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农夫山泉研究报告：品牌为王、渠道致胜，高周转成就大规模。软饮料为壁垒低、高度竞争的行业，同时单瓶利润薄、需要高周 转，比拼企业的综合能力。包装水龙头经过多次变迁，“1 元水”时 代娃哈哈领跑，“1.5 元水时代”康师傅凭借深度分销与价格优势领 先，“2 元水”时代怡宝凭借轻资产与渠道组合拳短暂领先后，最终 农夫山泉王者归来。目前包装水已进入中低速增长阶段，行业未 来增长中枢维持在 3%-4%之间，行业 β 已有所弱化，但农夫能力 强于行业，持续获取市场份额，将获得较行业更快成长。软饮终 端加价倍率高，但厂商单瓶利润薄，厂商形成盈利规模必须做到 高周转，要求在产品/营销/渠道各方面均不掉队。

为什么农夫能够胜出？品牌为王：好产品+好营销，带来好品牌。 （1）好产品：SKU 矩阵完整且优秀，实现“包装水+饮料”双轮驱 动。各赛道布局具有前瞻性，如近期快速增长的东方树叶 2011 年 即已推向市场，耐心培育至无糖茶赛道爆发。同时公司也布局果 汁、功能饮料、咖啡等赛道，各产品的包装设计与口味也都经过 极致打磨，大单品长青不衰。（2）好营销：公司拥有多个经典营 销案例。农夫的包装水精准定位“天然水”概念，通过多次“水战”、 “水种营销”与纯净水对比，不断教育消费者。其广告语“农夫山泉 有点甜”、“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工”均为营销经 典案例。

为什么农夫能够胜出？渠道致胜：渠道高投入、强管控、高周 转、高激励。农夫的经销模式高度扁平，主要采用一级经销模 式，与大客户深度绑定。且用 NCP 系统进行信息化监控，通过该 系统对经销商进行分销指导以及费用核销，也对一线销售人员进 行监控，从而对终端情况实时掌握，渠道掌控力极强。同时农夫 给渠道预留利润较为充足，渠道推力较强。终端零售价 2 元 500ml 农夫山泉，我们推算其出厂价约为0.54元，终端加价率为3-4倍。

农夫的打法带来了什么？高周转成就大规模，规模效应持续体 现。好产品、好营销与好渠道带来了快速动销，使得全链条高周 转，生意产生规模效应。（1）原材料采购的规模效应：公司历来 因规模化采购享有较行业更低的采购价，PET 采购单价约为全国均 价的 80-90%，且锁价操作精准。同时我们判断今年公司成本也在 下行通道。（2）运输费用的规模效应：运输规模增长也使得公司 运费议价能力增强，甚至可以实现铁路专线运输。同时公司也在 主动优化区域布局，软饮体积大、重量重、货值低，运输距离增 加则经济性减弱，公司近年持续大规模布局黄山、都江堰等新水 源地，补充空白省份，产地更靠近消费市场使得运输距离缩短， 有利于公司运输费用率持续下降。