淘天集团经营有何表现？

内外兼修 GMV 重拾增长，TR 提升可期。

1.直播电商增长放缓+内部战略调整，淘天 GMV 份额有望企稳回升

1.1 外部环境：竞争格局相对优化，直播电商 GMV 趋于见顶

受宏观消费疲软、移动互联网人口红利趋于见顶影响，我国电商行业渗透速度趋缓。 2019~2023 年我国实物商品网上零售额 CAGR 达 11.2%，从 8.52 万亿元增长至 13.02 万亿 元，24H1 同比+8.8%至 5.96 万亿元。网零占社零总额渗透率逐步加深，2019~2023 年从 20.9%涨至 27.6%，24H1 同比+1.2pct 至 25.3%。与此同时，行业渗透速度逐步放缓， 2023 年实物商品网零占社零总额比例仅同比+0.4pct 至 27.6%。 从竞争格局看，2017~2023 年淘天 GMV 份额因拼多多与抖快直播电商的强势崛起受 到挤压。2017-2023 年阿里巴巴淘天总 GMV 增长速度慢于拼多多及京东。阿里巴巴、京 东、拼多多 CAGR2017-2023分别为 6.88%、21.05%、74.92%。2017-2023 年淘天 GMV 占比份 额从 79.20%下降至 39.58%，拼多多则从 2.32%增长至 22.28%，京东份额则相对稳定从 18.48%微增至 19.50%，2019-2023 年抖音、快手电商 GMV 总和份额占比已从 0.61%迅速增 长至 18.64%，保住 GMV 份额目前已经成为阿里巴巴的重要战略目标。据新茅榜，2023 年 淘天、拼多多、京东、抖音电商、快手电商 GMV 分别为 7.19 万亿、4.05 万亿、3.54 万 亿、2.2 万亿、1.18 万亿，分别同比-5.2%/+29.7%/+1.7%/+56.0%/+31.4%。

我们认为，直播电商的 GMV 份额趋缓，或将有利于淘天的份额保持与增长： 第一，直播电商内容化平台属性+货找人的即时消费带来流量增长与分配见顶、头部达 播效果衰退。23H1 抖音电商直播平台观众互动意愿逐步降低，不仅停留时长缩短、直播点 赞数、弹幕数和增粉数同减 29.6%、18.5%和 25.0%。2024 年 618 直播电商疲弱，据飞瓜数 据，抖音广东夫妇、琦儿、潘雨润等头部主播首播成交额分别同比减少 86%/88%/77%。 第二，在新一轮电商行业“低价”竞争主线中，从供应链挤利润成为必有之策，而直 播电商的供应链布局相对薄弱。直播电商的供应链存在天然的几个问题，首先直播电商虽 然驱动了用户的即时性需求、帮助选品爆单，但每类商品的需求规模难以预测容易对供应 链造成影响；其次，直播电商的爆品生命周期相对较短、商品价格体系不统一；最后，传 统电商场景中消费者可与商家进行直接沟通、商家负责解决售前、售后等一系列问题，但 在直播电商场景中，达人介入了消费者与商家直接沟通的供应链问题，问题解决更复杂。 第三，抖快等平台已将战略重心放至提升货架场 GMV 占比，直播场增量见顶。2022 年~2024 年我们测算抖音电商中货架产生 GMV，贡献 GMV 占比将从 29%提升至 40%，但 货架电商 GMV 提升份额仍受搜索识别、商品 SKU 丰富度、退货率等“硬设施”掣肘，而 抖音电商由于其商业化的出发点，率先吸引并积累了品牌商家，而淘天、拼多多等则是从 白牌商家向上拓展。因此，抖音电商虽然目前在吸引中小商家丰富商品 SKU 但在短期内仍 难超越淘天、拼多多等传统货架电商的禀赋优势。

