天下秀专题研究报告：掘金红人新经济，成就营销平台王者

1. 盈利预测

公司乘网红新经济崛起而兴，助力品牌以最优的营销渠道和 方式进行推广，赋能红人和 MCN 机构提升持续变现能力，同时 IMSOCIAL红人加速器和TOPKLOUT克劳锐等创新业务具备发展潜力， 布局职业教育和消费品牌彰显公司长远规划。我们预测公司 2021-2023 年 EPS 分别为 0.29/0.40/0.53 元，参考可比公司估值给予目标价 13.66 元， 合理市值为 247 亿元。

2. 红人营销探路者，顺应时代潮流踏浪前行

2.1. 立足红人新经济，管理层锐意进取，成就社交营销龙头

公司是立足于红人新经济领域的平台型企业，服务内容创作者、MCN、 品牌商家和中小商家。公司致力于用技术驱动去中心化的红人新经济的 新型基础设施建设，通过搭建大数据平台，连接红人与企业，通过大数 据技术为企业的营销需求与红人账号实现精准匹配，帮助红人实现私域 流量的商业变现，以及帮助企业更好的提高经营效益。

经过十余年发展，公司已成为社交营销行业市场份额第一的企业。公司 成立于 2009 年，2010 年开发出国内第一个社交大数据监测系统，2011 年开发出国内第一个行业及社会化电商系统，2013 年后随着 WEIQ 营销云平台上线，公司在下游平台端成为阿里巴巴社交全案供应商，上游品 牌端成为宝洁集团社交营销云服务商。在 2018 年，公司成为社交营销 行业收入第一、市占率第一的企业，2019 年推出国内首个自媒体创业加 速器 IMSOCIAL 红人加速器，2020 年成功借壳上市，成为 A 股首家红 人新经济企业。

新浪是公司的第一大股东，创始人李檬为第二大股东。截止 2021 年一 季报，新浪合计持股 26.57%，李檬合计持股 12.32%，其余持股超过 5% 的股东分别为麻隆金实（5.55%）、厦门赛富（5.50%）、嘉兴腾元（5.50%）、 澄迈新升（5.17%）。公司创始人李檬近二十年始终专注于社会化营销领 域，他于 2002 年创立 MUZ 国际网络广告公司，建立起互动营销运营模 式，后在 2004 年创业公司被博客网并购，遂负责博客网商业广告及全 国销售体系，在 2009 年离开博客网创立天下秀。公司管理层对国内营 销行业拥有较清晰的判断，有能力根据发展趋势及时调整战略方向，引 导公司健康发展。

2.2. 业绩保持较快增长，媒体资源采购为主要成本支出

2016-2020 年公司营业收入和扣非归母净利润增速均接近 60%，业绩保 持较快增长。2020 年公司实现营业收入 30.60 亿元，同比增长 55%，实 现归母净利润 2.96 亿元，同比增长 14%，主要因前实控人控制期间信息 披露违法违规引起的虚假陈述诉讼而计提预计负债，前控股股东瑞莱嘉 誉承诺承担全部责任。2020 年公司实现扣非归母净利润 3.73 亿元，同 比增长 47%

公司第一大收入来源为红人营销平台服务，相应媒体资源采购构成公司 主要成本支出。2020 年公司红人营销平台业务收入占比达 97%，媒体资 源采购成本占总成本的比例也达到 93%。各项费用率呈现下降趋势，我 们判断主要因公司旗下平台影响力增长，规模优势逐渐显现。但由于下 游平台流量成本提升，公司毛利率呈现下降趋势，进而影响净利率，2020 年公司毛利率为 23.39%，相比 2019 年下降 4.05pct，净利率同时受毛利 率和非经常性损益影响，2020 年净利率为 9.67%，相比 2019 年下降 3.43pct。若考虑“扣非归母净利润/营业收入”指标，则 2016-2020 年总 体保持平稳，2020 年为 12.19%，相比 2019 年下降幅度较小。

