南向通概念、现状与核心机制分析

政策推动，南向通扩容蓄势待发。

1.2021年9月债券“南向通”正式启动

2021年9月24日，中国人民银行发布《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》（下称 “《通知》”）“南向通”正式启动。 “南向通”是指内地机构投资者通过内地与香港金融基础设施在债券交易、托管、结算等方面的连接，投资于香港债券市场 的机制安排。金融基础设施包括中国外汇交易中心（全国银行间同业拆借中心）、中央国债登记结算有限责任公司、银行间市场清算所股份有限公司、 跨境银行间支付清算有限责任公司、香港交易及结算有限公司、香港金融管理局债务工具中央结算系统。

境内低利率环境下，南向通参与热情持续提升

南向通参与热情提升，上清所“南向通”托管余额处历史高位（2025年4月末超5300亿元）。 南向通运行低位运行，2022年美国开启加息周期，10年期美国国债-中国国债利差由负转正，并持续走扩。同时境内基准利率持续下行 及“资产荒”行情持续演绎，超额收益挖掘难度持续上行，金融机构参与境外债投资热情上升。 根据上清所托管数据，截至2025年4月末，互联互通债券托管余额为5460.14亿元，较2024年1月上行1000亿元以上，其中互联互通 债券包括南向通及玉兰债（玉兰债指中资发行人，通过上清所、欧洲清算银行等金融基础设施跨境互联互通，面向国际市场发行的债 券），剔除玉兰债后，通过金融基础设施互联互通模式托管“南向通”债券 919只，余额5376.7亿元，债券南向通参与热情持续提升。

现行制度下，债券“南向通”合资格投资者范围较小

根据《通知》，当前可通过“南向通”开展境外债券投资的投资仅限于两类： 一是合资格境内机构投资者（QDII）和人民币合格境内机构投资者（RQDII），包括基金公司、券商资管、保险资管等，通过 现有QDII额度间接参与，但规模较小，且通过该形式参与仍占用QDII&RQDII额度。二是经中国人民银行认可的部分公开市场业务一级交易商，按照人行的规定，现阶段暂定为中国人民银行2020年度公开市场业 务一级交易商中的41家银行类金融机构（不含非银行类金融机构和农村金融机构）。

政策推动，南向通扩容蓄势待发

近期政策持续推进，后续可能迎来新一轮扩容，险资或纳入南向通合资格投资者范畴：

2025年1月13日，香港金融管理局与中国人民银行宣布深化香港和内地金融合作的新措施。在债券通“南向通”运作畅顺有序的基础上， 香港金管局和人民银行共同推动一系列优化扩容措施，包括：延长基础设施联网下的结算时间；支持基础设施开展人民币、港币、美元、 欧元等多币种债券结算；后续将扩大合资格境内投资者范围。

2025年3月26日，根据上海证券报报道，香港特区金管局总裁余伟文在汇丰全球投资峰会上表示，“中国人民银行已原则上同意将债券 通南向交易扩大到非银行金融机构，合格投资者的增加将使中国的资产管理公司和保险公司能够购买全球债券，以满足多元化需求。此 外，香港金管局还在与内地就多项举措进行磋商，包括推出中国国债期货，扩大抵押品用途等；在允许跨境回购以确保资金有效利用方 面，亦已获得原则性支持。”

2025年4月29日，中国人寿保险股份有限公司公布第八届董事会第十五次会议决议公告，审议通过了《关于开展“南向通”债券及香港 互认基金投资的议案》。这表明南向通的投资者范围扩容已蓄势待发，险资进入南向通合资格投资者范围的进程已经在逐步落地。

3.南向通核心机制梳理：如何通过南向通投资境外债券？

现行南向通主要制度安排

当前南向通的运行制度主要参照《通知》开展，《通知》对 南向通的定义与机制、投资者范围、标的债券、交易托管机 制、资金管理模式、额度限制、数据监管职责做了明确规定：

主要交易场所：香港债券市场，主要通过香港金融管理局债务 工具中央结算系统（CMU）托管结算。

投资范围：标的债券为境外发行并在香港债券市场交易流通的 所有券种。

投资额度限额：“南向通”设置了全市场年度总额度和每日额 度，额度在两种模式间共享。根据通知，现阶段资金净流出的 年度总额度为5000亿元等值人民币，每日额度为200亿元等值 人民币，通过在交易、托管、结算、汇兑等各个环节的设计， 实现资金的闭环管理。

交易对手：境内投资者现阶段必须与经香港金管局批准的合格 “南向通”做市商进行交易。香港金管局按照多项准则，最后 指定包括中国农业银行股份有限公司香港分行、中国银行（香 港）有限公司、花旗环球金融亚洲有限公司、香港上海汇丰银 行有限公司等22家金融机构作为债券通“南向通”做市商（金 管局于2023年9月新增九家做市商）。

交易机制：请求报价机制

“南向通”模式下，境内投资者和境外做市商在“南向通” 下通过请求报价的方式进行交易，其基本流程如下：

第一步：境内投资者通过CFETS系统向境外报价机构发送报 价请求，可通过CFETS系统查看债券报价信息“南向通”报 价商发送报价请求（可同时向一家或多家发送）交易要素包 括交易方向、债券代码、券面总额、结算日等，最低交易量 和最小变动单位应符合标的债券中的条款约定。

第 二步：境外报价机构通过境外交易平台（如 彭 博、 TradeWeb、Comstar等）向投资者回复报价，报价应具名， 并标明交易要素：如可成交债券数量、净价、到期收益率等， 境外机构可自由选择是否回复报价，无强制应答义务，同时 可设置报价有效时间。

第三步：境内投资者确认交易，对于收到的报价回复，境内 投资者可在有效时间内选择一笔报价进行确认，其他报价回 复自动失效。

第四步：交易达成：“南向通”报价商可视境外交易平台功 能启用报价商再确认（Last look）环节。交易中心和境外交 易平台建立连接，实时交互已达成交易的交易要素信息。