1.2 内部战略调整：用户体验为先→平台流量增长→商家回流→双边繁荣推高 GMV 规模

对内淘天采取“用户体验提升-平台流量增长-商户回流及投放意愿变强-进一步巩固用 户心智-双边繁荣推高 GMV 规模”的路径，在 24 年及之后有望保住自身市场份额。我们 拆解互联网电商 GMV 的驱动因素：年 GMV=年度活跃用户数*下单转化率*年人均下单频 次*毛客单价。淘天强调“用户为先”战略，具体的措施体现在“优化服务+低价优惠+增 强会员权益+改造页面 UI 适用性”，本质上有效加深了平台上用户的留存与复购，即提升 了年度活跃用户的规模数量及留存，以体验增强换取用户下单转化率的提升，并有效提升 了年度人均下单频次，从而带来了整体 GMV 的提升。

淘天针对普通用户及高价值 88VIP 用户提出多项提升服务力的“用户为先”措施。如 针对普通用户，优化商家虚假发货、延迟发货、偏远地区包邮难、618 大促预售繁杂折扣 浅等问题，并“引入新店铺评分体系”、“优化‘仅退款’政策”，通过提升商户服务 力、保障商户权益，辅以百亿补贴、直播内容化等来进一步提升用户体验。我们认为，这 体现出淘天“用户为先”战略与拼多多强调用户利益的战略有一定区别，淘天更为注重兼 得用户体验与商家受益的双边繁荣平台生态，这也是淘天本身以商家为重要运营出发点的 平台定位所导向的战略路径。

主要措施 1：引入新店铺评分体系，更关注服务力评价维度+缩短评价周期，鼓励商家 增强服务力与货盘质量。淘天此前到店评分体系为 DSR，2024 年 6 月引入新商家评分体 系，该体系包含“店铺体验分”、“商品体验分（PXI）”，其中店铺的分数高低评价维 度从原本主要基于“描述相符”、“物流服务”、“服务态度”三个维度，变为更关心服 务力的维度，围绕着商品体系、物流体系、评价体系建立了更为详实的指标，如“物流时 效”、“好评率”、“退货退款”等；“商品体验分”则主要影响搜索、推荐算法，体验 分越高则权重越大。 此外新店铺评分体系还缩短了评价周期，从“基于消费者过去 180 天 在店铺里面下完单后评分”变为“基于 30 天店铺客观指标进行评价”。

主要措施 2：优化“仅退款”政策，平衡商家与用户权益，推高交易成功率。2023 年 底淘天实行“仅退款”政策，即通过大数据判断商品质量问题，使买家不用举证商品问题、不用退回商品即能获得退款。但这一政策过于倾斜用户，商家容易遇到竞对恶意下单 退货、羊毛党等问题，尤其不适用于淘天平台上大量的品牌商家。2024 年 7 月起，淘天逐 步松动仅退款政策，以提升店铺售后自主权。不仅升级“已收到货仅退款”的异常行为识 别模型，以打击黄牛党、羊毛党，内测商家售后协商工具，并且此后将持续优化仅退款大 模型、拦截恶意行为。据淘宝，8 月 9 日面对全体商家正式上线“仅退款”优化策略的首 周，平台对“已收到货仅退款”的场景介入已减少 20%。此举将有效帮助优化商家与用户 交易的场景与质量、进一步提升交易成功率。

主要措施 3：增强 88VIP 会员价格+服务+物流体验，留住高价值核心用户资产、巩固 平台对品牌商家吸引力。88VIP 会员旨在达成“高门槛（88 元年费+1000 淘气值）—>高净 值（目标中产用户）—>高转化”的逻辑演绎。88VIP 群体价值高，相比非会员更为活跃、 购买商品类别约为其他用户的 5 倍。目前 88VIP 享有与亚马逊 Prime 会员、Costco 会员相 当的 90%高续费率，且群体规模不断扩大，体现出淘天核心用户群粘性的增强。据公司财 报，23Q3~24Q2 近一年间淘天 88VIP 会员用户数从超 3000 万人增长 40%至 4200 万人。这 主要由于 2024 年始淘天注重增加、深化 88VIP 会员的权益。由于 88VIP 消费频次高，权 益深化主要集中在①价格体验，支持积分兑现金红包，进行一定低价优惠；②物流体验， 支持无限次退货包运费服务；③服务体验，88VIP 会员拥有自己的专属客服，进一步提升 服务满意度。88VIP 群体的沉淀或将巩固淘天对品牌商家的吸引力，加码核心竞争力。