3. 红人、品牌、流量同时爆发，彰显营销平台价值

3.1. 效果广告乘势而兴，红人营销脱颖而出

营销场景线上化及紧贴流量的营销节奏推动企业广告投放预算向线上 转移，也驱动效果广告逐渐成为主流。根据 QuestMobile 的数据，2020 年我国广告市场规模达9,144亿元，其中互联网广告规模占比接近60%， 而在互联网广告中，效果广告占比已提升至 65%。2021 年互联网广告市 场规模有望超过 6,000 亿元，我们判断效果广告仍会是最主要的线上营 销方式。

红人营销作为效果广告的核心形式之一，主要以网络红人为中心在社交、 短视频等平台上开展营销活动。传统数字营销模式下，品牌方通过广告 代理公司与媒体平台对接，广告形式主要为开屏广告、信息流广告、贴 片广告；而在红人营销模式下，广告展示方转变为平台上的网红，广告 呈现形式随之转变为图文、短视频、直播等。在品牌方投放需求以及网 红变现需求的共同驱动下，撮合二者交易的红人营销服务商诞生。

与传统数字营销相比，红人营销对广告主来说投放价格门槛低、触达目标群体效率高。广告主在头部媒体上直接投放的广告受众广泛、曝光率 高，价格也因此较高；而通过网红投放的广告重点覆盖其粉丝群体，每 单价格因网红而异，广告主拥有更广泛的选择权和更低的试错门槛。在 流量去中心化的趋势下，平台上的网红各自形成高忠诚度的粉丝流量池 并互相关联，对目标群体的影响力胜过平台本身，营销信息经网红发布 后在流量网络中持续传播，在网红与粉丝的互动、粉丝间的互动中不断 强化营销效果。

在广告主预算向线上转移的背景下，红人营销乘势而行，2021 年市场规 模有望达 800 亿元。根据克劳锐的数据，红人营销市场规模在 2020 年 已达 670 亿元，并有望在 2021 年增长至 800 亿元，2016-2021 年均复合 增速为 39%，远超互联网广告整体市场规模增速。在红人营销崛起的同 时，深耕红人新经济的营销平台亦在持续涌现，通过对腰尾部红人的发 掘和跨平台精准投放，放大品牌价值，提升红人营销的触达效果，引领 互联网广告行业发展。

3.2. 国产消费品牌崛起，腰尾部红人更具性价比

在新中产崛起、社交平台流行的叠加作用下，国产消费品牌进入大爆发时期。参照欧、美、日消费品牌的发展及流行路径，我国 3-4 亿新中产 的崛起推动国产消费品牌进入大爆发时期。自 2017 年以来大量本土新 锐品牌如完美日记、元气森林在社交网络上涌现并迅速抢占消费者心智， CBNData 数据显示，2019 年新品牌（2017-2019 年内成立天猫旗舰店的 品牌）较 2017 年增长 2.49 倍。

从红人营销投放的行业来看，快消和互联网为最大“金主”，这些行业 也是国产品牌最青睐的领域。根据克劳锐的数据，2020 年美妆个护、互 联网和食品饮料红人营销投放金额占比分别为 22%/20%/18%，这三个行 业同时是诞生国产新锐品牌最多的领域。我们认为，上述行业除更适合 红人营销外，新品牌借助 KOL 的力量快速提升爆款单品声量，抢占用 户心智，亦是选择红人营销的重要原因之一。

而在新锐品牌红人营销策略中，通过“中长尾网红造势+头部网红引爆” 的组合营销模式是新锐品牌的致胜关键。举例而论，“国货之光”完美日 记创立于 2017 年，初期在小红书上通过大量投放中长尾网红提高品牌 声量，美妆达人的“种草”测评在用户的社交圈中迅速扩散，品牌口碑持 续传播，最后通过李佳琦等头部网红引爆全网。完美日记的营销玩法具 备可复制性，花西子、ColorKey、小奥汀等后起之秀纷纷效仿，并成功 借力网红营销塑造品牌形象。

同时，“头部网红背书+腰部测评讲解+尾部及素人跟风”联动营销也能助 力传统品牌向线上转型，并打造爆款单品。以珀莱雅为例，其通过联动 营销模式成功将泡泡面膜打造为抖音爆品，2019 年 7 月末夺得“抖音美 妆护肤榜”第一。在泡泡面膜的强力拉动下，珀莱雅天猫旗舰店销售额大 幅增长，2019 年 7 月同比增长 190%至高达 1.2 亿元，其中 1/2 收入来自 于该面膜。

