可靠股份发展历程、股权结构、业绩及经营亮点分析

ODM+自主品牌双轮驱动，成人失禁品牌全国领先。

1.婴儿卫生用品代工起家，攻入成人失禁赛道

婴儿卫生用品代工起家，攻入成人失禁赛道。公司自 2001 年成立以来，始终专注于一次 性卫生用品的设计、研发、生产和销售，产品包括婴儿护理用品、成人失禁用品和宠物 卫生用品，2022H1 分别占比 47%/43%/8%。公司采用“ODM+自主品牌双轮驱动”的发 展模式，ODM 业务领域与菲律宾 JS（菲律宾市占率第二）、杜迪公司等知名婴儿护理用 品品牌商建立长期稳定合作关系，自主品牌业务方面，拥有“可靠”“吸收宝”“安护士” 等多个品牌，其中“可靠”多年蝉联国内成人失禁市场市占率第一。

公司发展历程主要分为以下三个阶段： 1）2001-2007：以优质产品为矛，成为出色 ODM 厂商。2001年，前身杭州侨资纸业有 限公司成立；2003年，携手庄臣进军日本市场，迭代技术积累经验，贸易市场涉及日本、 韩国多地；2005年引入第一条成人纸尿裤生产线。

2）2008-2015：以外贸养内贸，以婴裤养成裤，ODM+自有品牌双轮驱动。2008 年，金 融危机爆发致海外需求萎缩，可靠转向国内市场，推出自有品牌“可靠 coco”等，并提 出“以外贸养内贸，以婴裤养成裤”的策略。成人纸尿裤方面，2012 年线下销售成为第一， 但利润回报不突出，开始尝试电商渠道，并在高毛利驱动下逐步转变渠道重心，自 2013 年起，公司成人护理系列产品蝉联全国失禁护理全网销售冠军。婴儿纸尿裤方面，2010 年和菲律宾 JS 达成 ODM 合作；2014 年，与合生元共同出资成立杭州可艾打造智慧工厂， 并与杜迪公司达成 ODM 合作。

3）2015-至今：提出福祉概念，建立养老生态圈。可靠不断加大养老资源投入，自 2014 年成立可靠福祉（全方位解决老人生活问题）后；2017 年成立可靠企业研究院，聚焦产 品创新升级；2019 年，与华东医药签署战略合作协议，共同打造“医养结合”大健康产 业生态圈。

2.股权激励绑定核心人员，股权集中&人员资深

实控人股权结构集中，管理层分工明确且经验丰富。公司控股股东兼实际控制人金利伟 及其妻子鲍佳直接或间接控股 60.9%，持股比例较高。唯艾诺、唯艾诺贰号、唯艾诺叁 号为公司员工持股平台，提供股权激励所用。管理层基本架构准确、分工明确，核心成 员在可靠任职多年，专业知识及管理经验丰富。

3.业绩下滑主要系婴儿业务拖累，成人护理延续靓丽表现

营收看：业绩下滑主要系婴儿业务拖累，成人护理延续靓丽表现。公司 2017-2020 年主 营业务收入从 7.81 亿元增长至 16.22 亿元，CAGR 达 27.6%；2021 年开始营收出现下滑， 主要系婴儿卫生用品市场规模萎缩（生活用纸委员会数据，21 年市场规模下滑 15%）及 口罩业务下滑所致（口罩及其他业务贡献营收下滑的 37.6%），与此同时公司成人失禁业 务延续靓丽表现，但在疫情扰动下近两年增速有所放缓。

利润看：浆价上行致毛利下滑，加大营销投入拖累净利表现。与营收端同步，2021 年起 公司毛利率/净利率均出现大幅下滑；毛利率下滑主要系 1）婴儿护理业务营收下滑，规 模效应发挥受阻；2）浆/高分子（SAP）等为公司主要原材料，占成本约 16%/9%，21 年 价格大幅提升；3）口罩及其他业务收缩且毛利率大幅下滑。净利率下滑除毛利率拖累外， 还主要系公司加大自有品牌宣传。