2. 新服务费规则推行+全站推逐步放量，总货币化率提升在即

2.1 新服务费规则有望为淘天带来佣金增量，提升佣金货币化率

24Q3 起阿里巴巴对淘天增收佣金并减免天猫商家年费，或将带来佣金增量与佣金货币 化率提升。2024 年 9 月 1 日起，淘天开始增收基础服务费（即佣金），抽取服务费=买家完 成确认收货成交额*0.6%。由于据公司 FY25Q1 业绩会，此新服务费政策将在 9 月之后 7 个 月内逐步贡献额外收入，即 FY25 年产生新增量。此外，淘宝针对中小商家出台佣金减免政 策。淘宝针对成交额在 12~100 万元的卖家，将发放已支付寄出软件服务费 50%的优惠券， 年度成交额 12 万元以下卖家将返还该年已支付的全额基础服务费，此举旨在吸引中小商家 加速回流至淘宝平台。天猫则宣布 2024 年 9 月 1 日及之后新签约商家无需支付年费，此前 缴纳 2024 年费的商家，提前达标者全额返还已缴年费。

2.2 “全站推”付免联动提升平台流量利用效率，或撬动中小商家提升广告变现化率

“全站推”的必要性在于电商平台间竞争转向更重视货品质量与 SKU 丰富度。深入来 看有望通过付免联动的新流量分配机制盘活淘系全局流量，吸引中小商家回流入驻，以提 升广告变现力。2024 年以来由于吸引大量中小商家入驻以追求 GMV 份额增长，淘天广告 货币化率承压走低，“全站推”于 8 月正式面向全体商家开放，有望在中短期完成整合， 从而逐步提升广告变现化率。“全站推”的本质是通过阿里的 LMA 大模型，更为精准地识 别人群特征和流量分发触达规则，辅以 AIGC 生成个性化创意内容以有效提升投流 ROI， 旨在达成：①将商家的重点从“重运营”转为“重货品”，②有效帮助中小商家降低人力 成本、吸引中小商家回流入驻，③通过更准的投流机制与降本增效，提升广告货币化率。

相较传统推广工具而言：①“全站推”能更高地利用流量分发机制、打通商业-自然流 量池界限，从而提升商家投放 ROI 效率。以往的推广广告产品受限于商业流量池，自然流 量的分发路径难以确定且不稳定，而“全站推”则不再区分付免流量，使商家能通过付费 流量撬动自然流量，从而提升流量利用效率。②“全站推”占有核心资源位，可撬动淘系 全局流量。“全站推”占有搜索结果页、首页-猜你喜欢、购中/后-猜你喜欢等核心资源 位，实现淘系全站流量可运营。③“全站推”操作过程简单，适合中小商家上手运营、极 简拿量。“全站推”只需要完成“选择商品-设置预算-设置全站 ROI 目标”三步，即可实 现全站流量的智能化推广，获得确定性增长。据阿里妈妈，24 年 618 期间全站推广助力超150 万商品全域拿量，投后 7 天 GMV 环比平均增长超过 65%，对比未投的同质商品，全站 推为商家撬动的流量增量达 105%，撬动商品成交增量达 43%。

“全站推”试图解决此前平台流量利用效率不高，部分流量无效、转化率低所带来商 家退货率高问题。因此更适用于：①中小商家“全站推广”因操作简单且投流效果明显， 因此更适合运营人手不够的中小商家团队，能在节省成本的同时达到类似的效果；②有历 史用户数据、利润相对较高、季节性、高质量产品，“全站推广”在已有数据基础上识别 用户特征会更准，且由于全站推的推广费用其实略高于其他广告产品，因此适合利润相对 较高的非日常耐用产品，高质量的季节性产品结合全站推可能更容易出现爆款。 对于竞对平台同样推出的“全站推”产品，竞争重点均在于流量利用的效率与操作的 简便性，对底层的 AI 模型算力提出更高需求。拼多多最早推出“全站推”这一产品，囊括 了货、店、直播间等多样对象、撬动了全平台流量。2024 年 7 月产品进一步迭代，将“标 准推”与“全站推”合并为“商品推”，针对中小商家延续了全店全托管的方式、投放方 式更为简易；阿里则 ROI 交付周期更短、起效更快，从行业普遍的两周缩短为一周。

