新会计准则与分红险扩容如何改变险资对二永债的配置逻辑？

在新会计准则体系下，保险资金对二永债的配置逻辑发生了结构性变化，核心驱动力来自于分红险账户的扩容及其适用的浮动收费法（VFA）计量模式。

首先，从会计分类来看，根据新金融工具准则（IFRS 9），二永债（二级资本债和永续债）因含有减记或转股条款，无法通过“合同现金流仅为本金加利息”的SPPI测试，因此必须分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）。这意味着二永债的估值波动将直接冲击保险公司的当期净利润。在传统险主导的结构下，这种波动性是险资极力避免的，导致二永债配置受限。

然而，新保险合同准则（IFRS 17）引入了浮动收费法（VFA），主要适用于分红险、万能险和投连险等直接参与分红的保险合同。在VFA模型下，保险公司按照基础项目公允价值扣除浮动收费的差额来估计保险合同的履约现金流量。当基础项目（即资产组合）的公允价值发生变动时，资产端和负债端的变动方向一致且金额相近，从而相互抵消。归属于企业的部分计入合同服务边际（CSM）储备，在后续服务期逐步摊销释放，而不是直接计入当期净利润。因此，分红险账户具有天然的“平滑器”功能，能够吸收资产端的投资波动，使其对当期净利润的影响降至最低。

随着2026年上半年分红险保费收入同比增长近一倍，占比超过35%，保险机构的负债结构发生显著变化。分红险账户的扩容意味着有更多资产可以被纳入VFA计量范围。对于这些账户而言，持有二永债产生的公允价值波动不再直接侵蚀利润表，而是被负债端的调整所吸收。这从根本上缓解了二永债计入FVTPL带来的会计约束，使得险资具备了增配二永债等高波动、高收益资产的条件。

此外，从成本收益匹配的角度看，二永债凭借较高的票息收益，契合保险资金在低利率环境下对绝对收益的追求。虽然其资本占用高于利率债，但在偿付能力充足率整体充裕的背景下，这一劣势相对可控。因此，分红险热销驱动下，二永债成为保险信用债配置的增量方向。

需要注意的是，这种变化并非全面逆转。险资对二永债的配置逻辑仍未完全脱离收益率与利差的核心考量。当二永债收益率处于高位、利差较宽时，险资增持意愿强烈；而当收益率下行、利差收窄时，险资仍会倾向于止盈卖出。同时，二永债的交易属性依然凸显，其配置行为更加灵活和择时。总体而言，分红险账户扩容带来的是二永债约束的边际修复，而非配置逻辑的根本性颠覆，增量需求主要集中在分红险账户内。