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汤臣倍健研究报告：科技立身，差异化立身。1）膳食营养补充剂领先企业。2022 年，公司收入、归母净利分别为 78.61、 13.86 亿元，2007-2022 年 CAGR 分别为 37.41%、37.15%；公司公告预计 2023 年归母净利 15.94-18.71 亿元，同比增长 15%-35%，扣非归母净利 14.24- 17.21 亿元，同比增长 3.5%-25.1%。 2）管理层经验丰富。公司实控人兼董事长为梁允超先生，截至 23/10/27，共持 有公司 41.78%股权。梁允超先生从业 20 余年，曾任民营保健企业“太阳神” 的江苏市场、上海分公司的负责人，1995 年辞职创业，1998 年瞄准 VDS 市场 并率先将其引入国内，历经 20 余年将公司打造成 VDS 领先企业。

VDS 行业：2023 年市场规模约 2,253 亿元

1）2023 年中国 VDS 市场规模约 2,253 亿元。根据欧睿数据，2023 年中国维 生素与膳食补充剂（VDS）行业零售总规模约 2,253 亿元，2009-2023 年 CAGR 约 9.45%，2023-2028 年 CAGR 预计约为 5.40%。 2）科技立身打造独特优势。2022 年 2 月，公司确立了“科学营养”强科技企 业转型战略的具体实施路径和月亮目标，致力成为全球科技力和创新力最强的 VDS 企业之一，通过“硬科技”产品力和科技竞争力，放大汤臣倍健独特优势。 2023 年公司在 VDS 行业的市占率领先，达 10.4%。

渠道护城河稳固，产品、服务铸基石

1）渠道护城河稳固。公司通过药店、商场等非直销渠道起家，2012 年销售终 端数量已超过 3 万个，线下渠道市占率领先。2015 年公司进军线上市场，2022 年境内线上收入占比已达 39%。 2）VDS 标杆企业，产品、服务领先。公司坚持原料取自全球，通过产品差异 化及优质服务，铸造坚固护城河。

线上加速渗透，多品类共促增长

1）多品类共促增长。2022 年，公司提出，主品牌通过形象产品、明星产品、 高潜产品的多组合产品策略，拓展全品类发展空间；大单品方面，超级大单品 健力多继续巩固领导地位，其他潜力大单品采用差异化市场策略加速成长；同 时公司加大对 Life Space 的资源投入，巩固在细分人群、细分功能专业益生菌 市场的领导地位。 2）线上加速渗透。公司全面发力线上，对标行业线上渠道渗透率（超 4 成）和 公司线下渠道市占率领先的品牌效应，公司线上渠道市占率仍存提升空间，线 上渠道收入有望保持较快增长。