中国中免的核心优势在哪？

双边规模效应是中国中免在免税竞争中的胜负手。

1.核心优势 1：手握全牌照，卡位优势突出

免税经营牌照稀缺，中国中免位居龙头。我国免税商品销售业务为特许经营模式，受国家 管控度较高，需经财政部、商务部、海关总署和国家税务总局同时颁布免税经营资质牌照 才可展开相关业务。目前仅有中免（包括海免、日上中国、日上上海）、深免、珠免、中出 服、中侨、王府井、海发控及海旅投 8 家企业拥有免税牌照，其中全牌照的免税运营商仅 有中免、中出服和王府井。根据穆迪达维特统计数据，2020-2022 年，中免集团销售额连 续三年位列全球旅游免税零售商榜首，2023 年中免销售额位列全球免税商第二（第一为 Avolta）。根据中免港股招股说明书，2021 年中国免税行业 CR5 约为 98.5%，中国中免 2021 年国内市占率达 86.0%，是中国免税行业的龙头。

全渠道布局，卡位优势突出。据公司公告，中免在全国 30 多个省、市、自治区、特别行政 区和日本、新加坡、柬埔寨、斯里兰卡等地设立了涵盖机场、机上、边境、外轮供应、客 运站、火车站、外交人员、邮轮和市内九大类型的约 200 家免税店，覆盖超过 100 个城市， 是全球免税店类型最全、单一国家零售网点最多的免税运营商。

离岛六店鼎立，包揽核心流量。公司在海南省拥有 6 家离岛免税店，分布在海口、三 亚与琼海等地。2023/1H24 离岛免税店收入分别占其总收入的 86.02%/59.04%。中免 在离岛免税所取得的成绩很大程度取决于其门店的规模与区位优势。从门店规模来看， 海口国际免税城和三亚国际免税城已成为全球第一大和第二大的免税商业综合体。从 客群覆盖角度来看，1H24 海南整体旅客吞吐量为 3,568.5 万人次，其中中免布局的海 口美兰机场与三亚凤凰机场旅客吞吐量共计 2,538.3 万人次，占比 71.1%。除机场外， 中免布局陆路及港口区位，中免海口国际免税城毗邻新海港和南港，提升公司的港口 客群覆盖率，尽可能地围拢新增旅客流量。

中国中免掌握大部分头部机场，覆盖主要出入境流量。出入境流量是口岸渠道的核心 客流，因此国际旅客占比高的机场是口岸免税的关键。据中免港股招股说明书，中免 共有 123 家口岸免税店，据招股书和中国民航局数据，中免拥有中国前 10 大机场（19 年吞吐量口径）中 9 个机场的免税店特许运营权，拥有前 20 大机场 16 个机场的免税 店运营权，覆盖了主要的出入境流量。

2.核心优势 2：规模优势凸显议价能力，提升盈利水平

成本端，集中采购模式强化成本优势。中免采用集中直采模式，已在全球范围内建立了 430+ 个供货商和 1,400+个品牌的直采渠道。中免统一向供应商采购免税商品后，通过配送中心 向中免系统下属免税店批发并销售各类免税商品。据公司年报，2023 年前五名供应商采购 额为 187.7 亿元，占年度采购总额的 44.2%，同比下降 35.5%。公司规模效应和集中直采 模式最大化了公司在与供应商谈判时的议价能力，便于公司获得更大的采购优惠，强化成 本优势，据中免港股说明书，1Q22 中免采购回扣占营收比例为 1.9%。

费用端，规模先发优势下中免租金议价权提升。口岸进/出境免税店通过招标方式确定经营 主体，因此手握大规模经营面积，保底租金交付稳定，具备更丰富的品牌和产业资源的中 免，与上游渠道在合作协商中更易获取主动权。2019 年机场渠道贡献中免 64.6%的收入， 其中上海机场（浦东+虹桥）免税店贡献占比达 31.8%，是公司单一收入体量最大的渠道。 9M24 浦东机场国际+港澳旅客吞吐量恢复至 19 年同期的 79.9%，3Q24 恢复至 19 年同期 的 87.5%，首都机场同口径恢复度为 51.7%/56.4%。 规模效应在成本端与费用端带来了有效降本，提升了中免的盈利水平。目前中免的综合毛 利率基本位于 30%-35%区间内，领先国内其他免税商，其中海旅 23M1-11 的毛利率为 19.95%。国际免税巨头 Avolta（原 Dufry）毛利率基本稳定在 60%左右，中免毛利率略低 于 Avolta，我们认为主要系中免营收结构中毛利率偏低的有税商品占比升高。

3.核心优势 3：品牌品类资源丰富，消费体验升级

品牌和品类资源丰富。据公司年报，截至 2023 年，中免已经覆盖 46 个品类，拥有丰富的 品牌资源和稳定的产品供应能力，与全球超过 1,400 个全球知名品牌建立了长期稳定的合 作关系。据中免港股招股说明书，截至 1Q22，商品组合超过 31.6 万个 SKU，远胜同行业 其他免税运营商。中免的品牌品类资源已处于世界一流水平，参考韩国免税商数据，据新 罗公司官网，新罗 2023 年合作品牌达 1300+。据新世界集团新闻部，疫情前新世界百货与 850+品牌达成合作，商品库存约 4.4 万个 SKU。

公司品牌和品类具有明显的结构优势。据中免港股说明书，截止 1Q22 中免合作品牌的 1208 个品牌中，包含 145 个香化品牌、253 个时尚品及配饰品牌、540 个烟酒品牌和 270 个食 品及其他品牌。1-3Q24中免新引进约 165 个新品牌，海口国际免税城 Prada、Gucci、Lacoste， 三亚国际免税城 Glashutte、Coachtopia 等精品品牌开业，品牌布局持续完善。同时积极打 造“国潮+奥运”体育新消费力量，在海口美兰国际机场开设巴黎奥运会特许产品店，推进国 潮香化、运动、文旅等品牌的全面合作，满足消费者多元化、个性化消费需求。