并且，从红人投放数量和投放金额占比来看，腰尾部红人用相对较低的 投放金额占比获得较高的投放数量占比，显示出腰尾部红人营销具有性 价比。根据克劳锐的数据，2020 年微博/微信/抖音/快手腰部红人投放数 量占比分别为 52%/52%/59%/46% ， 但 投 放 金 额 占 比 分 别 为 43%/49%/55%/38%，投放金额占比总体低于投放数量占比，显示腰部红 人“花小钱办大事”，同样的趋势在尾部红人体现的更为明显。总体来 看，使用相对少的广告预算便能获取数量较多的投放，腰尾部红人对于 品牌而言，尤其是广告预算有限的新锐品牌，更具性价比。

3.3. 跨平台投放成主流，流量差别凸显红人营销价值

由于各平台用户画像存在差异，品牌精准投放在选准平台的同时，也需 要跨平台投放，具备跨平台用户数据的红人营销企业更易受到广告主青睐。根据 QuestMobile 的数据，抖音、快手、微博、微信公众号、哔哩 哔哩、小红书等平台头部红人覆盖的用户渗透率及用户画像存在一定差 别，其中微信公众号头部红人覆盖用户渗透率较低，这使得微信公众号 的腰尾部红人更具性价比。并且，上述平台用户性别、年龄、地域均存 在部分差异，这也使得品牌在投放广告时需根据品牌特点有的放矢，提 高营销效率。

大多数广告主均选择多平台投放，这种营销策略也给红人营销平台更广阔的发展空间。根据 QuestMobile 的数据，2021 年 4 月有 67.1%的广告 主选择双平台进行红人营销，有 21.0%的广告主选择在三平台开展红人 营销。在具体平台选择中，抖音和快手最受青睐，35.6%的广告主选择 同时在抖音和快手进行红人营销。

此外，各类平台红人覆盖用户数和发稿数的差异，也使得跨平台协同营销效果更好。根据 QuestMobile 的数据，2021 年 4 月微博和微信公众号 红人日均发稿数分别为 5.7 篇和 4.3 篇，快手、抖音、小红书和哔哩哔 哩日均发稿数在 1 篇左右。但是，抖音和快手覆盖百万以上用户的红人 占比远高于微博和微信公众号，而微博和微信公众号 70%以上的红人覆 盖用户数在 10 万以下。我们认为，红人覆盖用户数和发稿数的差异， 或使抖音和快手更适合进行短时间的品牌引爆，但需要配合微博和微信 公众号等平台逐渐使产品深入用户心智，而这种营销模式更需红人营销 平台助力，帮助品牌更好的实现推广。

4. 平台型发展大有可为，创新业务潜力无限

4.1. 背靠微博先发致胜，渐成红人营销平台王者

社交媒体鼻祖新浪是公司第一大股东，参与公司多轮融资，助力公司奠 定行业领先地位。公司是我国领先的红人营销平台，而微博是我国成立 最早、规模最大的社交媒体平台，汇聚了大量明星网红。公司和新浪较 早达成合作，新浪的广告交易系统服务由公司负责运营，公司在运营过 程中沉淀了大量投放经验并不断优化大数据技术，在微博平台取得绝对 优势地位。

2019 年前公司主营业务为广告交易系统服务和营销客户代理服务两项， 前者仅为广告主与网红提供双方对接并进行交易的平台，因此按净额法 确认服务费收入，且需从中抽取 70%向北京微梦（微博子公司）支付分 成；后者包括策略制定、对接、效果监测在内的一系列代理服务，因此 以全额法确认向客户收取的费用，服务附加值更高。随着广告主投放需 求趋向多元化，公司不断将重心向营销客户代理服务倾斜，2016-2019 年收入占比由 53.4%增加至 86.4%，相应的广告交易系统服务收入在 2019 年降至 13.6%。2020 年公司不再单独披露微博广告交易系统服务收 入，而是统一为红人营销平台业务，显示出公司正向覆盖全网的平台型 公司发展。