2.3 “全站推”效果取决于流量渠道接入+用户数据识别优化+中小商家回流及投放意愿

“全站推”作为全新的广告产品，其后续效果主要取决于：①用户端流量渠道的对接 与接入情况，即广告主覆盖行业足够多才能更快产生效果。②营销算法与用户数据的分析 及优化情况，24 年 8 月之前“全站推”仍在小范围内测，由于“全站推”的本质是通过 AI 模型分析识别用户行为以更好撬动免费流量，因此用户数据的识别、优化将直接决定投放 效果。③从需求侧看，中小商家回流数量、占全平台商家数量比例、以及他们的投放意 愿，也将影响“全站推”的推广效果。我们看好未来中小商家的回流情况，主要由于阿里 巴巴拥有高粘性的 88VIP 优质用户资产、核心服饰品类享有独特优势、淘天商户入驻门 槛、运营成本、退货率相对较低，因此平台将更具吸引力。 1）高粘性、高价值的 88VIP 核心用户资产。2023 年 10 月 88VIP 会员权益大升级，保 留原权益的同时， 将一张会员卡升级为生活卡、购物卡和全能卡三卡以满足不同用户的细 分需求。88VIP 会员资产价值相当可观，用户活跃度相比非会员群体更高，一个月有 25 天 登录淘宝手机应用，购买的商品类别约为其他用户 5 倍。同时享有更高的购买力，中产家 庭中 88VIP 会员的消费额比非 88VIP 高出 4 倍；00 后中会员消费额是非会员的 6 倍。 2）淘天平台类目全而优质，其中核心服饰品类优势突出。淘天在服饰品类中具有更强 的消费者心智，2023 年前三季度淘宝用户人均服饰消费支出同比+3%，人均购买件数同比 大幅上涨。此外淘宝服饰还持续加大产业带商家扶持力度，进行一系列政策、权益升级， 降低产业带中小商家入驻及运营门槛，提供更好的经营土壤。2023 年前三季度，淘宝服饰 产业带商家入驻数量持续增加，动销商品数 CAGR2021~2023达 25%，整体销售规模也获得较 为显著的增长，CAGR2021~2023达 22%。

3）推行“免佣”、松动“仅退款”、降低运营成本等，注重平台商家生态建设与权益 保护。淘宝商家入驻采用实时机审、时效更高。保证金方面， 淘宝、京东、拼多多、抖音四大电商平台均实行 0 元入驻的政策，但淘宝的保证金额度相对较低。从佣金抽点比例来 看，淘宝不仅抽点比例最低，仅增收实际成交额的 0.6%，且享有一定的优惠政策，更利好 预算有限的中小商家。对比其他平台，京东在抽取 0.6%交易服务费的同时还需抽上限 10% 的运营支持服务费；拼多多收取款项更多、不同商家和品类之间差别较大；抖音则按照结 算金额的 0.6%~5%抽点。此外辅以“仅退款”规则优化等措施，或将进一步吸引中小商家 回流、繁荣商家生态。

FY25Q1 收入增长温和主要因外部竞争环境与新广告产品调整，持续投入用户体验使 得利润率略有承压。FY24Q1 以来淘天面对外部激烈竞争环境进入调整期，收入增速持续 承压。FY2025Q1 淘天收入同比下降 1.4%至 1133.73 亿元，低于彭博一致预期 3.58%，其中 CMR 收入同增 1%至 801.15 亿元，低于彭博一致预期 2.09%，主要由于公司引入新广告产 品、追求 GMV 份额增长导致的战略性承压。