化妆品行业研究与投资策略：产品为王，机制领先

1.美妆行业：增长稳健，流量分散

国内化妆品行业蓬勃发展，市场规模突破5199亿为世界第二，人均化妆品消费额仍偏低。2010-2020年我国化妆品行业复合增速达9.7%，2020年市场规模突破5199亿元，受疫情影响增速下降至7.2%（2019年增速14.7%）。根据欧睿咨询预测，2021-2025年间我国化妆品行业仍将维持10%以上的复合增长。此外，由于欧睿口径未包含微商、免税等渠道，预计国内实际化妆品消费规模约达7000亿元。2020年美国、中国、日本、韩国化妆品行业市场规模分别为909、754、351、126亿美元。截至2020年中国人均化妆品消费额仅为54美元，美国、日本和韩国的人均化妆品消费额分别是中国的5.1x、5.2x和4.5x，我国化妆品行业发展空间巨大。

化妆品社零稳健增长，年底大促有望拉动增速回暖。2021年1-10月化妆品零售额增速16.7%，跑赢社零1.8pct，2年CAGR11.2%。Q3为化妆品消费淡季，叠加线下疫情反复、行业新规等阶段性因素冲击导致行业整体增速承压，但10月化妆品品类增速达7.2%，显著回升；根据头部品牌双十一表现，我们预计年底在大促拉动下行业整体仍有较好表现。受高基数、客群非线性渗透、大促以及疫情、监管等客观因素扰动，化妆品行业增速短期有所波动；但从人均消费来看，行业空间充足，长期看仍能支持行业较快增长。

护肤品类占比超50%，市场高端化趋势延续。2020年国内护肤品市场规模达2701亿元，占比为52%，仍是美妆个护市场第一大品类；全年护肤和彩妆品类分别增长10%和0.6%，彩妆板块受疫情影响增速下滑较大。从不同品牌定位看，2020年美妆个护行业高端和大众市场增速分别为18%和2%，疫情之下高端线增速依然强劲。

国内高端护肤品市场由海外品牌主导，国货依靠更强的渠道适应能力和需求反应速度攻占大众市场。我国护肤品高端市场集中度较高，CR10超45%且仍在提升。外资品牌依托强大品牌力在高端市场占据主导，近年来以薇诺娜为代表的国货品牌通过细分赛道的差异化竞争逐步切入高端市场。大众市场中国货品牌竞争力较强，2020年销售额进入前十的国货品牌包括百雀羚、自然堂、珀莱雅、御泥坊、佰草集，近年来珀莱雅、御泥坊等线上渠道运营能力强的品牌市占率持续提升，传统线下占比高的品牌增长承压。

电商平台方面，天猫国际大牌仍占据头部但增长放缓；抖音、快手渠道本土品牌表现亮眼。2021天猫双十一美妆TOP10仍以国际品牌为主，但在免税渠道价盘冲击以及高基数下，国际大牌整体增速放缓，雅诗兰黛、欧莱雅、兰蔻、后、OLAY天猫双十一GMV同比+7%、17%、4%、11%、10%，但薇诺娜等国牌通过产品创新，在高附加值品类成突围之势。多家本土品牌玩转抖音，自然堂、珀莱雅、薇诺娜、花西子等头部国牌表现出色；快手则涌现更多中腰部国牌。

2.行业趋势：产品为王，机制领先

功能性护肤品市场维持高景气，对标海外空间广阔。年轻化高知群体成为主力群体叠加市场教育逐步成熟，功效护肤成为热点，2020年我国皮肤学级化妆品189亿元，同比+23%，显著高于大众护肤；适用于敏感肌和医美术后修复场景的皮肤护理敷料市场规模42亿，同比+55%，因械字号背书产品的安全性和有效性，敷料近年来受到消费者追捧。对标成熟市场，2020年我国人均皮肤学级护肤品消费金额及医美渗透率均远低于发达国家，未来泛功能护肤赛道仍有较大成长空间。

从全球看，需求专业、功效化为长期趋势；国内消费者功效意识、专业度提升，功能性护肤有望维持快速增长。随消费者护肤理念逐渐成熟，以及疫情加强消费者科学意识，全球活性健康化妆品19-21H1CAGR达5%，增速显著快于其他细分赛道。国内消费者护肤知识体系逐渐成熟，据美丽修行数据，仅查看商品详情的护肤新手占比持续下降，了解成分且懂得根据自身情况进行差异化选择的用户占比提升，科学护肤时代下持续看好功能性护肤板块成长性。