公司核心收入来源为 WEIQ 平台，通过连接商家和红人，帮助广告主提 高传播声量、沉淀内容并实现品效合一，平台客户数显著增长，留存率较高。2020 年WEIQ 平台活跃商家客户数达 8,342 家，同比增长为 31.7%， 且得益于高效的匹配机制和良好的营销效果，商家客户对平台价值高度 认可并持续留存。在活跃商家客户中，品牌客户的留存率达 77.99%，留 存客户整体收入金额同比增长 38.6%。

从 WEIQ 平台的客户行业分布结构来看，快消行业占比较高，这与各领 域广告主网红营销投放金额基本一致。2020 年 WEIQ 平台前三大行业为护肤品、食品饮料、3C 数码，由于更多的订单积累，平台数据更加丰富， 平台能依据产品特点及历史订单反馈逐步完善对应数据模型，以取得良 好的营销效果，在此助力下这些行业客户需求保持较快增长趋势。从红人端来看，WEIQ 平台红人生态结构健康，腰尾部红人形成平台生 态稳固的基石。2020 年 WEIQ 平台注册红人账户数累积达 147.44 万， 其中专职或兼职从事红人工作且能够迅速响应、具备成功接单能力的职 业化红人账户数达到 29.06 万人，同比增长 72.65%，入职 WEIQ 平台的 MCN 机构数量达 7,491 家，较 2019 年增加超过 800 家。WEIQ 平台高 效的匹配撮合模式能同时保障海量腰尾部红人的权益和商家客户需求， 促使整体红人生态保持健康均衡发展，2020 年 WEIQ 平台腰尾部红人获 得收入占比为 81.4%，显示出平台模式下红人去中心化的趋势。

此外，WEIQ 平台红人垂类分布均衡，整体处于分散状态，覆盖面广泛。 2020 年 WEIQ 平台红人账号占比前三的领域为影视娱乐、美妆和动漫/ 游戏，分别占比为 10.5%/9.8%/7.2%，但平台内拥有众多长尾垂类，总 体来看覆盖面广泛，有助于在多领域实现红人营销。同时，WEIQ 平台 订单平均金额由 2019 年的 1,982 元提升至 2020 年的 2,375 元，体现出 平台释放红人私域流量价值的能力逐渐提升。

4.2. 跨平台投放“因地制宜”，数据优势巩固护城河

WEIQ 平台同时覆盖多个流量平台，且能根据各渠道的特点“因地制宜” 制定投放策略。举例而言，WEIQ 平台在抖音平台投放注重“品效合一”， 特别是抖音品牌广告能力较强，且品牌自播异军突起，WEIQ 能帮助广 告主在抖音实现“声量+销量”的提升。在小红书平台，WEIQ 更重视种 草内容传播互动，依托小红书社区的环境实现帮助品牌快速抢占用户心 智，提升营销效果。

同时，WEIQ 平台经过多年数据沉淀，能对各平台红人的带货能力和视 频数据进行实时监控，为广告主匹配最合适的红人。WEIQ 精选跨平台 红人资源组合，涵盖微博、微信、抖音、小红书等平台，包括剧情搞笑、 美妆、生活等多个垂类，能对推广前红人带货能力、视频播放点赞数进 行统计，同时可以给出推广内容的预计播放数和预计互动数，覆盖营销 全链路。

4.3. 创新业务赋能红人，助力行业高速发展

随着红人持续变现的难度不断加大，公司对红人的赋能将增强其入驻平 台的意愿，资源优势有望进一步扩大。随着 MCN 数量快速增加，红人 间竞争愈发激烈，持续变现变得愈发困难：①持续高质量创作难度大； ②好内容不等于有效变现；③中长尾缺乏足够影响力与广告主直接对接。 针对以上变现难题，公司于 2019 年 8 月上线 IMSOCIAL 红人加速器赋 能各阶段红人，并计划在 5 年内为红人创造 500 亿的变现机会。从红人 的角度出发，公司除了赋能广告主外亦充分关注红人的变现需求，因此 比其他服务商更具吸引力，公司有望凭借 IMSOCIAL 红人加速器吸引更 多潜力红人，进一步扩大红人资源优势。

