 年公司推行“加盟为主，直营为辅”的门店策略，加盟店模式快速发 展。 2019 年至今：定位高端，尝试拓展零食量贩业态。2019 年，正式将“高端零食”定 义为品牌战略和企业战略。2020 年 2 月，良品铺子在上交所主板上市，成为国内“高 端零食第一股”。2022 年，推出子品牌“零食顽家”，拓展新型零食连锁业务。

2. 股权结构稳定，员工激励到位

2.1. 股权结构稳定，管理团队经营丰富

股权结构稳定。截至 2023 年 3 月底，公司控股股东为宁波汉意，直接持有公司 37.3% 的股份，杨红春、杨银芬、张国强、潘继红为公司的共同实际控制人，间接持有公 司共计 40.29%的股份；公司于 2010 年和 2017 年分别引入重要战略投资者今日资本和高瓴集团，第二大股东今日资本通过达永有限持有公司 30.3%的股权；第三大股 东香港高瓴持股比例为 4.49%；宁波汉亮、宁波汉林、宁波汉宁、宁波汉良为公司 员工持股平台，持股比例均为 0.98%。管理团队经验丰富且执行力强。公司实控人杨红春目前担任公司董事长、总经理， 杨银芬担任公司副董事长。公司主要管理层从事休闲食品行业十多年，具有丰富的 管理经验，对休闲食品行业的发展变革有着深刻认识，能够准确把握行业发展方向， 并具有较强的执行力。

2.2. 推出员工持股计划，利益绑定激发活力

推出员工持股计划。公司创始人是职业经理人出身，重视员工积极性的调动。公司 2017 年搭建员工持股平台，建立四个中高层员工持股平台，宁波汉亮、宁波汉林、 宁波汉宁、宁波汉良目前合计持股 3.93%。员工持股计划可以健全公司激励与约束 相结合的中长期激励机制，进一步深化员工、股东的利益共享，改善公司治理水平， 提高职工的凝聚力和公司竞争力，调动员工的积极性和创造性，促进公司长期、持 续、健康发展。

3. 全品类覆盖，产品分布均衡

全品类覆盖，产品分布均衡。1）公司产品种类包括肉类零食、糖果糕点、坚果炒货、 果干果脯、素食山珍等大类，产品 SKU 目前超过 1600 个，几乎覆盖休闲零食所有 品类。2）2022 年，五大类产品中，肉类零食的主营业务收入占比最高、为 22.5%， 素食山珍占比最低、为 6.6%，各品类占比较为均衡，产品结构较好。3）从近年来 变动趋势看，糖果糕点的营收占比总体上升，坚果炒货、果干果脯的营收占比整体 呈下降趋势。分产品毛利率看，素食山珍和果干果脯营收占比较小，但毛利率领先其他品类，2022 年毛利率分别为 35.7%和 31.5%；坚果炒货毛利率最低，2022 年仅为 24.4%，营收 占比也持续下降。

4. 近年来盈利能力开始好转

营业收入总体快速增长，2020 年来增速放缓。1）公司营收从 2015 年的 31.5 亿元 增长至 2022 年的 94.4 亿元，年均复合增速为 17.0%。2020 年前，营收增速较快。 2020 年起，面临平台流量去中心化、疫情反复影响线下客流等诸多挑战，营收增速 有所放缓。2）23Q1 实现营收 23.8 亿元，同比-18.9%，主要系公司进行线上业务策 略调整，费用投放下降致线上 GMV 下滑短期拖累收入。 第一季度和第四季度营收占比相对较高。

休闲食品行业具有较为明显的季节性特征。 一方面，由于气候原因，消费者一般在第一季度或第四季度对休闲食品有较高的消 费需求；另一方面，元旦、元宵节、春节、中秋节等传统节假日也主要集中在第一 季度或第四季度，该期间通常为零售行业销售旺季；此外，随着近年来受电商销售模式的影响，每年“双十一”、“双十二”等打折促销时期，休闲食品的销售规模存 在大幅增加的情形，也增厚了第四季度收入。

2020 年来利润端增速放缓。1）2020 年前，公司利润端高速增长，归母净利润从 2015 年的 0.5 亿元增长至 2019 年的 3.4 亿元，年均复合增速高达 65.5%。2020 年以来， 由于平台流量去中心化、线下消费场景受疫情影响受损，以及销售费用率上升等， 利润端增速放缓。2）23Q1，营收同比-18.9%，但归母净利润同比+59.8%，主要是因 为线上业务调整、经营效率改善，运输费用和销售费率下降，以及产品结构优化等， 推动公司净利率改善较大。

盈利能力开始好转。1）2022 年，公司毛利率为 27.6%，同比+0.8pct，净利率为 3.6%， 同比+0.5pct。2）2015 年至今，销售费用率和管理费用率整体均呈下降趋势。2020 年来销售费用率上升，从 2020 年的 16.3%（按新收入准则重塑）上涨至 2022 年的 18.6%；23Q1 销售费用率同比-1.3pct 至 17.0%，主要系线上渠道策略调整致促销费 用减少。2021 年来管理费用率整体较为平稳，维持在 5.1%的水平。