科学祛魅、产品为王，快速渗透的功能性护肤有望成为国货崛起的重点赛道。在功能性护肤品赛道，产品研发、科学说理的重要性强于品牌溢价，快速响应本土需求并进行产品、概念创新的龙头国货品牌表不逊色于国际品牌。2021双十一期间，以薇诺娜、玉泽、夸迪、瑷尔博士等为代表的国产功能性护肤品牌GMV同比均实现50%+高速增长。其中，薇诺娜销售额位列天猫美妆类目第六名（去年同期为第9），成为唯一进入前十的国货品牌；夸迪、玉泽冲入天猫双十一美妆类目前三十。（报告来源：未来智库）

整体线上化红利触顶、存量争夺下平台演进加速，化妆品行业从营销渠道的触达驱动步入依靠产品巩固消费者心智的时代。流量驱动阶段“唯快不破”，新品牌需要保持对流量变化的敏锐度、重心聚焦流量获取与运营，而对研发、供应链、组织架构等基础能力建设投入较少。但近年来各线上平台活跃用户增长边际放缓，渠道与品牌均进入存量争夺时代，品牌的线性成长模型容易遭到破坏。瓶颈的突破有赖于产品端的沉淀，高品质、高口碑的产品有利于品牌形象的塑造，同时可以带来更高的复购、连带，逐渐积累为品牌力，进而降低品牌对渠道和营销的依赖。

行业竞争加剧以及消费者功效主导的消费理念倒逼企业转型，头部本土企业机制领先敏锐捕捉变化，产品驱动思路崛起，通过内部+外延深化研发实力，配合灵活及高效的组织架构，打造兼具功效和卖点的优质产品。内部团队建设上，多公司纷纷扩大研发团队布局，重点加强基础研究团队的建设。外延合作上，着重打造差异化原料；并与国内知名医院、院校进行产学研合作，加强化妆品的产业应用与转化。此外管理方面，国内品牌商发力搭建灵活的研发+多部门协同的组织架构，运用市场化思维赋能研发，提升产品开发的成功率，如珀莱雅的项目小组模式以及上海家化的品牌PMO模式。

转型及时的国货品牌通过产品创新推动品牌升级，大单品打造成效显著。头部国货品牌从细分市场切入，通过差异化的产品聚焦、以及优质产品力快速崛起，2021双十一精华、乳液面霜两大高附加值品类，国牌珀莱雅、夸迪、薇诺娜实现突围，分列精华榜第5、8以及乳液面霜榜第3。优质产品带动品牌良性增长，如珀莱雅大单品战略推出一年后，一二线用户占比、客单价、复购率同向提升。

3.重点公司分析：龙头领军，各有所长

精研敏感肌护理，十年成就敏感肌护理第一品牌薇诺娜。公司成立于2010年，致力于“打造中国皮肤健康生态”，以皮肤学理论为基础，结合生物学、植物学等多学科技术，持续进行产品研发和技术创新，不断向消费者提供符合不同皮肤特性需求的专业型化妆品。核心品牌“薇诺娜”重点针对敏感性肌肤，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品。历经10年发展和沉淀，2019年薇诺娜在国内皮肤学级护肤品市场份额排名第1，被行业权威杂志《化妆品报》评为“敏感肌护理品类第1名”，已成为当之无愧的敏感肌护理龙头品牌。2021年3月公司成功IPO，成为美妆板块新龙头。

专业渠道起势，把握电商流量红利实现弯道超车。与大多数皮肤学级护肤品发展路径相似，薇诺娜品牌成立之初重点发展线下专业渠道，通过长期深耕医院诊所、OTC药房等专业渠道构建了较强的品牌影响力和专业化形象。此外公司自成立以来对行业流量和渠道变迁趋势保持高度敏感，于2012年设立专门的电商事业部，2017-2018年顺应私域电商风口公司适时推出小程序自营平台实现公域私域电商协同发展，2019-2020年面对社交电商崛起机遇再度拥抱抖音和快手小店。通过精准把握住几乎每一轮电商流量红利，公司2017-2020年线上渠道收入复合增速高达64.4%，2021上半年线上收入占比达78.5%，而同期国际竞品电商渠道营收占比普遍低于50%。凭借电商渠道放量增长，2019年公司一举超越雅漾等国际品牌，成为国内皮肤学级护肤市场第一大品牌。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）