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蕉下控股（1783.HK）研究报告：芭蕉叶下，新锐登场。蕉下控股是中国防晒服饰龙头，产品涵盖服装、伞具、帽子、鞋履及其他配 饰，适用于多元化的户外生活场景。公司成立于 2013 年，通过扩展产品品 类以及 DTC 驱动的全渠道销售及分销网络迅速发展成为国内防晒服饰龙 头，2021 年蕉下营业收入/经调整后净利润分别为 24.07/1.36 亿元 2019- 2021 年 CAGR 分别为 150.13%/162.57%。以 2021 年总零售额及线上零 售额计，公司均为中国第一大防晒服饰品牌，分别拥有 5.0%及 12.9%的市 场份额。

百亿防晒服饰赛道，专业品牌大有可为

2021 年中国防晒服饰市场规模为 611 亿元，未来随着防晒人群增长、物理 防晒热度增加、防晒场景变多驱动市场发展，市场规模有望于 2026 年达到 958 亿元，对应 2021-2026 年 CAGR 为 9.4%。供给端来看，行业当前 CR5 为 14.6%，蕉下市占率第一。当前赛道玩家主要可分为专业防晒品牌、综合 性品牌、快消品三种，其中专业防晒品牌凭借对女性审美以及时尚感方面需 求的满足进而在定价时较其他品牌有一定的溢价。

多元品类促发展，强渠道营销定胜势

我们认为蕉下的核心竞争力主要在于其打造爆款的能力以及对线上渠道的 布局和对应的营销。产品方面，蕉下以其核心技术配合完整科学的产品开发 流程持续对单品进行开发和更新迭代，较为典型的是胶囊系列伞通过一系 列优化后成为公司爆品之一，且于 2021 年销售额达 1.18 亿元；而当前公 司已有 22 款产品年销售额超 3000 万元，且已经开始发力非防晒品类以切 入鞋服市场。渠道方面，公司是最早布局线上渠道的专业防晒服饰品牌，在 天猫、京东等主要电商平台店铺粉丝数远超其他品牌，线下渠道（零售门店 和分销商）快速增长也为线上渠道引流。品牌方面，公司大力投入 KOL 与 内容营销平台中，内容平台粉丝数量远超其他专业品牌，约 70%的客户在 购买后通过社交媒体或者口口相传的方式向朋友和家人推荐公司的产品以 及品牌。