IMSOCIAL 红人加速器能为不同生命周期的红人赋能，吸引众多 MCN 机构参与。2020 年，IMSOCIAL 红人加速器定向赋能的 MCN 机构数量 已达 400 家，相比 2019 年增加 250 家。随着红人营销竞争加剧，MCN 机构集中度提升，未来或有更多的机构选择 IMSOCIAL 红人加速器以提 升旗下红人变现能力。

2020 年 IMSOCIAL 红人加速器深度赋能的红人厂牌超过 10 家，包含 机构、明星、个人和 IP。其中“叁里”厂牌的红人数量达 600 余位，肆 哆、五月互动、真秀娱乐等明星厂牌，代表明星包含大张伟、董洁、雷佳音、张哲瀚等六十余位明星。个人厂牌方面，公司旗下红人“天才小 熊猫”借助 IMSOCIAL 红人加速器赋能，从图文赛道转型短视频赛道。 而在 IP 厂牌方面，专注二次元 IP 和虚拟 IP 的 Alab 新内容实验室代表 IP“爱迪生小姐”、“霍尔与波妞”等全网粉丝数突破 1,000 万人，“鱼太 闲”IP 在抖音粉丝数也已超过 200 万人。

此外，公司亦通过 TOPKLOUT 克劳锐为红人提供价值评估体系，配合 IMSOCIAL 红人加速器构建更加立体化的红人生态。2020 年克劳锐共 发布榜单 600 余次，共获得超过 2 亿人次的曝光。在数据产品方面，红 管家数据系统使用品牌客户超 60 家，克劳锐指数小程序日更数据 200 万，用户数累计超过 6 万人。

4.4. 卡位红人营销教育，上线 Z 世代测评社区，试水休闲零食，新业务方兴未艾

公司成立 IRED 教育卡位红人营销职业培训，助力品牌和商家自播。 IRED 教育是公司通过整合产业链资源，实施校企合作、共建特色专业、 双师型队伍建设、教学系统开发、直播基地建设及供应链孵化，建立多 元化、实景化、立体化的新媒体产业学习实操实训平台。目前 IRED 教 育已开设包括直播流程、脚本撰写、账号运营等多类型课程。在品牌和 商家自播占比持续提升的背景下，输出大量专业人才助力品牌实现高效运营。

公司于 2019 年推出西五街 App，最初为美妆测评类社区，随着内容多 元化拓展，成功捕获 Z 世代用户心智实现破圈。西五街社区不仅涵盖美 妆试用、护肤种草等美妆类内容，也已拓展时尚穿搭、美食分享、旅行 计划等内容，并已具备电商功能。依托公司深厚的红人营销数据积累， 西五街不断增强 Z 世代用户粘性，通过社区的形式为用户提供高价值内容，成为公司新业务的重要探索形式。

除此之外，公司依托积累的用户数据资源，自创宅猫日记、螺元元等品 牌，试水消费领域。其中，宅猫日记主要在抖音以直播和短视频形式推广，截止 2021 年 6 月 22 日商品橱窗已推出 20 件商品，多件商品销量 在万件以上，其中爆款单品“岩烧芝士煎饼干日式网红薄脆”已售 200 万件以上。公司进军消费领域具备数据和营销优势，未来有望把握消费 趋势，精准布局潜力较高的领域，提升业绩长期增长动力。

5. 风险提示

1、政策监管风险。红人经济处于快速发展阶段，营销内容和形式持续 创新，但配套监管政策仍不完善，后续政策若收紧或对公司业务产生不 利影响。

2、行业竞争加剧。公司所处营销行业竞争激烈，一方面网红营销细分 行业集中度较低且不断有新进入者加入，另一方面基于互联网展开的营 销形式日趋多元，可能影响公司竞争地位。

3、新业务拓展不及预期。公司顺应趋势推出 IMSOCIAL 红人加速器向 MCN 职能发展，虽然公司有丰富营销经验可为红人赋能，但是缺乏运 作 MCN 的经验，且粉丝流量红利见顶、红人间竞争不断加剧，公司新 业务的发展可能不及预期，进而影响公司的盈利能力。

报告链接：天下秀专题研究报告：掘金红人新经济，成就营销平台王者

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）